>> 華西證券-信用周觀察系列：長信用，還有空間-250623
| 上傳日期： |
2025/6/23 |
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| 1949KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
姜丹,曾禹童,錢青靜 |
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近兩周，利率債震蕩下行，機構(gòu)延續(xù)信用債利差挖掘思路，長久期品種成為焦點，10年信用利差大幅壓縮。其中，6月第二周5年、10年信用利差分別收窄6bp、8bp，6月第三周10年利差繼續(xù)收窄6bp。
誰在買長久期信用債？從機構(gòu)行為來看，近期基金和保險主要在買入7-10年信用債，其他資管產(chǎn)品對長久期信用債的需求也明顯增加?；?月以來加大了長久期信用債的交易配置力度，尤其是7-10年這一期限，凈買入占比從5月的2%升至9%，近兩周凈買入量分別為47、57億元。此外，6月第二、三周，保險凈買入7-10年的規(guī)模也較大，分別為20、31億元，均占當(dāng)周凈買入總規(guī)模的32%。其他資管產(chǎn)品5月僅凈買入9億元5-30年信用債，6月以來增加至139億元。
銀行理財則在6月減少了7年以上長信用債的買入規(guī)模，或為跨季做準(zhǔn)備。5月理財分別凈買入27、20億元7-10年、10-30年信用債，占當(dāng)月凈買入規(guī)模的7%、5%。6月以來，理財對長信用債的配置需求明顯轉(zhuǎn)弱，7-10年、10-30年凈買入規(guī)模降至9、3億元，占比降至2%、1%。
從成交情況來看，3-5年中低等級城投債成交占比沖高回落，從5月最后一周的9.27%降至上周的6.51%，而往年來看，這往往會伴隨著信用利差震蕩走擴，并且3-5年低等級品種流動性也將萎縮，比如2024年8月-10月中旬，2024年12月中旬-2025年3月中旬。5年以上產(chǎn)業(yè)債行情仍在繼續(xù)，但交易情緒已達(dá)到歷史頂點，成交占比創(chuàng)新高。5月以來，長久期產(chǎn)業(yè)債成交占比屢破新高，6月16-20日，5年以上AAA產(chǎn)業(yè)債成交占比達(dá)到17.4%，創(chuàng)歷史新高。
整體來看，信用債的交易情緒已經(jīng)較為極致，疊加6月最后一周理財規(guī)模一般會大幅下降，信用債短期內(nèi)可能會有波動，負(fù)債端不穩(wěn)定的賬戶不建議追漲，可以逢調(diào)整再布局。同時早期已布局長久期信用債的賬戶，也不著急止盈，因為7月理財規(guī)模增長，仍有一定配置需求。并且，從當(dāng)前長久期信用債利差來看，還有壓縮空間，例如10年AAA中短票信用利差為38bp，比均值高6bp，比均值-1倍標(biāo)準(zhǔn)差高19bp。
6月最后一周，負(fù)債端不穩(wěn)定的賬戶依然建議優(yōu)先選擇收益率高、有一定流動性且相對抗跌的品種，比如3-5年AA和2-3年AA(2)城投債。這兩個品種存量規(guī)模較大、平均收益率較高，并且在市場調(diào)整時成交占比較為穩(wěn)定，不會出現(xiàn)流動性迅速枯竭的問題（詳見《優(yōu)選攻守兼?zhèn)涞钠贩N》）。
此外，從持有期體驗來看，3-5年AA和2-3年AA(2)城投債也相對抗跌，至少能夠承受15bp的收益率上行幅度。持有期3個月，在收益率曲線不變的情形下，3-5年AA和2-3年AA(2)持有期收益率相對更高；而若信用債市場調(diào)整，3-5年AA和2-3年AA(2)城投債也更抗跌，至少能夠抵御15bp左右的上行幅度。
銀行資本債方面，6月16-20日收益率全線下行，10年二級資本債、中長久期永續(xù)債表現(xiàn)占優(yōu)。其中，10年二級資本債收益率下行5bp，利差收窄2bp；4年大行和5年中小行永續(xù)債收益率下行5-7bp，利差收窄3-4bp。
短久期下沉依然建議2年AA-銀行永續(xù)債，持有體驗要明顯更好，在收益率不變和收益率上行10bp的情形之下，其持有期收益率在3年內(nèi)中低等級品種中均靠前。若要布局長久期銀行資本債，4年、6年更為適宜，騎乘收益較高。在利率曲線不變的情形下，4年、6年大行二級資本債是持有期收益率凸點，性價比更高。并且，當(dāng)收益率上行10bp時，持有3個月該品種也能獲得正收益。
風(fēng)險提示：貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整；流動性出現(xiàn)超預(yù)期變化；信用風(fēng)險超預(yù)期。
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