>> 中信建投-走出低通脹系列(一)：行政“反內(nèi)卷”之外-250916
| 上傳日期： |
2025/9/16 |
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pdf 共30頁(yè) |
來(lái)源： |
中信建投 |
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作者： |
周君芝 |
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核心觀(guān)點(diǎn)
歷史告訴我們，中國(guó)政府具有豐富的反內(nèi)卷經(jīng)驗(yàn)。
有效反內(nèi)卷，成功走出有效需求不足，走出低通脹，需要做的遠(yuǎn)非簡(jiǎn)單去產(chǎn)能，更非僅采用行政手段推進(jìn)產(chǎn)能收縮。
走出有效需求不足，走出低通脹，本質(zhì)上是經(jīng)濟(jì)如何走出新老動(dòng)能切換的陣痛期。
歷次產(chǎn)能過(guò)剩和走出有效需求不足的過(guò)程中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)承受陣痛。但之后中國(guó)總能完成蛻變，走向下一個(gè)更高的發(fā)展平臺(tái)。
有效需求不足，是經(jīng)濟(jì)內(nèi)卷的結(jié)果表現(xiàn)。歷史上中國(guó)曾經(jīng)歷過(guò)不止一次政府有效“反內(nèi)卷”，最終走出內(nèi)卷，走出低通脹。
改革開(kāi)放以來(lái)較為突出的產(chǎn)能過(guò)剩發(fā)生在1998至1999年。這一輪過(guò)剩產(chǎn)能始于1992年的過(guò)度投資，紡織、煤炭、冶金、建材、石化、制糖等產(chǎn)業(yè)的國(guó)有企業(yè)過(guò)剩尤甚。與產(chǎn)能過(guò)剩相伴，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一輪通縮。
回溯這一段歷史，我們發(fā)現(xiàn)有效反內(nèi)卷并非簡(jiǎn)單供給收縮，而是同步處理好四組關(guān)系。
這既是1998年那一輪政策成功引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)走出產(chǎn)能過(guò)剩的原因所在，也是當(dāng)下我們?cè)u(píng)估本輪反內(nèi)卷政策節(jié)奏的宏觀(guān)坐標(biāo)軸。
第一，把握恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)。需要在得到新需求支撐之時(shí)才能推進(jìn)供給出清。1998年那一輪通縮應(yīng)對(duì)，外需疲弱之時(shí)中國(guó)啟動(dòng)內(nèi)需，接力亞洲金融危機(jī)對(duì)中國(guó)總需求的沖擊。而在逆周期效果減弱之際，中國(guó)又加入WTO，借力全球化紅利。
第二，采用合理的方式。既然過(guò)剩產(chǎn)能集中在特定行業(yè)的國(guó)有企業(yè)，1998年反內(nèi)卷運(yùn)用行政手段，嚴(yán)格控制新項(xiàng)目，強(qiáng)制清理并淘汰落后產(chǎn)能。行業(yè)層面，從紡織開(kāi)始逐步有序推進(jìn)，盡量平緩行政去產(chǎn)能帶來(lái)的總量沖擊。
第三，推進(jìn)深度改革。每一次產(chǎn)能過(guò)剩都意味著舊增長(zhǎng)瓶頸已現(xiàn)。所以每一次反內(nèi)卷，去產(chǎn)能的“題眼”是調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，尋找經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新動(dòng)力。1998年那一輪行政去產(chǎn)能，真正打開(kāi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)后續(xù)20年增長(zhǎng)空間的是兩大內(nèi)需改革——財(cái)政改革（財(cái)政開(kāi)始重視逆周期，開(kāi)始著眼于央地關(guān)系的新平衡）；民生領(lǐng)域改革（房改、醫(yī)改和教改），徹底釋放居民部門(mén)被壓制的需求。
第四，把控金融風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)體和金融互為依存。所以行業(yè)過(guò)剩的同時(shí)伴隨著金融過(guò)剩。實(shí)體去產(chǎn)能意味著金融同步需要?jiǎng)冸x不良資產(chǎn)并做風(fēng)險(xiǎn)控制。1998年那一輪走出低通脹，金融風(fēng)險(xiǎn)控制采用AMC接力銀行不良資產(chǎn)，財(cái)政注入銀行資本金。最終緩解國(guó)有企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩對(duì)銀行利潤(rùn)和資產(chǎn)負(fù)債表的侵蝕。
