>> 東海證券-銀行業(yè)“量價(jià)質(zhì)”跟蹤(十六)：年中旺季窗口，信貸與貨幣同步改善-250714
| 上傳日期： |
2025/7/15 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
東海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
標(biāo)配 |
作者： |
王鴻行 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
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事件：中國人民銀行公布6月金融數(shù)據(jù)。6月末，社會(huì)融資規(guī)模余額同比增長8.9%（前值8.7%），社融口徑人民幣貸款同比增長7%（前值7%），金融機(jī)構(gòu)口徑人民幣貸款同比增長7.1%（前值7.1%）。M2與M1分別同比增長8.3%與4.6%（前值為7.9%與2.3%）。據(jù)《金融時(shí)報(bào)》報(bào)道，1-6月企業(yè)新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率約3.3%（5月單月為3.2%），個(gè)人住房新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率約為3.1%（5月單月為3.1%），同比分別下降45BPS與60BPs。
旺季投放力度較大，信貸邊際改善。6月社融口徑人民幣貸款新增23637億元，同比多增1710億元。在近年需求放緩的背景下，月度信貸波動(dòng)明顯增加，旺季更旺，淡季更淡的特征較為明顯。6月屬于信貸投放旺季，信貸投放邊際改善與銀行主動(dòng)把握旺季窗口有關(guān)。評(píng)估信貸力度時(shí)，宜綜合存量數(shù)據(jù)（可以反映年內(nèi)累計(jì)增量，較單月數(shù)據(jù)更全面）來衡量。6月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款與社融人民幣貸款增速分別為7.1%與7%，符合7%的目標(biāo)（預(yù)期GDP增速5%+目標(biāo)通脹水平2%）。結(jié)構(gòu)上看，企業(yè)中長貸新增10100億元，比去年同期多增400億元；企業(yè)短貸新增11600億元，同比多增4900億元，或是由于銀行主動(dòng)把握旺季窗口加大投放力度。票據(jù)貼現(xiàn)減少4109億元，同比多減3716億元，與短貸互補(bǔ)特征明顯。居民中長貸延續(xù)小幅改善，6月新增3353億元，同比多增151億元，反映利率下調(diào)對(duì)房地產(chǎn)需求和提前還貸的正面影響。居民短貸增加2621億元，同比多增150億元。企業(yè)債券延續(xù)改善態(tài)勢(shì)，6月新增2413億元，同比多增313億元，一方面反映利率回落后，發(fā)債需求恢復(fù)常態(tài)，另一方面反映債券“科技板”發(fā)行力度較大。
政府融資繼續(xù)靠前發(fā)力，支撐社融較快增長。政府債發(fā)行依然維持較大力度（如超長期特別國債、國有大行注資特別國債續(xù)發(fā)、地方政府專項(xiàng)債發(fā)行力度加大），6月新增政府債券13548億元，較去年同期多增5072億元。受其支撐，社融增速保持8.9%的較快增速。政府工作報(bào)告明確今年新增政府債務(wù)總額達(dá)11.86萬億元，較上年增加2.9萬億元，增速約32%，遠(yuǎn)高于社融7%的增速目標(biāo)，這為信貸需求波動(dòng)提供充足對(duì)沖空間。節(jié)奏上來看，財(cái)政靠前發(fā)力特征明顯，社融在其影響下或呈現(xiàn)“前高后低”的走勢(shì)。關(guān)注下半年政府債額度是否會(huì)提前，若提前，社融增速或迎來額外支撐。
