>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)放緩，政策加力概率上升-250915
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2025/9/15 |
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廣發(fā)證券 |
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作者： |
郭磊 |
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8月經(jīng)濟(jì)延續(xù)放緩。六大口徑數(shù)據(jù)出口、工業(yè)、服務(wù)業(yè)、社零、投資、地產(chǎn)銷售同比均不同程度低于前值。簡(jiǎn)單按生產(chǎn)法（工增和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)）估算GDP指數(shù)同比約為4.80%，結(jié)合支出法（工增和社零）估算GDP指數(shù)同比約為4.55%，兩種方法均值為4.67%，低于同口徑7月的4.91%。
據(jù)萬(wàn)得數(shù)據(jù)（下同），8月出口同比4.4%，低于前值的7.2%。工業(yè)增加值同比5.2%，低于前值的5.7%。服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比5.6%，低于前值的5.8%。社零同比3.4%，低于前值的3.7%。
8月固定資產(chǎn)投資單月同比-6.3%，低于前值的-5.2%；地產(chǎn)銷售單月同比-10.3%，低于前值的-8.0%。
工業(yè)增加值同比5.2%，低于前值的5.7%。出口交貨節(jié)奏的放緩是主要拖累，8月出口交貨值同比為-0.4%，屬于年內(nèi)首次負(fù)增長(zhǎng)。出口交貨值和出口區(qū)別一是前者是規(guī)上企業(yè)，后者是整體；二是前者是按當(dāng)期生產(chǎn)交付統(tǒng)計(jì)，后者是按報(bào)關(guān)統(tǒng)計(jì)，即包括往期庫(kù)存。出口交貨增低于出口似乎指向?qū)徤餮a(bǔ)庫(kù)，不過(guò)在前期報(bào)告中我們指出今年出口交貨值有一個(gè)特征是季末高、季初低，8月走低也算正常節(jié)奏，9月數(shù)據(jù)相對(duì)比較關(guān)鍵。
在前期報(bào)告《今年經(jīng)濟(jì)節(jié)奏為何季末高、季初低》中，我們指出：今年出口交貨值的兩個(gè)高點(diǎn)就位于3月和6月，同比分別為7.7%、4.0%，其余月份（不含春節(jié)）同比增速卻只有0-1%。這應(yīng)和企業(yè)應(yīng)對(duì)貿(mào)易環(huán)境不確定性有關(guān)。4月美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”落地之前，3月企業(yè)加快了出口交貨；5月中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會(huì)談聯(lián)合聲明，6月企業(yè)加快了出口交貨。
工業(yè)增加值中，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比9.3%，持平前值，仍是相對(duì)景氣度最高的部分。從主要產(chǎn)品看，新能源汽車、發(fā)電設(shè)備、太陽(yáng)能電池、金屬切削機(jī)床、工業(yè)機(jī)器人等產(chǎn)量增速依舊較高，產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)仍較為集中。其他線索包括：（1）傳統(tǒng)產(chǎn)品中鋼材、焦炭產(chǎn)量增速較前值有所提升，可能是價(jià)格預(yù)期好轉(zhuǎn)導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)意愿上升；（2）水泥產(chǎn)量增速仍低，對(duì)應(yīng)建筑業(yè)需求偏弱；（3）服務(wù)業(yè)機(jī)器人同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，其需求端似乎不如工業(yè)機(jī)器人穩(wěn)固；（4）智能手機(jī)產(chǎn)量增速依舊較低，“兩新”背景下國(guó)內(nèi)銷量并不低，外需可能是主要約束。