2023年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，經(jīng)濟(jì)面臨“有效需求不足、部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)?！钡忍魬?zhàn)。回顧迄今為止的五輪通脹負(fù)增長(zhǎng)時(shí)期，1998和2015年同樣面臨有效需求不足和產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，這對(duì)當(dāng)下有一定借鑒意義。
本篇是走出低通脹系列的第一篇，通過(guò)回溯1998至1999年的歷史，為我們觀(guān)察后續(xù)反內(nèi)卷政策的著力點(diǎn)和節(jié)奏，提供啟示。
一、1998至1999年，中國(guó)首次經(jīng)歷一輪罕見(jiàn)通脹負(fù)增長(zhǎng)時(shí)期。
CPI連續(xù)22個(gè)月同比負(fù)增長(zhǎng)，PPI連續(xù)31個(gè)月同比負(fù)增長(zhǎng)，GDP平減指數(shù)連續(xù)7個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng)。
CPI同比負(fù)增長(zhǎng)始于1998年4月，并于1999年4月和5月創(chuàng)下歷史最低值（-2.2%）。PPI同比負(fù)增長(zhǎng)始于1997年，GDP平減指數(shù)同比負(fù)增長(zhǎng)始于1998年Q2。
本輪通脹負(fù)增長(zhǎng)有內(nèi)外兩重因素。
外部沖擊是亞洲金融危機(jī)壓制中國(guó)出口，且1998年6月長(zhǎng)江流域遭受百年一遇大洪水。
1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，重創(chuàng)了亞洲經(jīng)濟(jì)。亞洲主要經(jīng)濟(jì)體貨幣紛紛大幅貶值，朱镕基總理代表中國(guó)政府承諾人民幣三年不貶值。
內(nèi)部壓力主要來(lái)自1992年全國(guó)大干快上，空前的投資熱潮造成了低效產(chǎn)能重復(fù)建設(shè)與低端產(chǎn)業(yè)重復(fù)投資現(xiàn)象。例如，由于能夠外匯創(chuàng)收，紡織業(yè)領(lǐng)域的過(guò)度投資尤為嚴(yán)重，全國(guó)97%以上的縣級(jí)市都擁有至少一家獨(dú)立的紡織企業(yè)。
二、1998至1999年，中國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩主要集中在國(guó)有企業(yè)。
當(dāng)時(shí)產(chǎn)能過(guò)剩主要集中在紡織、煤炭、冶金、建材、石化、制糖等行業(yè)，國(guó)有企業(yè)投資過(guò)?，F(xiàn)象尤為嚴(yán)重。
1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)前，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題開(kāi)始顯現(xiàn)，多個(gè)行業(yè)增收不增利，甚至開(kāi)始虧損。
1995年在900多種主要工業(yè)產(chǎn)品中，全國(guó)有半數(shù)產(chǎn)品的生產(chǎn)能力利用率在60%以下。如照像膠卷僅13.3%，電影膠片25.5%，電話(huà)單機(jī)51.4%，彩色電視機(jī)46.1%，家用洗衣機(jī)43.4%，自行車(chē)54.5%。煤炭和鋼鐵等工業(yè)原材料利潤(rùn)亦大幅下滑，開(kāi)始虧損。
亞洲金融危機(jī)造成中國(guó)出口快速滑坡，重創(chuàng)中國(guó)出口企業(yè)盈利。
以紡織業(yè)為例，當(dāng)時(shí)紡織業(yè)營(yíng)收規(guī)模飆升，卻帶來(lái)了利潤(rùn)銳減，甚至虧損。1998年紡織業(yè)出口創(chuàng)匯占比22%，營(yíng)收占比6%，但全行業(yè)虧損32億元。
國(guó)企的嚴(yán)重虧損通過(guò)貸款逐漸蔓延至銀行體系，導(dǎo)致四大行不良率飆升。
1997年我國(guó)不良貸款占貸款總額的20%以上。1998年6月21日，海南發(fā)展銀行成為了我國(guó)第一家破產(chǎn)的銀行。
三、逆轉(zhuǎn)通縮，方法不止于行政去產(chǎn)能。
（一）傳統(tǒng)逆周期政策積極發(fā)力。
貨幣政策率先轉(zhuǎn)向，央行于1996年5月實(shí)施首次降息，提振私人部門(mén)信貸需求。從1998年到1999年末，僅2年時(shí)間，累計(jì)實(shí)行了兩
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