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資金價(jià)格：季末資金面收緊
　　統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，央行公開(kāi)市場(chǎng)凈投放近6000億元，其中，按固定數(shù)量、利率招標(biāo)、多重價(jià)位中標(biāo)模式開(kāi)展了3000億元14天逆回購(gòu)操作。季末資金價(jià)格上行，DR007和R007分別上行至1.6%、1.8%。
　　一級(jí)市場(chǎng)：專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模增加
　　統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，利率債共發(fā)行119只，實(shí)際發(fā)行總額7086億元，凈融資額為772億元。9月19日，30年期特別國(guó)債續(xù)發(fā)價(jià)格為99.67元，折合年收益率為2.17%，高于二級(jí)市場(chǎng)成交價(jià)格；地方專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模在月末季節(jié)性增加。
　　二級(jí)市場(chǎng)：收益率曲線上行
　　統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，國(guó)債收益率曲線整體上行，主要制約來(lái)自消息面，市場(chǎng)預(yù)期公募債基贖回費(fèi)率調(diào)整在即，帶動(dòng)機(jī)構(gòu)主動(dòng)贖回債基。此外，股債蹺蹺板效應(yīng)依然存在，權(quán)益市場(chǎng)偏強(qiáng)震蕩也壓制債市情緒。
　　市場(chǎng)展望
　　基本面上，當(dāng)前債市對(duì)基本面的敏感度不高，從資產(chǎn)配置角度看，基本面偏弱隱含的信息是實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率較低，但在債券低票息+資本利損的階段，債券類(lèi)資產(chǎn)同樣難以提供更高的綜合收益，因此債券對(duì)基本面的敏感度下降。
　　政策面上，增量政策主要將涉及三個(gè)方向，一是8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)政策的預(yù)期升溫，促消費(fèi)、擴(kuò)基建可能是重點(diǎn)領(lǐng)域。此外，地產(chǎn)領(lǐng)域也可能呈現(xiàn)局部放松態(tài)勢(shì)。二是贖回費(fèi)率調(diào)整方案正式落地。三是呵護(hù)流動(dòng)性和穩(wěn)定債市方面，央行重啟公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)債的預(yù)期依然較高，可能與贖回費(fèi)率調(diào)整相繼出現(xiàn)，助力平抑債市波動(dòng)。根據(jù)2024年經(jīng)驗(yàn)，央行買(mǎi)債以買(mǎi)入短債為主，因此預(yù)計(jì)未來(lái)曲線走陡概率較高，對(duì)長(zhǎng)期限品種需保持謹(jǐn)慎。
　　資金面上，跨季資金面仍有壓力。
　　總結(jié)來(lái)看，債券依然是當(dāng)前的弱勢(shì)資產(chǎn)，9月末先關(guān)注資金面和權(quán)益市場(chǎng)變化，以謹(jǐn)慎心態(tài)應(yīng)對(duì)，同時(shí)前瞻四季度的主線切換過(guò)程——2025年，債市在每個(gè)季度都切換出一條相對(duì)清晰的主線邏輯，一季度是資金面收緊、二季度是關(guān)稅、三季度是股債蹺蹺板，每個(gè)季度的末期，主線邏輯都出現(xiàn)弱化，四季度的交易主線或先后切換為機(jī)構(gòu)行為變化、降息預(yù)期等，曲線可能呈現(xiàn)先陡后平特征。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化超預(yù)期；政策變化超預(yù)期；海外流動(dòng)性超預(yù)期收緊。