>> 華泰證券-2025年8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：敘事改善，現(xiàn)實(shí)收斂-250915
| 上傳日期： |
2025/9/16 |
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pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),吳宇航,吳靖 |
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事件
2025年9月15日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：
?。?）中國(guó)8月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.2%，預(yù)期增5.7%，前值增5.7%。
?。?）中國(guó)1-8月固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長(zhǎng)0.5%，預(yù)期增1.3%，前值增1.6%。其中，中國(guó)1-8月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-12.9%，預(yù)期-12.4%，前值-12%。
?。?）中國(guó)8月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)3.4%，預(yù)期增3.8%，前值增3.7%。
?。?）中國(guó)8月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.3%，預(yù)期5.3%，前值5.2%。
點(diǎn)評(píng)
8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)收斂，數(shù)據(jù)特征基本與上月一致，天氣和支出節(jié)奏可能仍有一定影響，但一些市場(chǎng)擔(dān)憂的影響因素已有所體現(xiàn)，固投弱化的三條邏輯（反內(nèi)卷+關(guān)稅+設(shè)備更新節(jié)奏）、內(nèi)生動(dòng)能與社零影響、地產(chǎn)慣性等繼續(xù)存在；外需相對(duì)強(qiáng)于內(nèi)需，供給端整體有所收斂，但維持一定韌性。
市場(chǎng)對(duì)數(shù)據(jù)相對(duì)脫敏，最主要的原因在于宏觀敘事的改善，出現(xiàn)在流動(dòng)性（寬財(cái)政推升宏觀流動(dòng)性+內(nèi)部低利率下的居民存款+外部弱美元）、供需（反內(nèi)卷+促消費(fèi)+價(jià)格基數(shù)，價(jià)格敘事弱化）、產(chǎn)業(yè)（光模塊、創(chuàng)新藥、新消費(fèi)等亮點(diǎn)出現(xiàn)）等多個(gè)層面。但短期宏觀數(shù)據(jù)仍可能是分化磨底的狀態(tài)，價(jià)格底可期、但彈性待觀察；需求端尤其內(nèi)需有制約、但生產(chǎn)仍可能繼續(xù)受到財(cái)政和出口的支撐。這種情況之下，更多還是由情緒和流動(dòng)性因素決定市場(chǎng)如何解讀基本面數(shù)據(jù)，是往近了看（放大鏡），還是往遠(yuǎn)了看（望遠(yuǎn)鏡）；是往方向看（趨勢(shì)），還是往幅度和效果看（空間）。
而從短期的邊際變化上看，從財(cái)政和出口環(huán)比的持續(xù)性，到價(jià)格基數(shù)的有利階段，我們預(yù)計(jì)短期（未來(lái)1-2個(gè)月）價(jià)格敘事的邊際改善還有一定的持續(xù)性，積極解讀可能階段性占據(jù)上風(fēng)。而下一波的關(guān)注在10月后期，基數(shù)進(jìn)一步抬升、價(jià)格度過基數(shù)最有利的階段之后，更高的彈性則需要依賴于需求端強(qiáng)度，外部信息擾動(dòng)不能排除，屆時(shí)需關(guān)注市場(chǎng)預(yù)期是否發(fā)生變化。
市場(chǎng)方面，鑒于地緣不確定、長(zhǎng)假因素等，股市大概率仍將呈現(xiàn)高波動(dòng)特征，股市穩(wěn)健運(yùn)行的態(tài)勢(shì)仍符合政策導(dǎo)向，若市場(chǎng)未出現(xiàn)高斜率快速上漲，則整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)有限，投資者可沿“舊主題”尋找“新敘事”機(jī)會(huì)，AI算力基建、出口產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)、國(guó)產(chǎn)替代與出海等結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)仍在演繹，AI和科技主線值得持續(xù)關(guān)注，價(jià)格筑底過程中，反內(nèi)卷的效果需要持續(xù)跟蹤，同時(shí)階段性關(guān)注高低切、景氣度等機(jī)會(huì)。債市短期進(jìn)入目標(biāo)位，賠率改善，融資需求偏弱，央行呵護(hù)資金面且購(gòu)債重啟預(yù)期升溫，疊加長(zhǎng)假效應(yīng)，債市或階段性“歇歇腳”。品種上，此前提示暫避30年國(guó)債、二永債，國(guó)債與政金債利差有所擴(kuò)大。策略上，繼續(xù)蟄伏中短端并等待超調(diào)，配置盤嘗試布局，交易盤淺嘗輒止，長(zhǎng)端利率與轉(zhuǎn)債兩頭配策略需要了結(jié)。
