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事件：2025H1實(shí)現(xiàn)營收9.45億元，同比-9.3%；歸母凈利0.75億元，同比-55.2%；扣非歸母凈利0.64億元，同比-56.0%。2025Q2實(shí)現(xiàn)營收4.41億元、同比-3.4%；歸母凈利0.22億元，同比-71.0%；扣非凈利0.18億元、同比-70.9%。中期分紅：向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利5.80元（含稅），擬派發(fā)現(xiàn)金紅利0.53億元，占?xì)w母凈利的71.22%。
　　電商、商超直營渠道有明顯改善。分產(chǎn)品看，2025H1公司綜合果仁及豆果、青豌豆、蠶豆、瓜子仁、其他產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營收2.7/2.3/1.2/1.3/1.7億元，同比-20%/-2%/-1%/-5%/+2%。分渠道看，2025H1經(jīng)銷/電商/直營及其他渠道分別實(shí)現(xiàn)營收7.0/1.5/0.8億元，同比-20%/+12%/+155%。電商和商超直營渠道改善顯著，公司經(jīng)銷渠道仍有承壓。
　　成本上漲、費(fèi)效比承壓短暫影響凈利率。2025H1/2025Q2分別實(shí)現(xiàn)毛利率33.6%/32.8%，同比-1.3/1.6pct。分產(chǎn)品來看，2025H1綜合果仁及豆果、青豌豆、蠶豆、瓜子仁、其他產(chǎn)品毛利率分別同比-3.8/-2.3/-0.7/-4.3/+0.8pct，主要系原材料成本（棕櫚油、堅(jiān)果、豆類等）上漲。2025H1銷售/管理費(fèi)用率分別同比+5.3/+1.4pct；2025Q2銷售/管理費(fèi)用率分別同比+6.4/+1.4pct。2025H1公司廣告費(fèi)用、市場推廣費(fèi)用、人員數(shù)量都有增加，市場動(dòng)作更加積極，但疊加收入承壓短期費(fèi)用率上升。2025H1/2025Q2分別實(shí)現(xiàn)凈利率7.9%/4.9%，同比-8.1/-11.6pct。
　　 Q3關(guān)注新品、費(fèi)效比優(yōu)化帶來的邊際改善。春糖推出的新品推廣鋪貨主要在H2，7月會(huì)員制商超上新帶來增量，直營KA渠道實(shí)現(xiàn)不錯(cuò)正增長是良好的趨勢(shì)，預(yù)計(jì)Q3收入端有邊際改善。此外費(fèi)用在H1投入較多，隨著收入起量費(fèi)效比優(yōu)化空間較大。
　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：考慮到成本壓力和費(fèi)用投放可能略有增加，我們下調(diào)2025-2027年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為2.3/4.0/4.8億元（此前2025-2027年分別為3.9/5.1/6.4億元），同比38%/+72%/+19%，對(duì)應(yīng)PE為23/13/11X。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)，行業(yè)競爭加劇。