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7月，信用債波動加大，信用利差先收窄后走擴，機構行為成為行情“放大器”。上旬，資金面寬松疊加理財規(guī)模回升，推動信用利差收窄。中旬，科創(chuàng)債ETF規(guī)模大增帶動科創(chuàng)債成交火熱，信用債整體表現強勢。下旬，債市調整疊加資金面收斂，理財預防性贖回基金，導致基金在二級市場拋售信用債，信用利差普遍走擴。月末央行呵護資金面，伴隨利率下行，信用利差也開始修復。
　　展望8月，資金面有望保持平穩(wěn)，債市或迎高光時刻。需求端，7月理財規(guī)模增長已經弱于季節(jié)性規(guī)律，8月理財規(guī)模增幅通常明顯小于7月，對信用債配置需求減弱。疊加收益率和信用利差均處于低位，信用債波動或加大。因此，信用債配置重點關注流動性較好的品種，做到攻防兼?zhèn)洹?br>　　短期內，征稅新規(guī)帶動信用債票息性價比提升，或吸引部分增量資金。7月下旬調整幅度相對較大的品種，或將迎來修復行情，關注中低評級2-3年、高評級3-5年的修復機會。從城投債收益率曲線看，7月25日較7月18日，AA+及以上3Y、5Y和10Y收益率上行10bp左右，AA和AA(2) 3Y收益率上行12-13bp，而上周只修復了1-3bp，目前仍有較大修復空間?？紤]到長久期品種在調整階段面臨流動性萎縮，修復階段買盤仍偏弱，我們重點關注5年以內品種。
　　具體實操中，7月下旬調整階段，部分高評級個券由于流動性較好，被率先拋售，高估值成交導致收益率明顯上行，其修復空間相對較大，且由于個券流動性較好，修復速度也相對較快。我們采用經紀商數據，通過以下方式篩選出相應個券：首先，將7月以來分為7月1-18日（平穩(wěn)期）、7月21-25日（調整期）、7月28日至8月1日（修復期）三個階段。其次，篩選出三個階段均有經紀商成交的個券（流動性較好）。最后，觀察個券8月1日較7月18日收益率變動幅度，從中挑出修復空間較大的個券。
　　主體層面，同樣先篩選7月1-18日、7月21-25日、7月28日至8月1日三個階段均有經紀商成交的發(fā)行人。再對比發(fā)行人各期限公募債8月1日較7月18日收益率變動幅度，分別挑選出存量公募債20億元以上、隱含評級AA(2)及以上、1-3年收益率上行幅度較大的主體，以及存量公募債20億元以上、隱含評級AA+及以上、3-5年收益率上行幅度較大的主體，供投資者參考。
　　銀行資本債方面，征稅新規(guī)的影響或有限。新規(guī)之下，各機構投資銀行資本債取得的利息收入將要征收6%或3%的增值稅。理論上來說，新發(fā)銀行資本債相對于新發(fā)利率債、普信債的性價比有所下降，需要更高的溢價補償。但從實際情況來看，銀行資本債主要持有機構是銀行自營、銀行理財和公募基金，其中銀行自營更多是基于商業(yè)合作的目的，尤其是中小銀行二級資本債，互持的比例可能較高，稅收不是主要考慮因素。
　　而銀行理財和公募基金，是比較典型的交易型機構，參與新發(fā)銀行資本債更多是出于交易目的，因此短期內可能也不會考慮征稅所帶來的影響。如果8月8日之后新發(fā)銀行資本債定價包含了新規(guī)的稅收溢價，也不失為一個不錯的投資機會，因為新發(fā)券的高流動性或帶動新老券利差壓縮。
　　與此同時，新規(guī)或增強各機構對老券的配置意愿，疊加8月債市利好因素較多，可能會催生久期行情的機會。在此背景下，流動性好的4-5年大行資本債是博弈資本利得的最佳選擇。
　　風險提示
　　貨幣政策出現超預期調整；流動性出現超預期變化；信用風險超預期。