具體經(jīng)濟(jì)分項(xiàng)上看，
?。?）8月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)5.2%，較上月下行0.5pct，略低于Wind一致預(yù)期為5.7%；服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比實(shí)際增長(zhǎng)5.6%，較上月下行0.2pct。8月工增邊際回落，增速尚有韌性，但表現(xiàn)略低于市場(chǎng)預(yù)期。出口、“兩新”等對(duì)工業(yè)生產(chǎn)尚有支撐，但“兩新”邊際效用退坡與反內(nèi)卷政策的階段性收縮效應(yīng)帶來(lái)一些邊際弱化的影響。具體來(lái)看，中下游行業(yè)增速整體回落為主，上游行業(yè)表現(xiàn)分化。電氣機(jī)械、通信電子、運(yùn)輸設(shè)備等產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品增速維持較高水平，邊際略有降溫，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移與海外AI投資溢出等存在支撐；通用與專用設(shè)備增速基本持平，設(shè)備更新資金下達(dá)完畢后拉動(dòng)減弱，出海帶動(dòng)的資本品需求有支撐；建筑業(yè)供需偏弱，非金屬生產(chǎn)增速低迷，黑色生產(chǎn)較上月增速降低，但中樞明顯高于前期，價(jià)格存在一定帶動(dòng)；農(nóng)副、紡織與食品等邊際走弱。
另一方面，發(fā)電量等數(shù)據(jù)背離繼續(xù)存在，8月規(guī)模以上發(fā)電量同比1.6%；8月產(chǎn)銷率為96.6%，同比-0.1Pct；出口交貨值同比-0.4%，弱于整體出口，供需改善的積極方向之上，具體幅度還需觀察。
?。?）8月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比-7.1%，較前值-5.3%進(jìn)一步回落，走勢(shì)和結(jié)構(gòu)與上月基本一致，基建地產(chǎn)制造業(yè)、一二三產(chǎn)、新改擴(kuò)建、建安設(shè)備工器具等均有所回落，我們?cè)?025年8月15日《需求收斂，生產(chǎn)韌性》報(bào)告提到可能與天氣、支出節(jié)奏、價(jià)格拖累（現(xiàn)貨價(jià)格滯后，投資價(jià)格一般會(huì)進(jìn)一步滯后）等因素有關(guān)，一方面關(guān)注整體弱化的方向指示，另一方面關(guān)注季節(jié)性、價(jià)格等邊際上的變化。此外，AI算力基建等可能成為長(zhǎng)期的增長(zhǎng)點(diǎn)，關(guān)注相關(guān)信息。其中，8月制造業(yè)投資同比-1.3%，較7月回落1.0個(gè)百分點(diǎn)。結(jié)構(gòu)上，主要行業(yè)投資增速多數(shù)回落，盡管可能存在支出節(jié)奏的影響，但基本上對(duì)應(yīng)三條弱化邏輯，一是，中上游行業(yè)降幅有所收窄，但仍處于負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，對(duì)應(yīng)反內(nèi)卷進(jìn)展，有色（同比-12%，下同）、化學(xué)原料（-8.5%）、電氣機(jī)械（-9.4%）、專用設(shè)備（-16.2%）；二是，出口鏈對(duì)應(yīng)關(guān)稅影響，盡管出口讀數(shù)仍有韌性，但產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移等對(duì)于內(nèi)部投資活動(dòng)仍有擾動(dòng)，通信電子（-14.3%）行業(yè)投資延續(xù)下滑；三是，紡織、農(nóng)副等廣譜性行業(yè)回落，可能對(duì)應(yīng)設(shè)備更新支撐的弱化，與設(shè)備更新資金的下達(dá)節(jié)奏有關(guān)。剔除掉
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