>> 中信建投-飲料乳品行業(yè)：周期底部加速出清，2025H2奶價拐點可期-250721
| 上傳日期： |
2025/7/21 |
大小： |
2029KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
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作者： |
安雅澤,夏克扎提·努力木 |
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核心觀點
奶價經(jīng)過近4年的下行，已處于歷史低位，牧業(yè)普遍深度虧損，現(xiàn)金流承壓，行業(yè)去化意愿強。下半年，青貯季資金需求量大，且淘牛價格提升，信貸資質(zhì)較弱的牧場將以牛換草加快去化；頭部牧業(yè)積極調(diào)整牛群結(jié)構(gòu)，提升牛犢留養(yǎng)標準，且2020年新增存欄將陸續(xù)進入自然淘汰期。行業(yè)去化相關(guān)有利因素在增加，我們看好下半年供需關(guān)系進一步緩和，奶價逐漸企穩(wěn)，2026-2027年奶價上漲。
摘要
供需失衡下，奶價下行周期已經(jīng)持續(xù)近4年，遠超以往周期
2020年以來，在疫情期間需求旺盛和政策鼓勵支持下，新建規(guī)?；翀龃罅吭黾?，奶牛存欄規(guī)模持續(xù)擴大，奶牛年單產(chǎn)提升至9.9噸，國內(nèi)奶源自給率逐漸提升至72%。但是2022年以后，乳品消費需求開始疲軟，常溫酸奶、白奶等品類消費額下降，奶源供求關(guān)系開始失衡，奶價開始快速下行，牧場經(jīng)營承壓。但考慮到本輪規(guī)?；翀稣急瘸^70%，資金實力相對雄厚，信貸支持、資金補貼等支持政策較多，且原材料價格持續(xù)下降，明顯放緩牧場出清速度，使得本輪奶價下行周期遠超以往的2-3年。
行業(yè)虧損面高企，牧業(yè)去產(chǎn)能已達共識
2024年行業(yè)虧損面超過90%，全國牧場普遍處于深度虧損，主產(chǎn)區(qū)開始主動去化。本輪擴產(chǎn)周期，頭部牧業(yè)是增產(chǎn)主力，迫使社會化牧場率先去化，2025年頭部乳企減少收奶量，牧業(yè)集團亦開始調(diào)整擴產(chǎn)節(jié)奏，新建牧場、擴增牛群明顯放緩，2024年活牛與凍精進口量分別減少62.30%、28.16%。液態(tài)乳新國標將于下半年開始實施，滅菌乳新國標禁用復(fù)原乳，且當前國內(nèi)外奶價倒掛，進口依賴性有望進一步降低。
下半年有望進入存欄密集去化期，進一步緩和供需關(guān)系
牧場持續(xù)虧損、現(xiàn)金流緊缺是存欄去化意愿提升的核心原因。即將進入青貯季，一次性高額費用加劇資金緊缺，尤其當前社會化牧場成母牛占比高、可獲得信貸支持較少；肉奶共振，牛肉價格提升帶動淘牛價格升至17-20元，牧場淘牛來緩解資金壓力的意愿增長。養(yǎng)殖周期看，頭部牧業(yè)除了淘汰后備牛，自2020年新增存欄將陸續(xù)進入淘汰期。
投資建議：歷史為鑒，牧業(yè)集團估值與奶價增速相關(guān)性高，奶價企穩(wěn)回升帶動牧業(yè)板塊估值上移，關(guān)注下半年牧場存欄出清與下游需求變化，把握奶價企穩(wěn)回升周期的乳品行業(yè)布局機會。
風險提示：產(chǎn)能去化不及預(yù)期；需求不及預(yù)期；原料價格波動
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