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2Q25百度集團(tuán)總收入327億元，同比-3.6%，好于VA一致預(yù)期（口徑下同）的-4.8%，主因AI云收入增長(zhǎng)較快。非GAAP凈利潤(rùn)48億元，非GAAP凈利率14.7%（預(yù)期：13.9%），同比-7.1pp，主因相對(duì)較高利潤(rùn)率的廣告業(yè)務(wù)收入持續(xù)承壓。2Q25百度AI云占百度核心收入比例同比+5.6pp至24.8%，而廣告收入占比對(duì)應(yīng)同比-10pp。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)AI搜索改造對(duì)于百度廣告業(yè)務(wù)的重塑或?qū)ζ涠唐诶麧?rùn)兌現(xiàn)帶來(lái)一定壓力，但建議關(guān)注其中長(zhǎng)期視角下對(duì)于用戶體驗(yàn)的潛在邊際改善和廣告商業(yè)模式的新型迭代，自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)出海進(jìn)展亦將是公司中長(zhǎng)期的重要估值期權(quán)。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　百度核心：AI云業(yè)務(wù)延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，利潤(rùn)額同比健康擴(kuò)大
　　2Q25百度核心收入同比-1.6%至263億元（預(yù)期yoy-3.4%），主因AI云收入增長(zhǎng)較快。分部來(lái)看，廣告收入同比-15%至162億元，主因廣告主需求溫和與AI搜索改造的影響；非廣告收入同增34%至100億元，其中AI云收入同增27%至65億元（4Q24/1Q25：+26/42% yoy），且AI云業(yè)務(wù)非GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)額實(shí)現(xiàn)同增。管理層表示業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)得益于企業(yè)云領(lǐng)域?qū)靖咝詢r(jià)比端到端AI產(chǎn)品及解決方案的需求上升。2Q25百度核心非GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)44億元，對(duì)應(yīng)非GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率16.7%（預(yù)期：15.7%），-9.5pp yoy，利潤(rùn)率下降主因相對(duì)較高利潤(rùn)率的廣告業(yè)務(wù)占比下降。
　　AI搜索改造進(jìn)程快速推進(jìn)，Agent形態(tài)占廣告收入比例持續(xù)提升
　　管理層表示截止6月底已有50%的百度搜索結(jié)果包含AI生成內(nèi)容，較4月的35%進(jìn)一步提升，而7月時(shí)已有64%的移動(dòng)搜索結(jié)果界面包含了以結(jié)構(gòu)化和多模態(tài)形式呈現(xiàn)的AI生成內(nèi)容，或表明百度搜索在AI轉(zhuǎn)型實(shí)踐上的快速推進(jìn)姿態(tài)，管理層同時(shí)表示，百度搜索正積極借助多模態(tài)能力幫助搜索結(jié)果提供更多高質(zhì)量?jī)?nèi)容，從5月開(kāi)始每日AIGC生成視頻量達(dá)到數(shù)百萬(wàn)級(jí)別，百度APP內(nèi)AIGC視頻日分享量也實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。此外管理層表示2025年6月百度APP的MAU達(dá)7.35億，同比增長(zhǎng)5%，2Q25期間用戶平均日均時(shí)長(zhǎng)同比增長(zhǎng)4%，邊際改善的用戶增長(zhǎng)勢(shì)頭或一定程度印證了用戶體驗(yàn)的改善。Agent或成為百度后續(xù)廣告業(yè)務(wù)的重要形式之一，管理層指出2Q25廣告Agent帶來(lái)的收入環(huán)比增長(zhǎng)50%，占百度核心廣告收入的13%，高于2Q24的9%和1Q25的10%。
　　自動(dòng)駕駛訂單增速環(huán)比加速，海內(nèi)外新增多家合作伙伴
　　百度蘿卜快跑截至6月覆蓋城市達(dá)到16個(gè)，累計(jì)行駛超2億公里。在擴(kuò)城帶動(dòng)下，2Q25蘿卜快跑訂單量達(dá)220萬(wàn)，同比增長(zhǎng)148%（4Q24/1Q25：+36/75%yoy），訂單增速延續(xù)環(huán)比加速態(tài)勢(shì)，累計(jì)訂單量已超1400萬(wàn)次。管理層表示近期已與海外的Uber、Lyft及國(guó)內(nèi)的哈啰出行和T3出行建立合作關(guān)系，擴(kuò)大了與出行服務(wù)提供商的合作網(wǎng)絡(luò)，此外Apollo Go全自動(dòng)駕駛車輛租賃服務(wù)已正式在Car Inc.應(yīng)用程序上線，為用戶提供了新型體驗(yàn)百度自動(dòng)駕駛的途徑。中長(zhǎng)期看，我們預(yù)計(jì)百度在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域具備的領(lǐng)先成本優(yōu)勢(shì)或有助于其在海外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)更高的經(jīng)濟(jì)效益及商業(yè)化價(jià)值，并成為公司估值中的重要組成部分。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們下調(diào)公司2025/2026/2027年非GAAP凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)9.6/12.0/9.8%至189/211/237億元，主因高利潤(rùn)率的廣告業(yè)務(wù)收入預(yù)期下修?；赟OTP估值美股目標(biāo)價(jià)89.6美元（前值：91.5美元），港股88.0港元（前值：89.9港元），SOTP估值結(jié)果包含5x核心廣告2025年預(yù)測(cè)PE（不變）、4x AI云2025年預(yù)測(cè)PS（不變）和投資（折讓30%，不變）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：AI大模型應(yīng)用進(jìn)程不及預(yù)期；廣告業(yè)務(wù)修復(fù)弱于預(yù)期