>> 中郵證券-老鋪黃金(6181.HK)拓店與出海并舉，年內(nèi)二次提價(jià)，未來(lái)展望積極-250903
| 上傳日期： |
2025/9/3 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
中郵證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李鑫鑫 |
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事件
中報(bào)：公司發(fā)布2025年中報(bào)，2025年上半年公司銷售業(yè)績(jī)（含稅收入）人民幣142億元，同比增長(zhǎng)249%，收入人民幣123億元，同比增長(zhǎng)251%，經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)23.5億元，同比增長(zhǎng)291%，期間利潤(rùn)22.7億元，同比增長(zhǎng)285%。中報(bào)業(yè)績(jī)位于正面盈利預(yù)告區(qū)間偏上位置。
調(diào)價(jià)：公司官網(wǎng)公眾號(hào)發(fā)文，老鋪黃金于2025年8月25日進(jìn)行產(chǎn)品調(diào)價(jià)，產(chǎn)品調(diào)價(jià)詳情，以線上線下門店產(chǎn)品實(shí)際標(biāo)價(jià)為準(zhǔn)。據(jù)中國(guó)黃金珠寶公眾號(hào)信息，這是老鋪2025年以來(lái)的第二次漲價(jià)，其中部分熱門飾品價(jià)格漲幅在10%-12%。
投資要點(diǎn)
收入分析：內(nèi)地單個(gè)商場(chǎng)銷售第一，境外渠道持續(xù)拓展。2025年上半年公司銷售業(yè)績(jī)?nèi)嗣駧?42億元，同比增長(zhǎng)249%，收入人民幣123億元，同比增長(zhǎng)251%。拆分來(lái)看：
1）門店數(shù)量：截至25H1公司在16個(gè)城市共開設(shè)41家自營(yíng)店，全部位于包括skp系（6家）和萬(wàn)象城（11家）在內(nèi)的具有嚴(yán)格準(zhǔn)入要求的29家知名商業(yè)中心；其中上半年新入駐3家商業(yè)中心，優(yōu)化擴(kuò)容2家門店。
2）單店銷售：25H1公司在單個(gè)商場(chǎng)平均實(shí)現(xiàn)銷售業(yè)績(jī)?yōu)?.59億元，根據(jù)沙利文的資料，25H1在所有珠寶品牌（含國(guó)際、國(guó)內(nèi)珠寶品牌）中，公司在中國(guó)內(nèi)地的單個(gè)商場(chǎng)持續(xù)保持平均收入、坪效均排名第一。此外，公司消費(fèi)者與路易威登、愛馬仕、卡地亞、寶格麗等國(guó)際五大奢侈品牌的消費(fèi)者平均重合率高達(dá)77.3%。
3）分渠道：上半年門店銷售收入122億元，占比86.9%，同比增長(zhǎng)243%，線上平臺(tái)19億元，占比13.1%，同比增長(zhǎng)313%。
4）分市場(chǎng)：上半年中國(guó)內(nèi)地銷售收入126億元，占比87.1%，同比增長(zhǎng)233%，境外收入16億元，占比12.9%，同比增長(zhǎng)455%，境外業(yè)務(wù)受益于渠道持續(xù)拓展。
利潤(rùn)分析：提價(jià)慢于金價(jià)，毛利承壓，下半年提價(jià)毛利率有望改善。25H1公司毛利率38.1%，較去年同期下降2.6pct，主要是今年黃金價(jià)格從25年1月的加權(quán)平均價(jià)633.21元/g迅速拉升至25年4月的769.51元/g，漲幅達(dá)21.53%。公司每年調(diào)價(jià)兩到三次，上半年僅2月份進(jìn)行了一次調(diào)價(jià)，公司提價(jià)遠(yuǎn)慢于金價(jià)上漲。公司于8月25日進(jìn)行年內(nèi)第二次提價(jià)，我們認(rèn)為下半年隨著公司產(chǎn)品提價(jià)，整體毛利率有望改善。
此外，費(fèi)用端來(lái)看公司期間費(fèi)用率合計(jì)占比13.8%，同比下降5.1pct，其中銷售費(fèi)用率下降3.3pct，管理費(fèi)用率下降1.8pct。我們認(rèn)為期間費(fèi)用率大幅下行主要與公司銷售規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)有關(guān)。
行業(yè)分析：金價(jià)上漲，老鋪不跌。我們?cè)凇度龁柸鹂袋S金珠寶》中提到，對(duì)于未來(lái)黃金價(jià)格，我們認(rèn)為會(huì)繼續(xù)震蕩上行，出現(xiàn)拐點(diǎn)的前提是：1）美國(guó)政治：美國(guó)財(cái)政赤字能控制，國(guó)會(huì)減支法案通過(guò)或其他實(shí)質(zhì)性控制支出的政策實(shí)施；2）資產(chǎn)配置：配合境內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，比如看好股市、中債收益率回升，資產(chǎn)配置向高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)切換；3）地緣問題：逐步改善等。金價(jià)看漲至3500美元以上。中期來(lái)看，在美國(guó)中期選舉之前，倫敦金價(jià)格有望突破3500美金，滬金有望突破800元/克。
公司看點(diǎn)：中國(guó)文化走向全球，奢侈品調(diào)性逐步顯現(xiàn)。
1）奢侈品調(diào)性：老鋪門店裝修古樸典雅，并提供一對(duì)一高質(zhì)量服務(wù)，深受高凈值客群青睞，品牌形象不斷提升，奢侈品調(diào)性逐步顯現(xiàn)。我們認(rèn)為公司打法跟奢侈品品牌有幾點(diǎn)類似：
一是效仿國(guó)外奢侈品品牌愛馬仕的打法，以稀缺、一對(duì)一服務(wù)、配售等方式讓高凈值客戶得到不一樣的服務(wù)；
二是效仿提夫尼打法，在高端商場(chǎng)開設(shè)門店，展示高價(jià)位商品，從而實(shí)現(xiàn)奢侈品屬性的塑造；
三是有記憶點(diǎn)的符號(hào)產(chǎn)品，公司打造葫蘆、羅盤、蝴蝶等有辨識(shí)度元素進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)，這與當(dāng)下成熟奢侈品珠寶的打法類似。
2）中國(guó)文化輸出：公司秉承工匠精神，傳承中國(guó)宮廷手工制金工藝，產(chǎn)品設(shè)計(jì)中亦采用中國(guó)古典文化元素，旗下產(chǎn)品極具設(shè)計(jì)感。截至2025H1，老鋪已創(chuàng)作出近2100項(xiàng)原創(chuàng)設(shè)計(jì)，擁有境內(nèi)專利273項(xiàng)，作品著作權(quán)1505項(xiàng)，以及境外專利246項(xiàng)。
投資建議與盈利預(yù)測(cè)
老鋪黃金專注“古法黃金”定位，恪守高端定位，短期來(lái)看公司門店繼續(xù)開拓，隨著產(chǎn)品出圈及金價(jià)高位，公司同店銷售有望高增，長(zhǎng)期來(lái)看公司作為古法黃金第一品牌，初具奢侈品調(diào)性，未來(lái)有望走出中國(guó)成為全球奢侈品珠寶品牌之一。我們預(yù)計(jì)公司25-27年?duì)I業(yè)收入增速為138%、39%、12%，歸母凈利潤(rùn)增速為180%、50%、19%，EPS分別為24元/股、36元/股、43元/股，當(dāng)下股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為28x、19x、16x。維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
金價(jià)波動(dòng)不確定性；全球局勢(shì)不確定性；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；政策超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
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