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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.93億元，同比下降44.78%；利潤(rùn)總額為-1.20億元，同比下降671.72%；歸母凈利潤(rùn)-0.88億元，同比下降356.51%。單Q2來(lái)看，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入0.91億元，同比下降62.40%；歸母凈利潤(rùn)-0.33億元，同比下降171.70%。
　　評(píng)論：
　　營(yíng)收結(jié)構(gòu)韌性顯現(xiàn)，芯片業(yè)務(wù)成關(guān)鍵支撐。2025 H1公司營(yíng)業(yè)收入下降主要是因?yàn)閳D形顯控領(lǐng)域收入降低62.91%，反映行業(yè)需求疲軟及項(xiàng)目延期影響。盡管營(yíng)收承壓，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)仍顯現(xiàn)韌性：芯片領(lǐng)域產(chǎn)品收入僅微降3.39%，營(yíng)收占比提升至33.25%，成為最穩(wěn)健板塊；小型專用化雷達(dá)收入降幅收窄至18.84%，抗壓性增強(qiáng)。此外，第二季度單季毛利率回升至59.31%，或表明公司通過(guò)產(chǎn)品組合優(yōu)化與成本管控有效對(duì)沖了部分市場(chǎng)壓力，為后續(xù)復(fù)蘇奠定基礎(chǔ)。
　　堅(jiān)定推進(jìn)技術(shù)布局，研發(fā)高投入蓄力技術(shù)突破。報(bào)告期內(nèi)，研發(fā)投入同比增長(zhǎng)21.76%至1.53億元，其占營(yíng)收比例上升至79.40%。公司持續(xù)投入GPU核心技術(shù)，成功研發(fā)以JM5、JM7、JM9和JM11為代表的一系列具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的國(guó)產(chǎn)GPU，應(yīng)用領(lǐng)域由圖形渲染拓展至計(jì)算領(lǐng)域，在專用與通用市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)廣泛應(yīng)用。同期管理費(fèi)用通過(guò)流程優(yōu)化同比下降12.35%，凸顯精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力。盡管利潤(rùn)端承壓，高研發(fā)投入與成本管控的平衡策略為技術(shù)突破和產(chǎn)品迭代儲(chǔ)備了關(guān)鍵動(dòng)能。
　　戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型加速，雙輪驅(qū)動(dòng)構(gòu)筑新增長(zhǎng)極。近期，公司公告擬以2.2億元增資誠(chéng)恒微，增資完成后公司將直接持有目標(biāo)公司33.59%的股權(quán)，并通過(guò)一致行動(dòng)關(guān)系取得64.89%的表決權(quán)，成為控股股東，正式進(jìn)軍邊端側(cè)AI芯片領(lǐng)域。誠(chéng)恒微采用Fabless模式，業(yè)務(wù)涵蓋了集成電路設(shè)計(jì)前沿研發(fā)、芯片架構(gòu)設(shè)計(jì)、配套軟件開發(fā)及行業(yè)解決方案賦能，構(gòu)建從技術(shù)探索到產(chǎn)業(yè)落地的全鏈條能力。此次整合將形成“GPU+邊端側(cè)AI芯片”雙輪驅(qū)動(dòng)模式，顯著拓展國(guó)產(chǎn)算力應(yīng)用場(chǎng)景。公司同步深化與國(guó)家戰(zhàn)略協(xié)同，入圍工信部應(yīng)急通信裝備創(chuàng)新工作的智能非視距微波裝備項(xiàng)目，將進(jìn)一步推動(dòng)公司在抗干擾技術(shù)等核心領(lǐng)域的發(fā)展。伴隨芯片業(yè)務(wù)漸趨穩(wěn)健及新賽道產(chǎn)能落地，公司有望在國(guó)防信息化與AI算力國(guó)產(chǎn)化浪潮中加速業(yè)績(jī)回暖。
　　投資建議：2025年上半年業(yè)績(jī)下滑，但芯片業(yè)務(wù)韌性顯現(xiàn)、研發(fā)高投入及AI芯片戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型奠定后續(xù)復(fù)蘇基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)公司2025-27年公司營(yíng)業(yè)收入分別為7.9/12.3/19.0億元，對(duì)應(yīng)增速為69.6%/56.1%/53.9%。估值方面，考慮公司為芯片設(shè)計(jì)廠商，目前處于新產(chǎn)品商業(yè)化推進(jìn)快速擴(kuò)張期，因此采用PS進(jìn)行估值。選取國(guó)內(nèi)AI芯片龍頭廠商寒武紀(jì)-U、CPU龍頭廠商龍芯中科作為可比公司，考慮公司為國(guó)內(nèi)專用GPU龍頭企業(yè)，稀缺性較高，我們給予2026年45x PS，對(duì)應(yīng)市值555億，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)約106元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：營(yíng)收情況不及預(yù)期；高研發(fā)投入與利潤(rùn)回報(bào)不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。