>> 光大證券-2025年5月美國(guó)CPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：美國(guó)通脹壓力何時(shí)顯現(xiàn)？-250612
| 上傳日期： |
2025/6/12 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
高瑞東,劉星辰 |
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事件：
1）5月美國(guó)CPI同比+2.4%，前值+2.3%，市場(chǎng)預(yù)期+2.4%；2）季調(diào)后CPI環(huán)比+0.1%，前值+0.2%，市場(chǎng)預(yù)期+0.2%；3）核心CPI同比+2.8%，前值+2.8%，市場(chǎng)預(yù)期+2.9%；4）季調(diào)后核心CPI環(huán)比+0.1%，前值+0.2%，市場(chǎng)預(yù)期+0.3%。
核心觀點(diǎn)：
5月，美國(guó)通脹環(huán)比讀數(shù)低于市場(chǎng)預(yù)期，能源、核心商品和核心服務(wù)價(jià)格環(huán)比均出現(xiàn)降溫。在關(guān)稅政策生效背景下，美國(guó)通脹環(huán)比表現(xiàn)不升反降，一是，出于對(duì)貿(mào)易爭(zhēng)端的擔(dān)憂和OPEC+增產(chǎn)影響，能源價(jià)格低位運(yùn)行；二是，企業(yè)通過(guò)“搶進(jìn)口”、消化關(guān)稅成本等方式，短期穩(wěn)定商品價(jià)格，僅有局部領(lǐng)域價(jià)格環(huán)比上漲，如家電、娛樂(lè)用品、醫(yī)療保健用品、汽車輪胎等，且漲價(jià)幅度較為溫和，而權(quán)重較高的服裝、汽車價(jià)格仍在環(huán)比下跌；三是，關(guān)稅政策生效前，居民消費(fèi)提前釋放，同時(shí)關(guān)稅沖擊消費(fèi)者信心，近期居民出行需求明顯走弱，4月以來(lái)酒店、機(jī)票、娛樂(lè)等服務(wù)價(jià)格持續(xù)下跌。目前看，隨著關(guān)稅政策影響持續(xù)，我們預(yù)計(jì)通脹上行的壓力將在下半年集中顯現(xiàn)。
考慮到非農(nóng)數(shù)據(jù)仍保持韌性，關(guān)稅政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)存在滯后影響，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)仍將保持耐心觀察，短期內(nèi)降息緊迫性不強(qiáng)。但目前來(lái)看，關(guān)稅政策對(duì)通脹的沖擊更可能是一次性的，全面漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)可控，年內(nèi)降息仍然是可選項(xiàng)。當(dāng)前市場(chǎng)多數(shù)預(yù)期首次降息時(shí)點(diǎn)為9月，年內(nèi)共降息兩次。
一、5月美國(guó)通脹環(huán)比讀數(shù)低于市場(chǎng)預(yù)期
5月，美國(guó)通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)平穩(wěn)，環(huán)比讀數(shù)低于市場(chǎng)預(yù)期。5月，CPI環(huán)比增速降至+0.1%，低于市場(chǎng)預(yù)期及前值（均為+0.2%），同比增速自上月+2.3%升至+2.4%；核心CPI環(huán)比增速降至+0.1%，低于市場(chǎng)預(yù)期（+0.3%）及前值（+0.2%），同比增速連續(xù)三個(gè)月穩(wěn)定在+2.8%。
美國(guó)通脹環(huán)比降溫的領(lǐng)域包括能源、核心商品和核心服務(wù)。在加征關(guān)稅的背景下，通脹表現(xiàn)不升反降，可能與企業(yè)消化關(guān)稅成本、零售商庫(kù)存緩沖，以及消費(fèi)需求降溫等因素有關(guān)。
具體分項(xiàng)來(lái)看：
1）食品：5月食品價(jià)格環(huán)比增速自上月的-0.1%升至+0.3%，其中谷物和烘焙制品價(jià)格環(huán)比增速為+1.1%，上月為-0.5%。
2）能源：5月能源價(jià)格環(huán)比增速自上月的+0.7%降至-1.0%，此前在OPEC+超預(yù)期增產(chǎn)及關(guān)稅擔(dān)憂下，國(guó)際油價(jià)降至低位，后續(xù)隨著貿(mào)易擔(dān)憂緩解，疊加OPEC+增產(chǎn)態(tài)度緩和，國(guó)際油價(jià)溫和修復(fù)。
