>> 申萬宏源-揚(yáng)農(nóng)化工(600486)農(nóng)藥景氣觸底回升，公司再迎成長周期-250620
| 上傳日期： |
2025/6/20 |
大小： |
5301KB |
| 格式： |
pdf 共45頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
宋濤,馬昕曄 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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揚(yáng)農(nóng)化工：國內(nèi)領(lǐng)先農(nóng)藥生產(chǎn)企業(yè)，背靠先正達(dá)打造高質(zhì)量發(fā)展核心競爭力。公司以菊酯產(chǎn)品起家，擴(kuò)能拓品實(shí)現(xiàn)殺蟲劑、除草劑、殺菌劑三大板塊的布局，優(yōu)士化學(xué)、優(yōu)嘉植保、優(yōu)創(chuàng)植保基地的有序推進(jìn)支撐公司長期以來的穩(wěn)健發(fā)展，同時(shí)中化作物、農(nóng)研公司的并入增強(qiáng)了公司制劑和創(chuàng)新藥研發(fā)的能力。依托本土化的科技創(chuàng)新能力、高效的工程轉(zhuǎn)化能力、出色的生產(chǎn)運(yùn)營能力以及超越合規(guī)的綠色發(fā)展能力，公司在國內(nèi)乃至全球農(nóng)藥原藥行業(yè)脫穎而出，根據(jù)24年經(jīng)營數(shù)據(jù)披露，公司原藥銷量9.99萬噸，制劑銷量3.64萬噸，體量規(guī)模國內(nèi)領(lǐng)先。此外，公司作為先正達(dá)集團(tuán)植保業(yè)務(wù)重要成員之一，發(fā)揮與集團(tuán)內(nèi)成員在研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和市場拓展等方面的協(xié)同效應(yīng)，發(fā)展質(zhì)量有望持續(xù)提升。
揚(yáng)農(nóng)化工是典型的周期成長股，預(yù)計(jì)公司即將進(jìn)入新一輪增長周期：1）周期性，公司主要產(chǎn)品仿制藥屬于成熟行業(yè)，行業(yè)周期、供需變化、庫存變化以及產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)對(duì)業(yè)績及股價(jià)影響明顯；2）成長性，公司通過資本開支拓展品類、提升市場份額，通過創(chuàng)新創(chuàng)制優(yōu)化工藝、推出創(chuàng)制藥帶動(dòng)估值提升，自優(yōu)嘉基地設(shè)立以來公司逐步脫穎而出，尤其16年供給側(cè)改革行業(yè)洗牌后，一舉奠定行業(yè)領(lǐng)先地位。展望后續(xù)：
一、行業(yè)層面：全球去庫存卓有成效，行業(yè)周期觸底回升，新一輪整合下“強(qiáng)者恒強(qiáng)”。23-24年農(nóng)藥市場采購需求疲軟，去庫存成為行業(yè)主旋律。25年以來全球市場及企業(yè)庫存均回歸至22年之前正常乃至低位水平。產(chǎn)品價(jià)格方面，多數(shù)品種已跌無可跌，部分品種出現(xiàn)階段性供需錯(cuò)配行情，行業(yè)觸底回暖信號(hào)明確。我們預(yù)計(jì)25年市場將從“去庫存”轉(zhuǎn)入“去產(chǎn)能”階段，行業(yè)將經(jīng)歷一定時(shí)期的優(yōu)化整合，具有核心技術(shù)和創(chuàng)新能力，以及擁有市場渠道和品牌知名度等核心競爭力的行業(yè)主導(dǎo)者將會(huì)越來越強(qiáng)，市場份額及影響力將持續(xù)提升。
二、公司層面：1）葫蘆島基地開啟新一輪資本開支，行業(yè)整合下再迎成長周期。在需求剛性且龐大的農(nóng)藥市場進(jìn)入整合階段，公司進(jìn)入新一輪資本擴(kuò)張期，投建葫蘆島優(yōu)創(chuàng)基地，目前一期項(xiàng)目已陸續(xù)進(jìn)入爬坡階段，同時(shí)后續(xù)多期項(xiàng)目也將復(fù)制此前優(yōu)嘉基地的快速推進(jìn)節(jié)奏，預(yù)計(jì)未來公司全球市場份額將持續(xù)提升。2）核心產(chǎn)品菊酯等價(jià)格處于歷史底部，公司競爭優(yōu)勢地位穩(wěn)固，看好產(chǎn)品后續(xù)價(jià)格彈性。公司擁有從基礎(chǔ)化工原料開始的一整套菊酯產(chǎn)業(yè)鏈，品種和規(guī)模全球領(lǐng)先，成本優(yōu)勢下市場份額持續(xù)提升，產(chǎn)品話語權(quán)不斷加強(qiáng)。目前公司具備主流菊酯產(chǎn)品產(chǎn)能：功夫菊酯8500噸，聯(lián)苯菊酯4600噸，根據(jù)中農(nóng)立華原藥數(shù)據(jù)，截至25年6月15日，功夫菊酯價(jià)格10.7萬元/噸，聯(lián)苯菊酯價(jià)格13萬元/噸，處于歷史底部位置，隨著行業(yè)景氣的持續(xù)回暖，價(jià)格彈性可期。3）創(chuàng)制藥市場大有可為，農(nóng)研公司助力揚(yáng)農(nóng)成為中國植保產(chǎn)業(yè)本地化創(chuàng)新主力軍。2019年10月，公司以現(xiàn)金受讓中化國際持有的沈陽中化農(nóng)藥化工研發(fā)有限公司100%股權(quán)，農(nóng)研公司具有豐富的創(chuàng)制藥研發(fā)能力和技術(shù)積累，多年來建立起了完整的pipeline，其中不乏9625、9080等爆款產(chǎn)品。公司接手后農(nóng)研公司逐漸轉(zhuǎn)型為專利藥孵化的技術(shù)平臺(tái)，2024年5月，公司新創(chuàng)制藥產(chǎn)品氟螨雙醚獲得ISO通用名正式批準(zhǔn)，預(yù)計(jì)年內(nèi)有望獲證上市；2025年2月、4月，喹菌胺、四氟苯烯菊酯相繼獲得ISO通用名臨時(shí)批準(zhǔn)。
盈利預(yù)測及投資評(píng)級(jí)：目前農(nóng)藥行業(yè)觸底信號(hào)明確，后續(xù)景氣有望持續(xù)修復(fù)，同時(shí)新一輪行業(yè)整合也逐步開始，公司作為國內(nèi)農(nóng)藥領(lǐng)先企業(yè)，有望再次進(jìn)入高速成長階段。維持公司2025-2027年歸母凈利潤預(yù)測為14.07、17.51、20.41億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為17、14、12X，可比公司利爾化學(xué)、廣信股份、利民股份2025年平均PE為18X。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，公司6月19日PB估值為2.22X，處于自2022年6月19日至今三年27%分位數(shù)，可比公司利爾化學(xué)、廣信股份、利民股份目前平均分位數(shù)為49%。作為典型的周期成長股，行業(yè)周期逐步回暖，葫蘆島項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，新一輪有效資本開支下公司有望再次擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢，因此維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下行；2）原材料價(jià)格大幅上漲；3）新項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期；4）全球貿(mào)易摩擦的風(fēng)險(xiǎn)。
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揚(yáng)農(nóng)化工股票研究報(bào)告
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