8月新能源汽車產(chǎn)量同比22.7%（前值17.1%）；發(fā)電設(shè)備產(chǎn)量同比30.7%（前值34.6%）；太陽(yáng)能電池產(chǎn)量同比16.8%（前值16.0%）；金屬切削機(jī)床產(chǎn)量同比16.4%（前值20.3%）；工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量同比14.4%（前值24.0%）。
8月鋼材產(chǎn)量同比9.7%（前值6.4%）；焦炭產(chǎn)量同比3.9%（前值0.5%）；水泥產(chǎn)量同比-6.2%（前值-5.6%）；服務(wù)業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量同比-6.5%（前值12.8%）；智能手機(jī)產(chǎn)量同比3.2%（前值2.0%）。
社零同比3.4%，低于前值的3.7%。其中值得關(guān)注的細(xì)節(jié)包括：（1）鄉(xiāng)村消費(fèi)加速，城市消費(fèi)減速；（2）餐飲增速自6月低點(diǎn)連續(xù)第二個(gè)月改善；（3）相對(duì)高增速的品類包括體育娛樂(lè)、金銀珠寶、家電、家具等，其背后分別是服務(wù)消費(fèi)行業(yè)趨勢(shì)、金價(jià)上行、“兩新”政策紅利、二手房成交活躍度；（4）8月汽車零售額同比0.8%，較同期乘聯(lián)會(huì)口徑汽車零售量同比的3%1已經(jīng)較為接近，對(duì)應(yīng)價(jià)格趨勢(shì)初步企穩(wěn)；（5）從縱向趨勢(shì)看，家電、手機(jī)銷售增速較前值明顯下降，可能和“兩新”補(bǔ)貼充裕度低于上半年有關(guān)。9月上旬上海以舊換新補(bǔ)貼改為搖號(hào)方式2。
8月鄉(xiāng)村社零同比4.6%，高于前值的3.9%；城鎮(zhèn)社零同比3.2%，低于前值的3.6%。
8月體育娛樂(lè)用品零售同比16.9%（前值13.7%）；金銀珠寶零售同比16.8%（前值8.2%）；家電零售同比14.3%（前值28.7%）；家具零售同比18.6%（前值20.6%）；汽車零售同比0.8%（前值-1.5%）；通訊器材零售同比7.3%（前值14.9%）。
固定資產(chǎn)投資的下降可能是經(jīng)濟(jì)放緩的源頭之一。8月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比從前值的1.6%下降至0.5%，對(duì)應(yīng)單月同比為-6.3%，較前值的-5.2%降幅有所擴(kuò)大。其中地產(chǎn)、制造業(yè)、基建有不同程度拖累。地產(chǎn)投資今年4月之后一直偏弱；更值得注意的是制造業(yè)和基建，制造業(yè)單月投資同比-1.3%，較上半年變化幅度較大，可能和設(shè)備更新的邊際帶動(dòng)力有所放緩有關(guān)；大小口徑基建單月同比分別為-6.4%、-5.9%，較上半年變化幅度較大，和建筑業(yè)PMI偏低的情況可以互相印證。其中水利投資進(jìn)入高基數(shù)區(qū)間，近月增速下行較快；代表地方基建的道路、公共設(shè)施管理均明顯偏弱，可能和化債背景下增量項(xiàng)目不足有關(guān)。
8月固定資產(chǎn)當(dāng)月同比-6.3%（前值-5.2%）；其中，制造業(yè)投資當(dāng)月同比-1.3%（前值-0.3%）；地產(chǎn)投資當(dāng)月同比-19.4%（前值-17.2%）；大口徑基建投當(dāng)月同比-6.4%（前值-1.9%）；小口徑基建投資當(dāng)月同比-5.9%（前值-5.1%）。
8月大小口徑基建累計(jì)同比分別為5.4%（前值7.3%）、2.0%（前值3.2%），其中鐵路投資累計(jì)同比4.5%（前值5.9%）、道路投資累計(jì)同比-3.3%（前值-2.0%）、公共設(shè)施管理投資累計(jì)同比-1.1%（前值0.5%）、水利投資累計(jì)同比7.4%（前值12.6%）。
地產(chǎn)的量?jī)r(jià)趨勢(shì)是另一個(gè)源頭。8月地產(chǎn)銷售面積、新開工、施工、投資同比均較前值降幅有所擴(kuò)大。從70個(gè)大中城市價(jià)格指數(shù)來(lái)看，新房?jī)r(jià)格環(huán)比-0.3%持平前值，二
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