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2025上半年業(yè)績優(yōu)于預(yù)期，盈利能力改善：2025上半年公司錄得收入/歸母凈利潤同比增長0.8%/23.0%至239.4億/57.9億元（人民幣，下同），利潤優(yōu)于市場預(yù)期，主要受益于啤酒業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)升級、原材料成本紅利的釋放及“三精”戰(zhàn)略下的有效費(fèi)用管控。期內(nèi)，公司整體毛利率/調(diào)整后EBITDA率同比提升2.0/3.1個(gè)百分點(diǎn)至48.9%/34.8%。鑒于盈利能力的改善，我們小幅調(diào)整了公司2025-27年的利潤預(yù)測，基于2026年18倍預(yù)測市盈率，上調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至35.90港元。華潤啤酒是我們啤酒行業(yè)的首選公司，我們持續(xù)看好公司啤酒高端化的長期發(fā)展邏輯，短期在整體行業(yè)溫和增長背景下，公司有望持續(xù)展現(xiàn)經(jīng)營韌性。重申買入評級。
　　啤酒業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，高端化趨勢延續(xù)：上半年公司啤酒業(yè)務(wù)收入同比增長2.6%至231.6億元，增長主要由銷量驅(qū)動(dòng)，銷量/均價(jià)同比提升2.2%/0.4%。盡管整體銷量增速乏力，高端化趨勢仍在繼續(xù)，上半年次高及以上產(chǎn)品銷量錄得同比中至高單位數(shù)的增長，其中喜力品牌銷量增長超過20%。啤酒業(yè)務(wù)的盈利能力改善明顯，毛利率/調(diào)整后EBITDA率同比提升2.5/3.4個(gè)百分點(diǎn)至48.3%/ 35.1%，成本節(jié)省和費(fèi)用管控效果明顯。
　　白酒業(yè)務(wù)仍處于調(diào)整期：白酒業(yè)務(wù)上半年收入同比大幅下滑33.7%至7.8億元，反映出商務(wù)宴請場景持續(xù)受到挑戰(zhàn)。毛利率仍穩(wěn)定在65%左右，但經(jīng)調(diào)整EBITDA率同比下降7.2個(gè)百分點(diǎn)至27.9%。白酒業(yè)務(wù)短期來看仍或會承壓，下半年公司將繼續(xù)聚焦大眾品、光瓶酒等的產(chǎn)品開發(fā)，推動(dòng)價(jià)格體系重塑，并借助啤酒渠道拓展中低端白酒產(chǎn)品的覆蓋。
　　更新盈利預(yù)測，重申買入評級：考慮到公司盈利能力改善和行業(yè)整體銷售趨勢偏弱，我們小幅下調(diào)了公司2025-27年的收入預(yù)測1-5%，同時(shí)上調(diào)了2025-27年的EBITDA率/凈利潤率預(yù)測0.9-1.8/0-1.5個(gè)百分點(diǎn)。