>> 東方證券-海外札記：除了關(guān)稅，市場(chǎng)還擔(dān)心什么？-250611
| 上傳日期： |
2025/6/12 |
大小： |
712KB |
| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
東方證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
王仲堯,孫金霞,吳澤青 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
研究結(jié)論
交易復(fù)盤：在中美元首通話信息的傳聞、證實(shí)之間，關(guān)稅談判的風(fēng)吹草動(dòng)仍然是近期市場(chǎng)交易的主題之一。然而，這種風(fēng)險(xiǎn)偏好交易的空間正以肉眼可見(jiàn)的速度衰減：從美歐關(guān)稅威脅，到美國(guó)司法挑戰(zhàn)，再到近期的中美談判，市場(chǎng)在邊際變化當(dāng)中向上、向下兩個(gè)方向的交易空間都比較有限。與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)的底色似乎仍然波瀾不驚，表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)核心硬數(shù)據(jù)的韌性。在上半年政策和預(yù)期的反復(fù)搖擺之后，經(jīng)濟(jì)的顯性、關(guān)鍵變化是需要關(guān)注的，但當(dāng)前我們尚未進(jìn)入觀察數(shù)據(jù)變化的關(guān)鍵窗口期。于無(wú)聲處聽驚雷，數(shù)據(jù)反應(yīng)滯后（及其造成的對(duì)沖性政策缺位），以及商品關(guān)稅疲勞之后，服務(wù)于美國(guó)政府政策目標(biāo)的替代性工具推進(jìn)，有可能成為接下來(lái)影響市場(chǎng)的主要變量。
今年至今，美國(guó)軟-硬數(shù)據(jù)又一次呈現(xiàn)出了歷史性的剪刀差。過(guò)去在出現(xiàn)這種情況之后，一般會(huì)發(fā)生：1）剪刀差收斂；2）經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)成為市場(chǎng)交易主線；3）市場(chǎng)交易怎么變，取決于兩種收斂方式中取哪種。當(dāng)下剪刀差還未收斂，因此未來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的潛在變化仍是一個(gè)關(guān)鍵變量，需要繼續(xù)保持觀望。
當(dāng)前市場(chǎng)可以消化經(jīng)濟(jì)放緩信號(hào)（甚至可以作為利好交易），在潛在衰退風(fēng)險(xiǎn)之下較為糾結(jié)（基本面走弱+利率下行）。美債和降息預(yù)期則在折返跑后維持原狀，通脹仍是貨幣政策的短期主要矛盾。因此，將來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如果要對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生方向性的影響，可能需要：1）大超預(yù)期走弱；或者2）反彈上行。從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)成色來(lái)看，就業(yè)市場(chǎng)需求下行趨勢(shì)的確定性和持續(xù)性還是比較明顯的，我們判斷數(shù)據(jù)觀察、變化的關(guān)鍵窗口期還沒(méi)到，往后，數(shù)據(jù)只會(huì)越來(lái)越重要。
中美元首通話+川馬“決裂”=TACO信仰強(qiáng)化，但需逐步提升非商品關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注。中美元首通話，反映特朗普政府對(duì)進(jìn)一步提升關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)的倦??；川馬“決裂”，則作為一個(gè)標(biāo)志性事件載體，顯現(xiàn)出美國(guó)內(nèi)部在上半年關(guān)稅、特朗普新政沖擊當(dāng)中的割裂，及其對(duì)特朗普極端決策施加的限制性。市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅的共識(shí)已經(jīng)凝聚在了TACO信仰之下，近期的事件進(jìn)一步強(qiáng)化了這一信仰。但是，如果一條交易線索上的共識(shí)強(qiáng)烈，而客觀現(xiàn)實(shí)又確實(shí)不太容易產(chǎn)生預(yù)期差，也就意味著這條交易線索的價(jià)值已經(jīng)大幅弱化，無(wú)法再成為超額收益的主要來(lái)源。
但這并不意味著市場(chǎng)可以高枕無(wú)憂，當(dāng)特朗普在商品關(guān)稅上的叫價(jià)能力被約束，他往往會(huì)轉(zhuǎn)而在其他領(lǐng)域?qū)で髨?zhí)政KPI。如今，關(guān)稅已經(jīng)成為了特朗普身上的重要標(biāo)簽，鞏固選民支持的關(guān)鍵籌碼，如果相關(guān)政策成本確實(shí)過(guò)高，那么自然的邏輯就是尋求更高“性價(jià)比”的政策領(lǐng)域。征收資本稅嘗試（899條款），可能就是一個(gè)帶有關(guān)稅標(biāo)簽、但決策成本更低（利空資本，但基本不影響底層選民）的工具。
市場(chǎng)表現(xiàn)：20250531-20250607，中美領(lǐng)導(dǎo)人通話、經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)等因素提振美股繼續(xù)上行，科技板塊領(lǐng)漲，納指、標(biāo)普500分別收漲2.18%和1.5%。美債收益率震蕩回升。日本長(zhǎng)債拍賣需求繼續(xù)疲軟。天然氣價(jià)格上漲9.81%，帶動(dòng)商品價(jià)格普遍回升，布油收漲6.16%，黃金收漲0.47%。
數(shù)據(jù)&事件：美國(guó)核心就業(yè)數(shù)據(jù)維持韌性走弱；歐央行如期降息，同時(shí)指引年內(nèi)不再降息；中美元首通話，談判繼續(xù)推動(dòng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)基本面不確定性。政策不確定性。
|
|
