>> 財通證券-利率｜“看商品做債”的邏輯再探討-250723
| 上傳日期： |
2025/7/24 |
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| 920KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉金金,孫彬彬,隋修平 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
繼看股做債之后，又出現(xiàn)了“看商品做債”的擔(dān)心。債市利率與大宗價格能否共振，關(guān)鍵看引發(fā)大宗上漲的觸發(fā)因素是不是需求側(cè)因素以及貨幣政策是否同步反應(yīng)，如果不是，看商品做債的邏輯就不成立。
進(jìn)一步來看，由供給端收縮引起的大宗商品價格上漲，雖然會引發(fā)風(fēng)險偏好的短期變化，市場也不免擔(dān)心央行對通脹的關(guān)注，短期內(nèi)債市利率可能有擾動。但沒有總需求共振的物價上漲難以持續(xù)，貨幣政策也不會簡單收緊，而且商品市場與債市參與者結(jié)構(gòu)則更加不同。更重要的是，如果供給政策沒有需求政策做配合，則后續(xù)可能會帶來更加嚴(yán)重的收縮效應(yīng)，反而有利于利率下行。
因此我們對債市不悲觀，股債可以雙牛，股牛的邏輯是低利率、資產(chǎn)荒、廣義流動性充裕和情緒共振，債牛的邏輯是資產(chǎn)荒、弱現(xiàn)實、充裕的銀行間流動性，因此二者各走各的邏輯，10年國債1.7%以上有充足的配置價值。
大宗商品如何影響債市：需求因素、結(jié)構(gòu)性貨幣政策、財政政策會導(dǎo)致債市收益率和商品市場同向變動；總量型貨幣政策會導(dǎo)致債市收益率和商品市場反向變動；供給因素可能會導(dǎo)致債市收益率和商品市場短期共振，但是中期趨勢不一定持續(xù)；匯率因素對兩者變動關(guān)系并不確定；此外，庫存周期和期貨逼空行情等則主要影響商品市場。
對等關(guān)稅以后大宗與利率的“分分合合”。對等關(guān)稅宣布后，全球貿(mào)易需求面臨萎縮，大宗商品價格大跌，債市收益率隨之大幅下行；進(jìn)入5月，中美談判超預(yù)期，疊加對資金面收緊和基本面企穩(wěn)的擔(dān)憂，債市收益率震蕩上行，而國內(nèi)商品價格仍處于下行趨勢；6月，雙焦帶領(lǐng)國內(nèi)商品價格低位反彈，產(chǎn)業(yè)基本面尚未明顯改善，對債市影響有限；進(jìn)入7月，反內(nèi)卷政策持續(xù)加碼，商品價格大幅上行，債市收益率先下后上。
回顧四段大宗商品和債市收益率背離的時期，貨幣寬松預(yù)期始終存在，因此當(dāng)下債市也不必悲觀。2023年6-9月，貨幣寬松預(yù)期+補庫需求+匯率貶值；2021年3-7月，寬貨幣/預(yù)期差+供給減少+出口增加；2019年9月-2020年1月，通脹預(yù)期+貨幣政策/預(yù)期差+需求波動；2016年6-10月，寬貨幣預(yù)期+供給減少。
風(fēng)險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計或有遺漏，宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期，海外風(fēng)險事件超預(yù)期
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