>> 華泰證券-騰訊音樂(TME.US)多元內(nèi)容生態(tài)下凸顯強勁變現(xiàn)能力-250813
| 上傳日期： |
2025/8/13 |
大小： |
503KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
夏路路,詹博,鄭裕佳 |
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此報告為加密報告 |
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騰訊音樂娛樂集團（以下簡稱TME）公布25Q2（以下簡稱Q2）業(yè)績：收入84.4億元/yoy+17.9%（彭博一致預(yù)測為79.9億元/yoy+11.6%）；調(diào)整后凈利潤26.4億元/yoy+33%（彭博一致預(yù)測22.7億元/yoy+14.3%）。收入和利潤全面超一致預(yù)期，主要得益于超級會員的快速發(fā)展和非訂閱業(yè)務(wù)的強勁增長。Q2公司繼續(xù)擴大K-POP、影視綜藝等領(lǐng)域的內(nèi)容優(yōu)勢，并宣布擬收購喜馬拉雅100%股權(quán)，以多元內(nèi)容生態(tài)賦能長期高質(zhì)量增長。我們認為公司行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，產(chǎn)業(yè)鏈整合能力強，長期利潤率仍有上行空間，維持“買入”評級。
超級會員表現(xiàn)強勁，帶動ARPU穩(wěn)健提升
Q2在線音樂收入同比增長26.4%至68.5億元，其中：1）訂閱收入同比增長17.1%至43.8億元，在線音樂付費用戶數(shù)同比增長6.3%至1.244億（符合彭博預(yù)期），單個付費用戶月均收入（ARPPU）環(huán)比提升0.3元至11.7元（略超彭博預(yù)期的11.6元），主要由SVIP（超級會員）增長拉動，SVIP人數(shù)突破1500萬；2）非訂閱收入同比增長46.9%，主因線下演出的密集開展以及廣告模式創(chuàng)新帶動。Q2社交娛樂收入同比下降8.5%至15.9億元，系主動收縮以聚焦核心音樂業(yè)務(wù)，降幅環(huán)比有所收窄。
外延并購夯實內(nèi)容壁壘，打造多元化綜合服務(wù)能力
25年5月TME通過場外大宗交易以人民幣近13億元取得韓國頭部娛樂公司——SM娛樂（以下簡稱SM）約9.66%股份，成為SM第二大股東；據(jù)SM官網(wǎng)，雙方將開展全方位的戰(zhàn)略合作，包括音樂發(fā)行、新偶像團體聯(lián)合制作、IP業(yè)務(wù)和針對亞洲市場的本地演出等。我們認為這有望進一步夯實TME在K-POP領(lǐng)域的內(nèi)容領(lǐng)先優(yōu)勢，挖掘高粘性用戶多元需求和付費潛力，拉動平臺整體付費能力提升。6月10日TME宣布擬以現(xiàn)金+股權(quán)的組合對價收購國內(nèi)最大在線音頻平臺喜馬拉雅的100%股權(quán)，我們認為若順利完成收購則有望對TME現(xiàn)有生態(tài)形成有益補充，助力用戶粘性提升和付費轉(zhuǎn)化，并進一步鞏固TME在整個在線音樂和音頻市場的領(lǐng)先地位。
收入結(jié)構(gòu)變化或?qū)е旅始竟?jié)性波動，長期利潤率上行趨勢不變
25Q2公司毛利率同比/環(huán)比進一步提升約2.4/0.3pct至44.4%（彭博一致預(yù)期44.5%），主要得益于訂閱和廣告收入的強勁增長以及社交娛樂收入分成比例的下降，部分被線下演出和藝人周邊等低毛利業(yè)務(wù)收入的增長所抵消。25Q2銷售費用率/管理費用率分別同比-0.37/-1.97pct，運營效率穩(wěn)步提升。展望未來，考慮到相對低毛利的多元非訂閱業(yè)務(wù)季節(jié)性較強，我們預(yù)計Q3起毛利率或有季節(jié)性波動，但全年維度向上趨勢不變。
維持買入評級
考慮到多元內(nèi)容生態(tài)下非訂閱業(yè)務(wù)（廣告、線下演唱會及明星周邊等）有望成為新增長點，我們上調(diào)25-27年調(diào)整后歸母凈利潤預(yù)測至94.60/106.07/122.21億元（上調(diào)6.5%/4.1%/9.5%）。考慮到公司在產(chǎn)業(yè)鏈中處于優(yōu)勢地位，商業(yè)模式穩(wěn)健性強，給予一定估值溢價，基于調(diào)整后歸母凈利潤，可比公司彭博一致預(yù)期均值為32.63x 25EPE，我們給予公司35x25EPE，目標價29.30美元/117.49港元（前值19.47美元/77.37港元，對應(yīng)25x 25EPE，基于可比估值上調(diào)），維持“買入”評級。
風險提示：訂閱用戶增長放緩，內(nèi)容成本上漲，社交娛樂監(jiān)管收緊。
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