3）核心服務(wù)：5月核心服務(wù)價(jià)格環(huán)比增速自上月的+0.3%降至+0.2%。其中，外宿、機(jī)票、娛樂(lè)服務(wù)價(jià)格均出現(xiàn)環(huán)比回落，環(huán)比增速分別為-0.1%、-2.7%、-0.1%，指向在關(guān)稅沖擊下，居民可選消費(fèi)需求下降。
4）核心商品：5月核心商品環(huán)比增速降至0%，上月為+0.1%。其中，權(quán)重占比較大的，服裝（-0.4%，指環(huán)比增速，下同）、新車（-0.3%）、二手車和卡車（-0.5%）價(jià)格環(huán)比均出現(xiàn)下跌，是導(dǎo)致核心商品價(jià)格環(huán)比增速回落的主要原因，我們認(rèn)為這與零售商庫(kù)存緩沖、企業(yè)消化關(guān)稅成本、關(guān)稅生效前居民消費(fèi)提前釋放等因素有關(guān)，未來(lái)隨著關(guān)稅影響持續(xù)，漲價(jià)現(xiàn)象或逐步顯現(xiàn)，據(jù)相關(guān)報(bào)道，6月起美國(guó)部分車企將開(kāi)始漲價(jià)。
此外，部分商品已經(jīng)開(kāi)始環(huán)比上漲，但漲價(jià)幅度較為溫和，例如2025年5月，家電價(jià)格連續(xù)兩個(gè)月上漲，環(huán)比增速均為+0.8%；醫(yī)療保健用品價(jià)格連續(xù)兩個(gè)月上漲，環(huán)比增速自上月的+0.4%升至+0.6%；娛樂(lè)用品價(jià)格連續(xù)兩個(gè)月上漲，環(huán)比增速均為+0.4%；汽車輪胎價(jià)格上漲，環(huán)比增速為+0.8%，上月為-0.4%。
從節(jié)奏上看，考慮到零售商庫(kù)存緩沖以及中間品成本傳導(dǎo)時(shí)滯，加征關(guān)稅的影響不會(huì)一次性顯現(xiàn)，2018年經(jīng)驗(yàn)顯示加征關(guān)稅一般在2個(gè)月左右傳導(dǎo)至通脹。預(yù)計(jì)4月對(duì)等關(guān)稅的沖擊將自6月起逐步顯現(xiàn)，推升下半年通脹水平。
但從影響程度來(lái)看，或低于市場(chǎng)預(yù)期。與2018年中美貿(mào)易爭(zhēng)端期間有所不同，當(dāng)時(shí)人民幣匯率貶值成為緩解通脹上行的重要因素，而本輪人民幣表現(xiàn)堅(jiān)挺，美元指數(shù)則呈現(xiàn)疲弱態(tài)勢(shì)。目前受關(guān)稅政策影響，美國(guó)消費(fèi)呈現(xiàn)出放緩跡象，這意味著美國(guó)企業(yè)難以將關(guān)稅成本一次性轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，企業(yè)自身或承擔(dān)部分關(guān)稅成本，這可能成為緩沖本輪通脹壓力的重要因素。
二、預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)短期保持觀望，但年內(nèi)降息仍是可選項(xiàng)
目前隨著關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)邊際緩和，關(guān)稅對(duì)通脹的沖擊更可能是一次性的，企業(yè)將消化部分關(guān)稅成本，全面漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)可控，這意味著未來(lái)通脹對(duì)降息的掣肘將減弱，年內(nèi)降息仍然是可選項(xiàng)。
但考慮到目前非農(nóng)數(shù)據(jù)仍然保持韌性，關(guān)稅政策對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的傳導(dǎo)存在滯后影響，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)仍然保持耐心觀察，短期內(nèi)降息緊迫性不強(qiáng)。從目前的市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，年內(nèi)首次降息時(shí)點(diǎn)仍為9月，年內(nèi)共降息兩次。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回落；地緣政治形勢(shì)超預(yù)期演變。
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