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公司發(fā)布25年半年報(bào)，25H1公司收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)24.8億元/3.2億元/3.0億元，同比+0.5%/+5.4%/+6.5%。公司歷史包袱較輕，過(guò)去幾年持續(xù)推進(jìn)渠道庫(kù)存出清、加強(qiáng)基地市場(chǎng)掌控力。公司底盤(pán)產(chǎn)品不斷強(qiáng)化、宴席市場(chǎng)加大投入穩(wěn)固基本盤(pán)，疊加費(fèi)用側(cè)降本增效，帶動(dòng)盈利能力穩(wěn)中有升。
　　 25Q2收入微降、凈利潤(rùn)持平、略好于此前預(yù)期。25H1公司收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)24.8億元/3.2億元/3.0億元，同比+0.5%/+5.4%/+6.5%，25Q2單季度收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)13.1億元/1.7億元/1.5億元，同比-1.9%/+0.2%/+0.9%。25Q2公司收入微降、凈利潤(rùn)基本持平，整體略好于此前預(yù)期。25Q2公司銷售回款8.3億元（yoy-26.7%）、經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流-2.2億元（24Q2為-1.9億元）、期末合同負(fù)債12.7億元（yoy-31.6%，環(huán)比24年末降低1.3億元），現(xiàn)金流承壓。
　　中高檔酒小幅承壓，底盤(pán)產(chǎn)品表現(xiàn)穩(wěn)健，武陵逆勢(shì)成長(zhǎng)。分產(chǎn)品來(lái)看，25Q2公司100元以上/100元以下產(chǎn)品收入6.6億元/6.5億元，同比-9.7%/+7.8%，中高檔酒小幅承壓、底盤(pán)產(chǎn)品表現(xiàn)穩(wěn)健。分事業(yè)部來(lái)看，25H1老白干/武陵/板城/文王/孔府家收入分別為12.8億元/5.3億元/3.6億元/2.4億元/0.9億元，同比+2.0%/+7.0%/+1.7%/-20.5%/+0.9%，武陵酒強(qiáng)化湖南基地市場(chǎng)攻堅(jiān)，提出“天下湖南人。喝酒喝武陵”新宣傳語(yǔ)，同時(shí)強(qiáng)化終端服務(wù)及價(jià)格管控能力實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)，湖南市場(chǎng)市占率持續(xù)提升。分地區(qū)來(lái)看，25Q2河北/湖南/安徽/山東市場(chǎng)收入7.6億元/3.2億元/0.9億元/0.5億元，同比持平/+12.5%/-37.2%/-1.2%，河北地區(qū)“禁酒令”影響邊際可控，公司大本營(yíng)市場(chǎng)牢靠并加大宴席和婚喜宴市場(chǎng)搶占，8年及以下產(chǎn)品表現(xiàn)良好。
　　 25Q2毛利率小幅波動(dòng)，費(fèi)用精準(zhǔn)化投入成果不斷顯現(xiàn)。25Q2公司實(shí)現(xiàn)毛利率水平67.4%（yoy-1.1pct），主要系單季度百元以下產(chǎn)品占收比提升所致。費(fèi)用側(cè)，25Q2公司主營(yíng)稅金/銷售費(fèi)率/管理費(fèi)率為17.2%/27.6%/6.7%，同比+1.4pct/-2.6pct/-0.2pct，公司費(fèi)用精準(zhǔn)化投入、降本增效成果不斷顯現(xiàn)，帶動(dòng)25Q2歸母凈利率微增0.3pct至12.8%。
　　投資建議：經(jīng)營(yíng)凸顯韌性，武陵逆勢(shì)成長(zhǎng)。公司歷史包袱較輕，過(guò)去幾年持續(xù)推進(jìn)渠道庫(kù)存出清、加強(qiáng)基地市場(chǎng)掌控力，河北市場(chǎng)政策影響邊際可控。同時(shí)公司底盤(pán)產(chǎn)品不斷強(qiáng)化、宴席市場(chǎng)加大投入進(jìn)一步穩(wěn)固基本盤(pán)，疊加費(fèi)用側(cè)降本增效，帶動(dòng)盈利能力穩(wěn)中有升。參考公司25H1業(yè)績(jī)情況與全年業(yè)績(jī)目標(biāo)，我們小幅下調(diào)25-27年EPS至0.89元、0.95元、1.02元，對(duì)應(yīng)25年19.8倍PE，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：醬酒調(diào)整不及預(yù)期、河北省內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、費(fèi)用精細(xì)化改革不及預(yù)期、公司人事調(diào)整等。