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一、全球貨幣政策轉(zhuǎn)向跟蹤
　　1、全球利率圖譜：美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息周期，日央行超預(yù)期鷹派
　　2025年8-9月，我們跟蹤的全球26個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體中有13個(gè)經(jīng)濟(jì)體降息。美聯(lián)儲(chǔ)9月降息25bp至4%-4.25%，符合市場預(yù)期。歐央行連續(xù)第二次“按兵不動(dòng)”。日央行維持政策利率不變，但兩名票委投票反對(duì)維持利率不變，同時(shí)宣布減持ETF與REITs，較預(yù)期鷹派。
　　2、全球利率預(yù)期：年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期降息3次，日央行加息1次
　　美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫，從目前外資機(jī)構(gòu)的預(yù)測值來看，到2025年末基準(zhǔn)利率預(yù)測值中樞約3.75%（對(duì)應(yīng)年內(nèi)累計(jì)降息3次）；而到2026年末基準(zhǔn)利率預(yù)測值中樞約3.25%（對(duì)應(yīng)本輪降息周期累計(jì)降息5次）。歐元區(qū)在9月議息會(huì)議后，降息預(yù)期進(jìn)一步降溫，市場普遍預(yù)期歐央行貨幣政策寬松周期或已接近尾聲。日央行10月加息預(yù)期尚不強(qiáng)烈，但年內(nèi)存在再加息一次的預(yù)期。
　　3、2025年8-9月，中國內(nèi)地名義利率走高帶來實(shí)際利率也同步走高。實(shí)際利率由7月末的3.1%提升至9月下旬的3.3%，實(shí)際利率所處歷史分位數(shù)（2014年以來）由7月末的68%提升至9月下旬的73%；且國際比較來看，中國內(nèi)地實(shí)際利率在全球13個(gè)經(jīng)濟(jì)體中處于偏高水平（位列第10），僅有印度、印尼、巴西的實(shí)際利率高于中國內(nèi)地。
　　二、全球流動(dòng)性跟蹤
　　1、美聯(lián)儲(chǔ)縮表的流動(dòng)性跟蹤：量價(jià)指標(biāo)均指向流動(dòng)性收緊信號(hào)
　　縮表的“數(shù)量”跟蹤信號(hào)：隔夜逆回購幾乎耗盡、貼現(xiàn)窗口用量提升
　　截至2025年9月24日，美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備金規(guī)模相比縮表前收縮3577億美元，8-9月準(zhǔn)備金規(guī)模收縮3000億美元，為美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)縮表以來最快的準(zhǔn)備金收縮速度。ONRRP余額大幅收縮至292億美元（7月末為1555億美元），用量已幾乎耗盡。8-9月美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備金與ONRRP大幅收縮主要原因或來自美國財(cái)政部大幅增發(fā)國債并回補(bǔ)TGA賬戶余額，導(dǎo)致從金融市場大規(guī)模“抽水”。不過，目前，SRF、央行流動(dòng)性互換用量繼續(xù)保持偏低水平，僅貼現(xiàn)窗口工具用量走高，但仍處于可控水平。
　　縮表的“價(jià)格”跟蹤信號(hào)：SOFR-EFFR利差大幅轉(zhuǎn)正
　　指標(biāo)1：EFFR-利率走廊上限IOER利差目前穩(wěn)定在-7bp，未出現(xiàn)收窄。
　　指標(biāo)2：SOFR-EFFR利差自8月中旬至今穩(wěn)定為正，利差最高達(dá)到0.18%；反映了在ONRRP用量幾乎耗盡的環(huán)境下，非銀機(jī)構(gòu)流動(dòng)性環(huán)境已經(jīng)顯著收緊。
　　指標(biāo)3：9月以來SOFR-IOER利差平均值由7月的-0.06%收窄至-0.03%，同樣反映了非銀機(jī)構(gòu)流動(dòng)性環(huán)境正在收緊。
　　2、全球金融市場流動(dòng)性跟蹤：美國國債流動(dòng)性惡化，信用利差維持低位
　　國債買賣價(jià)差：8-9月美國10Y國債買賣價(jià)差反復(fù)在0.19bp-0.58bp之間波動(dòng)，三季度美國國債天量發(fā)行對(duì)國債市場流動(dòng)性形成擾動(dòng)，但隔夜逆回購和準(zhǔn)備金仍為國債市場提供了流動(dòng)性支撐。日德意國債利差持續(xù)維持低位，國債市場流動(dòng)性寬松。
　　美元流動(dòng)性溢價(jià)：8月以來Libor-OIS利差大幅走高，SOFR-OIS利差沖高后回落，美元流動(dòng)性出現(xiàn)收緊
　　離岸美元掉期點(diǎn)：歐元兌美元、日元兌美元掉期點(diǎn)均處于較低水平
　　信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：8月以來美國投資級(jí)信用債CDS價(jià)格有小幅走高但提升幅度不大；同時(shí)信用債OAS、高收益?zhèn)鵆DS價(jià)格均維持低位。歐洲、日本、亞洲（除日本）的信用債CDS價(jià)格處于低位
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：跟蹤指標(biāo)不全面，各經(jīng)濟(jì)體金融市場流動(dòng)性弱于預(yù)期