>> 西部證券-策略周末談：消費股還有機會嗎？-250928
| 上傳日期： |
2025/9/29 |
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| 2923KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
西部證券 |
| 評級： |
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作者： |
曹柳龍 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心結(jié)論
1、本輪牛市的底色：跨境資本回流（類似19-21年牛市）
過去3年美聯(lián)儲加息，中國逆勢降息，美債利率明顯高于中債利率。這導(dǎo)致跨境資本流出中國，人民幣貶值，中國M2收縮，各類要素價格（包括股價）陷入通縮，A股走熊。去年底以來美聯(lián)儲降息，中國貨幣政策偏緊，中美利差倒掛明顯收斂，跨境資本開始回流中國，人民幣升值，中國M2擴張，各類資產(chǎn)價格也正迎來“再通脹?！?。
2、過去3年加息周期：跨境資本外流，拖累中國各類要素陷入通縮
中美利差倒掛，導(dǎo)致跨境資本持續(xù)外流：2020年以來中國央行經(jīng)常賬戶和金融賬戶累計流出約16萬億元。資本可以跨境自由流通，但大多要素無法跨境自由流通。因此，跨境資本外流在過去幾年導(dǎo)致國內(nèi)各類要素價格（毛利率/ROE/股價）沿著“消費→材料→制造→資源”順序相繼陷入通縮。同時，中國資本外流加劇各類要素通縮，會提升中國出口競爭優(yōu)勢，但出口擴張又會反過來加速中國資本外流，形成“通縮-出口-通縮”的負向螺旋。
3、美聯(lián)儲重啟降息：跨境資本加速回流，中國資產(chǎn)迎來“再通脹?！?br> 中國凈出口規(guī)模中樞上移，人民幣匯率將進入長期升值周期。當前外匯掉期顯示人民幣的升值潛力很強。只要明年人民幣升值超過7.0，當前持有人民幣的收益就能夠超過美元。這會反轉(zhuǎn)之前人民幣的“套息套匯交易”。同時，美聯(lián)儲重啟降息也正在加速跨國資本回流中國，這也會反轉(zhuǎn)“通縮-出口-通縮”的負向螺旋，中國各類要素價格（包括股價）正迎來系統(tǒng)性的“再通脹?！?。
4、A股牛市有望轉(zhuǎn)向消費驅(qū)動：政策底→股市底→【消費底】→盈利底
過去20多年，中國處在工業(yè)化起飛期，經(jīng)濟和牛市都是投資驅(qū)動的：政策底→股市底→【投資底】→盈利底。而美國早已步入工業(yè)化成熟期，經(jīng)濟和牛市都是消費驅(qū)動的：政策底→股市底→【消費底】→盈利底。中國在2018年左右進入工業(yè)化成熟期，消費將逐步取代投資，成為經(jīng)濟和牛市的驅(qū)動力。美聯(lián)儲重啟降息，跨境資本加速回流，居民消費能力和企業(yè)ROE也將相繼得到修復(fù)。
5、“冰火轉(zhuǎn)換”將至：科技率先領(lǐng)漲→出口“高切次高”→消費“冰火轉(zhuǎn)換”
跨境資本加速回流，將系統(tǒng)性修復(fù)中國各類要素價格。當前TMT的公募持倉已較為極致，四季度市場風(fēng)格將“高切次高”。行業(yè)配置建議關(guān)注：（1）底倉配置逆全球化受益的“硬通貨+硬科技”（黃金/資源/保險/國產(chǎn)算力）；（2）四季度“高切次高”，增配外資加倉中國的優(yōu)質(zhì)制造業(yè)（電力設(shè)備/化工/機械）；（3）中長期布局“冰火轉(zhuǎn)換”的大眾消費（食品飲料/旅游出行/汽車）。
風(fēng)險提示：國際局勢變化風(fēng)險，美債利率超預(yù)期上行，產(chǎn)業(yè)政策變化風(fēng)險等。
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