后續(xù)信貸在總量充裕的前提下，會(huì)更加聚焦于優(yōu)化結(jié)構(gòu)。根據(jù)政府工作報(bào)告，消費(fèi)價(jià)格指數(shù)目標(biāo)從3%下調(diào)至2%后，社融增速目標(biāo)相應(yīng)從8%下降至7%。在財(cái)政力度明顯加大、結(jié)構(gòu)性工具大幅擴(kuò)容的支撐下，該目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度不大。根據(jù)對(duì)2025年信貸市場(chǎng)工作會(huì)議及近期“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向的綜合理解，我們認(rèn)為后續(xù)信貸發(fā)力會(huì)兼顧總量與結(jié)構(gòu)。居民領(lǐng)域仍會(huì)向消費(fèi)、經(jīng)營傾斜。對(duì)公領(lǐng)域向小微、科創(chuàng)、資本市場(chǎng)、綠色傾斜，以配合消費(fèi)、科創(chuàng)、民生等領(lǐng)域的支持性財(cái)政、產(chǎn)業(yè)政策組合，并滿足關(guān)稅壓力下可能會(huì)提升的流動(dòng)性需要，而部分領(lǐng)域信貸需求或受“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向的抑制。
受益于資金下沉，貨幣供應(yīng)明顯改善。6月M2與M1分別同比增長8.3%與4.6%，分別較5月末0.4pct、+2.3pct。結(jié)構(gòu)上來看，新增非金融企業(yè)存款繼續(xù)高于去年同期，一方面是因?yàn)樾刨J派生改善；另一方面是受益于隱債置換資金下沉及季末財(cái)政支出資金下沉有關(guān)，M1增速回升或也與此有關(guān)；再者，與去年治理資金空轉(zhuǎn)的低基數(shù)有關(guān)。新增個(gè)人存款接近去年同期，位于近年同期中樞水平，表明5月存款降息產(chǎn)生的脫媒效應(yīng)有限，這一現(xiàn)象與6月以來資金市場(chǎng)寬松格局相呼應(yīng)。
存貸同步降息，息差壓力趨緩。根據(jù)《金融時(shí)報(bào)》報(bào)道，1-6月企業(yè)新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率約3.3%，個(gè)人住房新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率約為3.1%。1年期與5年期LPR于5月下調(diào)10bps，6月開始新發(fā)放貸款利率應(yīng)該有所下降。存款端，5月20日以來，國有行率先下調(diào)存款掛牌利率，中小銀行普遍跟進(jìn)。從力度來看，5月降準(zhǔn)、結(jié)構(gòu)性工具與OMO利率下調(diào)、存款利率下調(diào)、資金市場(chǎng)利率下降組合對(duì)負(fù)債端改善效果顯著，對(duì)沖LPR下降影響后還有盈余。根據(jù)我們對(duì)覆蓋銀行的測(cè)算數(shù)據(jù)顯示，在當(dāng)前利率條件下，預(yù)計(jì)2025年息差下行壓力將明顯小于2024年（詳見工商銀行等公司點(diǎn)評(píng)報(bào)告）。鑒于關(guān)稅影響將陸續(xù)顯現(xiàn)，5月價(jià)格指數(shù)偏弱，地產(chǎn)及消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)能仍待觀察，下半年不排除貨幣政策進(jìn)一步寬松。屆時(shí)若息差壓力加大，按照貸存聯(lián)動(dòng)規(guī)律，存款利率將繼續(xù)跟進(jìn)。
投資建議：關(guān)注穩(wěn)定分紅與復(fù)蘇潛力投資主線。現(xiàn)階段貸款增長符合7%的目標(biāo)，政府融資對(duì)銀行規(guī)模增長的驅(qū)動(dòng)較強(qiáng)。利率政策對(duì)銀行資金端的影響大于投資端，總體上對(duì)息差較為友好。預(yù)計(jì)2025年息差下行壓力將明顯小于2024年。在財(cái)政部注資國有銀行、頭部銀行分紅穩(wěn)定（對(duì)險(xiǎn)資、社保資金等中長期資金吸引力較強(qiáng)）以及房地產(chǎn)及城投等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)放緩等積極因素支撐下，銀行估值修復(fù)邏輯有望持續(xù)。零售資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)拐點(diǎn)有待進(jìn)一步確認(rèn)，但參照此前制造業(yè)、對(duì)公房地產(chǎn)業(yè)不良周期的演進(jìn)路徑，預(yù)計(jì)整體資產(chǎn)質(zhì)量依然穩(wěn)定。我們建議繼續(xù)關(guān)注國有大行及頭部中小銀行。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貸款利率單邊下行致息差大幅收窄；
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