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M2-M1剪刀差持續(xù)收窄，存款非銀化趨勢(shì)延續(xù)
　　8月M1、M2同比增速分別為6.00%（環(huán)比+0.4pct）、8.80%（環(huán)比持平），M2-M1剪刀差延續(xù)收窄。8月人民幣存款同比少增1600億元，居民存款和財(cái)政存款分別同比少增6000億元和3687億元，非銀存款同比多增3090億元，存款非銀化趨勢(shì)延續(xù)。2022-2023年銀行吸收的高息定存到期后一方面分流至理財(cái)、保險(xiǎn)等資管產(chǎn)品，資管產(chǎn)品投資銀行同業(yè)存款，另一方面股市賺錢效應(yīng)帶動(dòng)居民資金入市，沉淀第三方存管存款。此外，存款非銀化或重塑銀行間流動(dòng)性格局，表現(xiàn)為小行居民定期存款轉(zhuǎn)化為大行非銀存款，大行流動(dòng)性更充裕，但負(fù)債穩(wěn)定性弱化。
　　社融：存量增速環(huán)比下降，政府債和人民幣貸款形成拖累
　　8月社融新增2.57萬億元，同比少增4630億元，存量增速為8.8%（環(huán)比-0.2pct）。（1）貸款：人民幣貸款（社融口徑）當(dāng)月新增6233億元，同比少增4178億元。（2）表外三項(xiàng)：信托貸款同比少增134億元；8月末1M國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率快速上行，反映銀行收票力度減弱，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票當(dāng)月增加1974億元，同比多增1323億元。（3）直接融資：8月新增政府債規(guī)模1.37萬億元，同比少增2519億元，主要源于2025年政府債發(fā)行節(jié)奏與2024年錯(cuò)位，政府債高基數(shù)效應(yīng)對(duì)社融拖累或延續(xù)至年末；企業(yè)債同比少增360億元，或源于債市利率上行，發(fā)債成本抬升；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資同比多增325億元。
　　人民幣貸款：價(jià)在量先，銀行貸款投放更注重量價(jià)平衡
　　8月人民幣貸款（金融數(shù)據(jù)口徑）新增5900億元，同比少增3100億元，對(duì)公居民貸款雙雙走弱，分別同比少增2500億元和1597億元。
　　1、企業(yè)：總量欠佳，結(jié)構(gòu)優(yōu)化，短貸對(duì)票據(jù)形成一定替代。（1）中長貸：8月新增4700億元，同比少增200億元，化債對(duì)企業(yè)中長貸拖累減弱。（2）短貸層面，8月制造業(yè)PMI邊際回升，經(jīng)濟(jì)景氣度弱修復(fù)，對(duì)公短期貸款增長700億元，是近五年來同期首次正增長，環(huán)比增加6200億元，同比多增2600億元；（3）一般性貸款增長不佳的情況下，銀行并未選擇通過低收益票據(jù)融資沖量，盈利導(dǎo)向更強(qiáng)，票據(jù)融資同比少增4920億元，為對(duì)公貸款主要拖累項(xiàng)。2、居民：短貸和中長貸均同比少增，后續(xù)觀察政策對(duì)居民信用的提振效果。8月居民貸款同比少增1597億元。8月為地產(chǎn)銷售淡季，中長貸當(dāng)月新增200億元，同比少增1000億元；短貸當(dāng)月新增105億元，同比少增611億元，消費(fèi)貸定價(jià)下限鎖定后，銀行以價(jià)換量行為減弱。后續(xù)伴隨消費(fèi)貸經(jīng)營貸財(cái)政貼息政策落地，疊加上海深圳等一線城市房地產(chǎn)限購政策放松，或能提升居民部門加杠桿意愿。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)9月信貸節(jié)奏有所恢復(fù)，或有一定企業(yè)短貸沖量。從資金屬性、競(jìng)爭(zhēng)格局、安全邊際、紅利策略四維篩選銀行股，受益標(biāo)的農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、中信銀行、興業(yè)銀行、北京銀行、江蘇銀行、杭州銀行、成都銀行、渝農(nóng)商行等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期；銀行轉(zhuǎn)型不及預(yù)期。