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事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)。25H1實(shí)現(xiàn)收入138.76億元（yoy+204.4%）；經(jīng)調(diào)整凈利潤47.1億元（ yoy+362.8% ），調(diào)整后凈利率33.94%（yoy+11.6pct）；公司25H1毛利率達(dá)70.34%（yoy +6.3pct）。
　　點(diǎn)評：海外業(yè)務(wù)高速式增長，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。25H1公司中國收入82.83億元（yoy+135.2%），渠道拆分：線下/線上/批發(fā)及其他分別實(shí)現(xiàn)收入50.84/58.75/2.61億元（yoy+117%/+212%/+9.4%），線下渠道零售店/機(jī)器人商店分別營收44.06/6.78億元（yoy+120%/+101%），線上渠道線上銷售/抽盒機(jī)/天貓旗艦店/抖音平臺/其他線上渠道分別營收29.37/11.25/6.58/5.61/5.93億元（yoy+212%/+182%/+231%/+169%/+345%），線上各渠道增速顯著。25H1公司中國內(nèi)地門店409家（yoy+35家），中國港澳臺地區(qū)門店34家（yoy+9家），機(jī)器人商店中國總計(jì)2437家（yoy+213家）。海外收入55.93億元（ yoy+439.6% ），占總收入的40.3%（yoy+17.6pct），海外渠道中：零售店/線上/機(jī)器人商店/批發(fā)分別實(shí)現(xiàn)收入25.02/25.61/1.42/3.88億元（yoy+308%/+965%/+366%/+155%）。海外門店達(dá)128家（yoy+70家）。
　　區(qū)域表現(xiàn)美洲增速領(lǐng)跑，亞太規(guī)模領(lǐng)先。美洲市場25H1收入22.65億元（ yoy+1142.3% ），其中線上/線下分別營收8.42/13.27億元（yoy+744%/+1977%）。美洲線下零售店數(shù)量快速擴(kuò)張，25H1達(dá)41家門店（yoy+31家），單店收入增長迅速從而線下業(yè)績高增；線上則涵蓋泡泡瑪特官網(wǎng)、TikTok平臺和其他線上渠道，公司持續(xù)推進(jìn)品牌官網(wǎng)的建設(shè)與優(yōu)化，并緊跟直播電商趨勢，從而收獲線上高增。亞太區(qū)域25H1收入28.51億元（ yoy+257.8% ），其中線上/線下分別營收15.26/10.69億元（yoy+204%/+547%），25H1線下零售店數(shù)量69家（yoy+30家）。歐洲及其他區(qū)域25H1收入4.78億元（yoy+729.2%），其中線上/線下分別營收2.77/1.65億元（yoy+570%/+1359%），25H1線下零售店數(shù)量18家（yoy+9家）。
　　IP矩陣持續(xù)強(qiáng)化，LABUBU引領(lǐng)增長。The Monsters系列為公司第一大IP，25H1貢獻(xiàn)收入48.14億元（yoy+668%），占收入比重34.7%（yoy+20.9pct），LABUBU第三代搪膠毛絨成現(xiàn)象級爆款，帶動公司業(yè)績顯著提升。Molly/SKULLPANDA/CRYBABY/DIMOO分別收入13.57/12.21/12.18/11.05億元（yoy+74%/+112%/+249%/+193%），25H1共計(jì)13個(gè)藝術(shù)家IP收入過億。公司藝術(shù)家IP收入貢獻(xiàn)占比提升至88.1%（yoy+7.2pct），新銳IP星星人為上半年公司成長最快IP之一，25H1收入3.89億元，星星人新一代產(chǎn)品將于8月21日上市，市場熱度有望持續(xù)。
　　產(chǎn)品創(chuàng)新成效顯著，毛絨品類占比超四成。25H1毛絨產(chǎn)品收入61.39億元（yoy+1276%），占比44.2%（yoy+34.5pct），首次超越手辦品類；手辦/MEGA/衍生品分別收入51.76/10.07/15.54億元（yoy+95%/+72%/+79%）。上半年公司為10個(gè)IP推出近20款毛絨產(chǎn)品，同時(shí)還推出多種材質(zhì)手辦及衍生品等，增加可玩性，如環(huán)保材質(zhì)DIMOO地球日手辦等創(chuàng)新產(chǎn)品推動客單價(jià)提升。公司持續(xù)探索新業(yè)態(tài)，popop持續(xù)落地北京、上海，主打IP潮流珠寶，產(chǎn)品涵蓋耳飾、戒指、項(xiàng)鏈等品類，覆蓋多個(gè)熱門IP。此外，公司官宣成立泡泡瑪特電影工作室，《LABUBU與朋友們》正在籌備中。
　　會員運(yùn)營與費(fèi)用管控雙優(yōu)。截至25H1中國內(nèi)地累計(jì)注冊會員5912萬人（yoy+51.9%），25H1會員貢獻(xiàn)銷售額占比達(dá)91.2%，會員復(fù)購率為50.8%。費(fèi)用端，期間費(fèi)用率28.8%（yoy-10.6pct），其中銷售費(fèi)用率23.0%（yoy6.5pct），規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。25H1即期應(yīng)付授權(quán)費(fèi)5.46億元（yoy+100%），主要為公司與藝術(shù)家簽訂授權(quán)協(xié)議獲得獨(dú)家及非獨(dú)家授權(quán)IP費(fèi)用。
　　盈利預(yù)測：公司全球化布局加速，海外業(yè)務(wù)強(qiáng)勢增長，或?qū)⒅乒具M(jìn)入高速增長周期。我們預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤分別為100.2/149.3/181.2億元，對應(yīng)PE分別為34.6X/23.3X/19.1X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，IP開發(fā)不及預(yù)期，新市場拓展不及預(yù)期