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投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)?？紤]到2025年國(guó)內(nèi)拓店節(jié)奏或有所放緩，永輝股權(quán)收購(gòu)帶來潛在財(cái)務(wù)費(fèi)用影響，下調(diào)2025-2027年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為29.14/34.89/41.40億元（原值30.59/37.48/44.77億元），參考可比公司估值給予2025年18xPE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至45.25港元（原值47.09港元，按照1港元=0.92元人民幣折算），“增持”評(píng)級(jí)。
　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)述：FY2025Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.27億元/ yoy+18.9%，其中：①名創(chuàng)優(yōu)品中國(guó)內(nèi)地業(yè)務(wù)收入24.94億元/yoy+9.1%；②名創(chuàng)優(yōu)品海外業(yè)務(wù)收入15.92億元/yoy+30.3%；③TOPTOY業(yè)務(wù)收入3.40億元/yoy+58.9%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)5.87億元/yoy-4.81%，利潤(rùn)端階段承壓。
　　同店提升確立為戰(zhàn)略核心，Q2以來延續(xù)改善趨勢(shì)。2025Q1名創(chuàng)中國(guó)收入同比增長(zhǎng)9.1%，同店日均銷同比中個(gè)位數(shù)下降（YTD收窄至低個(gè)位數(shù)下降），主要為商場(chǎng)客流影響；名創(chuàng)海外收入同比增長(zhǎng)30.3%，其中平均門店數(shù)量同比增加24.6%，美國(guó)、墨西哥2025Q1高基下階段承壓，但4月以來趨勢(shì)改善；TOPTOY收入3.40億元/yoy+58.9%，主要由平均門店數(shù)量快速增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。門店布局上，2025Q1名創(chuàng)國(guó)內(nèi)凈關(guān)門店111家，主要基于下沉與商圈老化渠道點(diǎn)位調(diào)整，預(yù)計(jì)門店調(diào)整趨勢(shì)Q2仍將延續(xù)，H2凈增發(fā)力；2025Q1名創(chuàng)海外凈開95家，延續(xù)拓店勢(shì)能。
　　利潤(rùn)率階段承壓，靜待海外旺季表現(xiàn)。2025Q1公司毛利率44.2%/yoy+0.8pct，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)5.87億元/yoy-4.81%，經(jīng)調(diào)整凈利率13.3%/yoy-3.3pct。2025Q1公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率16.0%/yoy-3.9pct，OPM同比下滑主要由于：①OPM較低的直營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比提升，OPM較高的加盟代理業(yè)務(wù)占比下降，結(jié)構(gòu)性因素影響；②美國(guó)2025年80-100家直營(yíng)開店計(jì)劃的前置費(fèi)用影響，海外直營(yíng)業(yè)務(wù)OPM同比有所下降拉低整體OPM。預(yù)計(jì)隨著海外旺季貢獻(xiàn)，美國(guó)存量門店及plaza等新店態(tài)租售比優(yōu)化單店跑通，OPM降幅逐步收窄，海外直營(yíng)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)杠桿有望釋放。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海運(yùn)運(yùn)費(fèi)及關(guān)稅政策波動(dòng)、同店拓店不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。