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主要觀點(diǎn)：
　　國(guó)軒高科：動(dòng)力儲(chǔ)能雙輪驅(qū)動(dòng)，盈利能力穩(wěn)步增長(zhǎng)
　　國(guó)軒高科從磷酸鐵鋰入局逐步拓展動(dòng)力電池及儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)，成長(zhǎng)為全球動(dòng)力及儲(chǔ)能電池頭部企業(yè)。2020年大眾成為國(guó)軒高科第一大股東，開(kāi)啟全球化戰(zhàn)略，動(dòng)力電池與儲(chǔ)能電池出貨穩(wěn)步增長(zhǎng)。2024年，公司動(dòng)力業(yè)務(wù)板塊收入256.48億元，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)板塊收入78.32億元。同時(shí)公司經(jīng)營(yíng)管理能力不斷增強(qiáng)，企業(yè)盈利能力穩(wěn)步提升。
　　行業(yè)：下游場(chǎng)景不斷擴(kuò)充，鋰電需求持續(xù)高景氣
　　1）動(dòng)力電池：全球新能源汽車(chē)滲透率持續(xù)增長(zhǎng)，動(dòng)力電池將進(jìn)入TWh時(shí)代。2024年全球新能源車(chē)銷(xiāo)量達(dá)1706萬(wàn)輛，滲透率達(dá)20%。下游eVTOL、電動(dòng)船舶等新場(chǎng)景拓寬需求，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)漸顯，技術(shù)創(chuàng)新溢價(jià)有所提升。在全場(chǎng)景電動(dòng)化的態(tài)勢(shì)下，eVTOL等極端場(chǎng)景對(duì)電池提出更高要求，正倒逼材料體系的深度革新，固態(tài)電池尤其成為焦點(diǎn)。
　　2）儲(chǔ)能電池：全球能源變革疊加產(chǎn)業(yè)升級(jí)，儲(chǔ)能電池需求維持高增，但利潤(rùn)率略承壓，未來(lái)存在巨大的發(fā)展空間。國(guó)產(chǎn)磷酸鐵鋰電芯具備優(yōu)勢(shì)，全球市場(chǎng)份額不斷提升。
　　公司亮點(diǎn)：大眾賦能助力全球化市場(chǎng)開(kāi)拓，創(chuàng)新引領(lǐng)技術(shù)革新
　　1）技術(shù)端：公司固態(tài)電池產(chǎn)品進(jìn)展領(lǐng)先，有望率先實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。公司固態(tài)半固態(tài)雙路線(xiàn)并行，全固態(tài)“金石”電池能量密度達(dá)到350Wh/kg。首條全固態(tài)實(shí)驗(yàn)線(xiàn)正式貫通，100%線(xiàn)體自主開(kāi)發(fā)，設(shè)計(jì)產(chǎn)能達(dá)0.2GWh，預(yù)計(jì)2027年實(shí)現(xiàn)小批量生產(chǎn)及裝車(chē)測(cè)試；準(zhǔn)固態(tài)G垣電池具備超過(guò)300Wh/kg的高比能，將純電動(dòng)轎車(chē)?yán)m(xù)航水平提升至1000公里級(jí)，目前已上車(chē)測(cè)試。
　　2）客戶(hù)端：大眾汽車(chē)集團(tuán)戰(zhàn)投入股，海外市場(chǎng)多點(diǎn)開(kāi)花。公司已在德國(guó)、斯洛伐克、摩洛哥、印尼、泰國(guó)、越南、美國(guó)等多個(gè)國(guó)家設(shè)立工廠(chǎng)，對(duì)應(yīng)配套德國(guó)大眾、VinFast、Rivian等全球知名車(chē)企品牌。
　　3）盈利端：公司先進(jìn)制造賦能，制造效率及投入產(chǎn)出比提升，出貨高增疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，單位盈利仍具備上升空間。海外出貨占比持續(xù)提升疊加客戶(hù)結(jié)構(gòu)改善，高毛利動(dòng)力模組交付比例提升帶動(dòng)毛利率上行。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收379.32/507.27/685.38億元，同比+7.2%/+33.7%/+35.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)15.05/23.74/32.82億元，同比+24.7%/+57.7%/+38.2%，對(duì)應(yīng)當(dāng)下37/23/17倍PE，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；下游需求不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。