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事件：
　　25年上半年收入/歸母凈利潤同比增31%/36%
　　毛戈平發(fā)布2025年中期業(yè)績。公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.9億元，同比增長31.3%，歸母凈利潤6.7億元，同比增長36.1%，EPS（基本）為1.37元。
　　上半年公司歸母凈利率為25.9%，同比提升0.9PCT，主要來自于收入增長勢頭理想的背景下公司控費(fèi)得當(dāng)、經(jīng)營效率提升，費(fèi)用率下降明顯所貢獻(xiàn)。
　　點(diǎn)評：
　　上半年各主要品類、渠道均靚麗增長，新推出香氛品類
　　分品類來看：25年上半年彩妝、護(hù)膚、香氛、化妝藝術(shù)培訓(xùn)及相關(guān)銷售占總收入比例分別為55%/42%/0.4%/2.6%，除新推出的香氛系列之外，彩妝、護(hù)膚、化妝藝術(shù)培訓(xùn)及相關(guān)銷售收入分別同比增長31.1%/33.4%/-5.9%。
　　分渠道來看：公司線上、線下渠道收入占比分別為51.4%/48.6%，收入分別同比+39%/+26.6%。線上渠道拆分來看，線上直銷、向線上經(jīng)銷商銷售收入占總收入比例分別為40.6%/10.8%，收入分別同比增長39%/38.9%；線下渠道拆分來看，線下直銷、向線下經(jīng)銷商銷售、向高端跨國美妝零售商銷售的收入占總收入比例分別為43.4%/2.1%/3.1%，收入分別同比增長25%/27.7%/53.8%。
　　線下渠道拆分來看：截至25年6月末公司共有405個(gè)自營專柜和32個(gè)經(jīng)銷商專柜，較24年末分別凈增加27家/1家（增加7.1%/3.2%）。同店增長方面，25年上半年公司同個(gè)專柜平均收入為約290萬元、同比增長約18%。
　　費(fèi)用率下降明顯、毛利率略降，存貨周轉(zhuǎn)加快，經(jīng)營凈現(xiàn)金流健康增長
　　毛利率：25年上半年毛利率同比下降0.7PCT至84.2%。分品類來看，彩妝、護(hù)膚、香氛、化妝藝術(shù)培訓(xùn)及相關(guān)銷售業(yè)務(wù)毛利率分別為82.7%/87.5%/77.6%/62.9%，分別同比-0.9/-0.2/無可比口徑/-9.5PCT；分渠道來看，線上渠道、線下渠道的銷售毛利率分別為83.9%/85.7%，分別同比-0.5/-0.6PCT。
　　費(fèi)用率：25年上半年期間費(fèi)用率同比下降3.9PCT至50.5%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為45.2%/5.3%/0%，分別同比-2.4/-1.5/-0.1PCT。銷售費(fèi)用中，營銷及推廣開支占總收入比例為20.9%、同比下降1.2PCT。
　　其他財(cái)務(wù)指標(biāo)：1）存貨25年6月末同比增加23.9%至3.9億元，較年初增加19.6%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)25年上半年為156天，同比-42天。2）應(yīng)收賬款25年6月末同比增加24.4%至2.9億元，較年初增加35.6%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為18天，同比持平。3）經(jīng)營凈現(xiàn)金流為8.3億元，同比增加34.2%。
　　高端美妝定位持續(xù)強(qiáng)化，期待繼續(xù)高歌猛進(jìn)、高質(zhì)量增長
　　25年上半年公司主力品類和渠道均取得理想增長、成績喜人。產(chǎn)品端，公司新推出香氛系列包括紀(jì)念中法建交60周年的“國蘊(yùn)凝香”系列香水、與故宮文創(chuàng)聯(lián)名的“聞道東方”系列香水及居家香氛產(chǎn)品，香氛系列的推出進(jìn)一步豐富和完善了公司的產(chǎn)品矩陣，也為MGP品牌的高端調(diào)性添磚加瓦。
　　渠道端，公司持續(xù)推進(jìn)品牌形象升級和店效提升，上半年新入駐了北京SKP、重慶星光68百貨廣場等高端百貨商場，于杭州武林銀泰一樓的核心區(qū)位全新亮相，并于杭州湖濱步行街開設(shè)了首家品牌形象旗艦店。公司穩(wěn)扎穩(wěn)打，上半年線下渠道中店效增長成為收入增長的主力，彰顯公司高端美妝品牌形象不斷強(qiáng)化。
　　會員方面，截至25年6月末公司線上及線下會員分別為1340萬人、560萬人，消費(fèi)者粘性不斷增強(qiáng)，總復(fù)購率自24年上半年的24.8%提升2PCT至25年上半年的26.8%，其中線上渠道、線下渠道的復(fù)購率分別為24.1%（同比+2.6PCT）/30.3%（+1.6PCT）。
　　我們繼續(xù)看好公司高端美妝定位的持續(xù)鞏固和加強(qiáng)，線上線下渠道協(xié)同增長，考慮到上半年費(fèi)用率下降明顯，我們上調(diào)公司25~27年歸母凈利潤預(yù)測為12.1/15.8/20.4億元（較前次盈利預(yù)測上調(diào)3%/4%/3%），當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)25年P(guān)E36倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端零售持續(xù)疲軟、客流不及預(yù)期；化妝師同名品牌與個(gè)人深度綁定的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加??；電商渠道增速放緩，致費(fèi)用剛性上升，或者投入效果邊際減弱的風(fēng)險(xiǎn)；新股股價(jià)波動風(fēng)險(xiǎn)。