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光伏玻璃反內(nèi)卷急迫性較強(qiáng)，龍頭企業(yè)有望帶頭減產(chǎn)
　　近期，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第六次會(huì)議提出“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”，水泥、玻璃等細(xì)分行業(yè)主動(dòng)推進(jìn)“反內(nèi)卷”。我們認(rèn)為當(dāng)前價(jià)格下光伏玻璃可能面臨全行業(yè)虧損，而25H2需求縮量和高庫(kù)存將進(jìn)一步增大價(jià)格壓力，因此“反內(nèi)卷”的迫切性較強(qiáng)。我們?cè)诒緢?bào)告梳理測(cè)算了光伏玻璃供給端可能的增量與減量，認(rèn)為相較2018年底部周期，實(shí)現(xiàn)再平衡或需要更長(zhǎng)時(shí)間，源于潛在增量或壓制光伏玻璃價(jià)格中樞上移，而堵窯減產(chǎn)有上限，行業(yè)只能加大冷修停產(chǎn)力度。
　　減產(chǎn)30%不是首次，多項(xiàng)指標(biāo)顯示當(dāng)前再減產(chǎn)壓力
　　據(jù)上海有色網(wǎng)SMM，多數(shù)光伏玻璃企業(yè)計(jì)劃今年7月減產(chǎn)30%。我們認(rèn)為這并非行業(yè)首次減產(chǎn)，據(jù)SMM，去年9月初光伏玻璃企業(yè)也提出集中減產(chǎn)。實(shí)際上，行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能自24年6月達(dá)到高點(diǎn)11.5萬(wàn)t/d后已開(kāi)始減產(chǎn)，至25年2月低點(diǎn)已減少23%至8.9萬(wàn)t/d，24年6月產(chǎn)能高點(diǎn)時(shí)2.0mm鍍膜玻璃價(jià)格跌破16元/平米、行業(yè)庫(kù)存天數(shù)逼近30天。而截至25年6月末，國(guó)內(nèi)光伏玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能9.8萬(wàn)t/d，同比-14%，但2.0mm鍍膜玻璃價(jià)格僅11元/平米、庫(kù)存天數(shù)32天，參考龍頭福萊特24Q3/Q4毛利率6.0%/2.9%，虧損1.2/1.4億元，我們認(rèn)為當(dāng)前價(jià)格下光伏玻璃全行業(yè)或已虧損。
　　供給潛在減量：超過(guò)2萬(wàn)噸/天，份額博弈仍是關(guān)鍵
　　1）窯爐到齡有望冷修產(chǎn)線(xiàn)：2020年以前投產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)17條共1.0萬(wàn)噸日熔量產(chǎn)能已進(jìn)入理論冷修周期，疊加500噸及以下規(guī)模產(chǎn)線(xiàn)淘汰，潛在冷修產(chǎn)線(xiàn)21條1.1萬(wàn)噸，占25H1末國(guó)內(nèi)在產(chǎn)產(chǎn)能12%；2）龍頭企業(yè)帶頭堵窯減產(chǎn)：我們預(yù)計(jì)行業(yè)減產(chǎn)上限或在10-15%，對(duì)應(yīng)日熔量1-1.5萬(wàn)噸。減產(chǎn)降低產(chǎn)能利用率但提升單位成本，擁有多條在產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)的大型企業(yè)有望實(shí)施，雖然階段性降低市場(chǎng)份額但復(fù)產(chǎn)相對(duì)更容易。此外，24年以來(lái)光伏玻璃原材料/燃料成本雖有下降，但由于價(jià)格跌幅更大，導(dǎo)致部分中小企業(yè)盈利艱難，行業(yè)利潤(rùn)和現(xiàn)金流水平承壓下行，我們預(yù)計(jì)當(dāng)前價(jià)格潛在冷修停產(chǎn)或更多。
　　供給潛在增量：長(zhǎng)期待點(diǎn)火及復(fù)產(chǎn)壓力仍大
　　1）潛在新點(diǎn)火產(chǎn)線(xiàn)：25H1末國(guó)內(nèi)光伏玻璃在建產(chǎn)能日熔量為9.65萬(wàn)噸，其中已獲產(chǎn)能指標(biāo)批復(fù)的5.3萬(wàn)噸，考慮產(chǎn)能指標(biāo)合規(guī)和產(chǎn)線(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)后，我們認(rèn)為具備新點(diǎn)火條件的產(chǎn)能約為0.9萬(wàn)噸；2）已冷修潛在復(fù)產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)：25H1末國(guó)內(nèi)65條產(chǎn)線(xiàn)冷修停產(chǎn)，合計(jì)產(chǎn)能3.6萬(wàn)噸，我們梳理認(rèn)為具備成本優(yōu)勢(shì)和復(fù)產(chǎn)條件的14條產(chǎn)線(xiàn)，合計(jì)1.4萬(wàn)噸。考慮已批在建產(chǎn)能仍然龐大，未來(lái)將壓制光伏玻璃行業(yè)價(jià)格中樞的企穩(wěn)，我們認(rèn)為反內(nèi)卷或可納入對(duì)潛在增量產(chǎn)能的約束，尤其是未批先建、批小建大等違規(guī)產(chǎn)能的投放。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)光伏裝機(jī)大幅下降，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致光伏玻璃價(jià)格下滑超預(yù)期，樣本企業(yè)有限導(dǎo)致統(tǒng)計(jì)測(cè)算偏差。