>> 信達證券-流動性與機構行為周度跟蹤：稅期結束后DR001能回到1.3%嗎？-250720
| 上傳日期： |
2025/7/20 |
大小： |
1764KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
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作者： |
李一爽 |
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貨幣市場：本周央行OMO和MLF合計投放流動性12011億元，周二買斷式逆回購招標1.4萬億。上半周央行公開市場逆回購轉為凈投放，并開展1.4萬億買斷式逆回購操作，但在稅期和政府債繳款的擾動下資金面仍有所收斂，周二DR001升至1.53%，周三周四繳稅截止日后銀行走款，央行OMO凈投放力度進一步加大，DR001仍維持在1.45%附近，周五稅期走款結束，OMO凈投放明顯縮減，資金面無明顯波動。
質(zhì)押式回購日均成交量較上周下降0.97萬億至7.24萬億；質(zhì)押式回購整體規(guī)模在周一大幅下降后有所修復，但周五再度小幅下滑，整體仍明顯低于上周。分機構來看，大行凈融出在周一的大幅回落后維持震蕩，但始終在4萬億以上，城商行凈融出在稅期前后繼續(xù)下降，但下半周有所修復，股份行凈融出先升后降，整體略高于上周；銀行剛性凈融出在周一大幅下降此后小幅提升。非銀剛性融出規(guī)模先升后降，整體高于上周，貨幣、理財和其他產(chǎn)品融出均小幅上升；非銀融入規(guī)模較上周略有回落，其中保險公司融入降幅較大，基金融入小幅上升。資金缺口指數(shù)周三一度升至-319，周四后持續(xù)回落，周五降至-1538，但仍高于上周五的-3145。
6月超儲率較5月上升0.3pct至1.3%，低于我們預期的1.5%。6月央行對其他存款性公司債權環(huán)比上升7463億元，與高頻貨幣政策工具基本匹配，但并未如預期的額外上升以抵消前期額外下降的影響，這是導致6月超儲率低于預期的主要原因。6月政府存款環(huán)比下降5722億元，降幅小于預期的7400億元，其中國庫現(xiàn)金定存回籠可能有一定的影響，而財政赤字與置換債使用進度的影響需等待7月財政數(shù)據(jù)進一步驗證。此外，7月貨幣發(fā)行、央行法定存款準備金和外匯占款與我們的預期相差不大。
周一金融數(shù)據(jù)發(fā)布會上央行強調(diào)“已經(jīng)實施的貨幣政策效果還會進一步顯現(xiàn)”,后續(xù)將“把握好政策實施的力度和節(jié)奏”，短期內(nèi)進一步推動總量政策放松的動力減弱，但其對中小銀行債券投資風險的擔憂也明顯緩和，長端利率對于流動性寬松的約束也有所下降。
周五央行提出“為便于公開市場買賣國債等貨幣政策操作和促進債券市場高水平對外開放，取消對債券回購的質(zhì)押券進行凍結的規(guī)定”。此前央行的研究就提出債券的質(zhì)押凍結制約了交易活躍度，對流動性提升和債券市場進一步開放發(fā)展具有不利影響，尤其是在去年買賣國債的實踐中，流動性的缺乏使得央行購債對利率曲線造成了較大沖擊。因此，相關修訂反映了央行重啟購債可能漸近，但央行也不希望對短期市場造成過大沖擊。盡管質(zhì)押券解凍后理論上將提高二級市場的債券供給進而提升空頭力量，但實際操作中以此做空的規(guī)?？赡懿⒉淮?，央行去年減免MLF抵押品要求也并未帶來明顯的不利影響?？紤]當前短端對購債并未充分定價，相關預期的增強可能對短端仍有一定的利好，但考慮征求意見截止到8月17日，因此即便購債重啟也要在9月，且影響或弱于去年，因此利好程度相對有限。
本周銀行剛性凈融出在周一的大幅下降后受央行OMO大規(guī)模投放影響企穩(wěn)，但升幅有限，周五OMO凈投放規(guī)模明顯縮減，結合央行表態(tài)看，央行當前可能傾向于在現(xiàn)有框架內(nèi)維持相對寬松的流動性環(huán)境，但短期可能也無意推動資金大幅轉松。因此盡管稅期后流動性有望逐步轉松，但月內(nèi)DR001未必能突破月初1.3%的低點，后續(xù)央行或仍將結合基本面和整體政策基調(diào)對于資金面進行更加精細的調(diào)控。
本周政府債實際凈繳款4288億元。我們預計下周國債繳款規(guī)模4050億元。截至本周，2025年累計發(fā)行新增一般債4941億元，新增專項債23889億元，普通再融資債12831億元，特殊再融資債18246億元；下周陜西、廣東、浙江等11個地區(qū)地方債發(fā)行規(guī)模3758億元，新增一般債、新增專項債和再融資債分別發(fā)行233億元、2054億元和1470億元。下周政府債整體凈繳款規(guī)模將從本周的4288億元下降至2699億元，主要集中在周二至周四。
本周披露的5Y附息國債發(fā)行規(guī)模低于預期，因此我們將7月國債發(fā)行規(guī)模的預測小幅下調(diào)至1.22萬億，凈融資規(guī)模約4600億元。地方債方面，本周廣東省新公布三季度地方債發(fā)行計劃，還有8省份新公布8月地方債發(fā)行計劃，與此前計劃相差不大，我們?nèi)匀痪S持7-9月地方債凈融資規(guī)模分別為9000億元、6600億元和4400億元的假設。因此我們將7月政府債發(fā)行規(guī)模下調(diào)至2.52萬億，凈融資下調(diào)至1.36萬億，8-9月政府債凈融資仍為1.38萬億和9800億元。
下周逆回購到期規(guī)模上升至17268億元，周五有2000億MLF到期；政府債整體凈繳款規(guī)模將從本周的4288億元下降至2699億元，主要集中在周二至周四；此外，下周五（7月25日）為下旬繳準日，且7天資金可跨月，當日央行將開展MLF操作。盡管下周公開市場到期壓力較大，跨月資金需求也將帶來擾動，但央行大概率仍將在現(xiàn)有政策框架下維持相對寬松的流動性狀態(tài)，仍有可能通過逆回購投放以及對MLF進行超量續(xù)作等方式對流動性進行補充，下周資金面大概率仍將轉松，但DR001未必能回到1.3%附近，后續(xù)繼續(xù)觀察央行對DR001回落的容忍度。
存單市場：本周AAA級1年期同業(yè)存單二級利率下行
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