>> 華泰證券-西麥食品(002956)創(chuàng)新引擎重塑燕麥行業(yè)新格局-250920
| 上傳日期： |
2025/9/21 |
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| 1785KB |
| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
王可欣,呂若晨 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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首次覆蓋西麥食品并給予買入評級，目標價29.68元（基于26年28xPE）。公眾健康意識提升、疊加年輕消費群體的需求特征正在重塑燕麥行業(yè)的產(chǎn)品開發(fā)邏輯，健康化/功能化/零食化逐漸成為未來產(chǎn)品升級的主要方向。西麥高度重視產(chǎn)品創(chuàng)新，產(chǎn)品迭代速度優(yōu)于競品，并憑借線下渠道扎實的分銷能力、線上渠道的持續(xù)發(fā)力及對新興渠道的積極擁抱，實現(xiàn)全渠道布局。
燕麥行業(yè)：行業(yè)規(guī)模破百億，國產(chǎn)替代趨勢漸顯
我國燕麥行業(yè)24年零售規(guī)模已達101億元，19-24年CAGR為3.5%。相較海外成熟市場，我國人均燕麥消費水平仍有提升空間（24年人均消費額對比：中國1.0美元＜日本5.0美元＜韓國6.1美元＜美國38.0美元）。健康化趨勢下，伴隨場景擴容、產(chǎn)品創(chuàng)新及渠道變革，我國燕麥行業(yè)有望實現(xiàn)長期穩(wěn)健發(fā)展。參考日韓，功能化與場景化或為行業(yè)主要發(fā)展方向。當(dāng)前呈現(xiàn)雙寡頭格局，24年西麥/桂格的市占率為26.0%/18.2%，國產(chǎn)品牌西麥自21年超越桂格后持續(xù)擴大領(lǐng)先優(yōu)勢。預(yù)計未來行業(yè)整合仍將深化，頭部廠商有望通過強化品牌效應(yīng)/提升產(chǎn)品品質(zhì)/鞏固渠道布局等舉措擴大份額。
西麥食品：厲兵秣馬，產(chǎn)品&渠道優(yōu)勢明顯
產(chǎn)品端：西麥依托優(yōu)質(zhì)澳麥原料和多元化采購渠道，構(gòu)建了全產(chǎn)業(yè)鏈掌控優(yōu)勢。公司高度重視產(chǎn)品創(chuàng)新，通過三大研發(fā)中心打造“基礎(chǔ)品類+功能延伸+場景創(chuàng)新”的立體產(chǎn)品矩陣，產(chǎn)品豐富度和推新速度均領(lǐng)先同業(yè)。渠道端：西麥已構(gòu)建全國性的線上&線下全渠道網(wǎng)絡(luò)，線下渠道（24年收入占比57%）經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)完備且高效，聚焦單點提升及渠道精耕；線上渠道（24年收入占比30%）在鞏固傳統(tǒng)電商渠道優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，重點發(fā)力抖音等興趣電商平臺；并積極布局零食量販/會員制商超等新興渠道，完善渠道生態(tài)布局。
如何看待西麥食品未來的成長空間？
中短期看，公司深耕功能性產(chǎn)品研發(fā)以滿足消費升級需求，創(chuàng)新“燕麥+”產(chǎn)品組合；渠道端實施精細化運營，線下渠道強化體驗營銷并加速下沉市場滲透，線上渠道聚焦年輕化平臺布局，通過場景化內(nèi)容營銷構(gòu)建私域流量增長引擎。長期看，收入端，公司以“大健康”戰(zhàn)略為核心，持續(xù)完善產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈布局，有望打開健康食品領(lǐng)域的增量空間，同時通過國際化戰(zhàn)略開拓海外市場，為公司提供長期發(fā)展動能；利潤端，控費與聚焦策略下，公司成本與費用管控均有空間，或?qū)⒓铀僮汾s海外龍頭企業(yè)10%+的凈利率。
我們與市場觀點不同之處
市場對燕麥品類的發(fā)展空間還沒有充分認知，我們認為未來在公眾健康意識提升的背景下，燕麥行業(yè)有望通過產(chǎn)品創(chuàng)新與場景擴容實現(xiàn)持續(xù)增長，復(fù)合燕麥仍為行業(yè)主要的增長驅(qū)動力。據(jù)巨量算數(shù)，從抖音平臺燕麥行業(yè)TGI集中度（目標群體指數(shù)）看，24年18-23歲人群的TGI集中度高達144.2，顯著高于其他年齡段，表明燕麥行業(yè)的目標消費人群已拓展至18-23歲的年輕群體。對比海外國家，我國冷食燕麥在燕麥行業(yè)的滲透率仍有提升空間。
盈利預(yù)測與估值
預(yù)計25-27年歸母凈利1.8/2.4/2.8億，同比+36.1%/+30.0%/+17.6%，對應(yīng)EPS 0.81/1.06/1.24元，參考可比公司26年P(guān)E均值16x（Wind一致預(yù)期），考慮公司所處的燕麥賽道長坡厚雪，公司在產(chǎn)品推新及渠道拓展層面積極進取，預(yù)計公司24-26年凈利CAGR（27%）高于可比公司均值（13%），認可估值溢價，給予其26年28x PE，目標價29.68元，“買入”。
風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、原料成本波動、食品安全風(fēng)險。
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