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核心觀點(diǎn)
　　全球領(lǐng)先的晶圓代工龍頭廠商。中芯國(guó)際是中國(guó)大陸技術(shù)最先進(jìn)、規(guī)模最大的晶圓代工龍頭企業(yè)，歷經(jīng)初創(chuàng)期、戰(zhàn)略調(diào)整期和技術(shù)追趕期三大發(fā)展階段，現(xiàn)已成長(zhǎng)為全球市場(chǎng)份額前三的集成電路制造企業(yè)。公司憑借在l4nmFinFET工藝的量產(chǎn)和N+1等先進(jìn)節(jié)點(diǎn)的技術(shù)突破，構(gòu)建了深厚的專利壁壘，累計(jì)授權(quán)專利超1.4萬(wàn)件。盡管面臨美國(guó)設(shè)備限制和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的壓力，2024年仍實(shí)現(xiàn)營(yíng)收577.96億元，同比+27.7%，受折舊影響，凈利潤(rùn)同比下滑23.3%。公司聚焦成熟制程擴(kuò)產(chǎn)和本土市場(chǎng)需求，持續(xù)受益于AI、汽車電子的國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)，未來有望在行業(yè)復(fù)蘇和產(chǎn)能釋放中強(qiáng)化領(lǐng)先地位。
　　半導(dǎo)體行業(yè)復(fù)蘇，晶圓代工國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)明顯。全球半導(dǎo)體行復(fù)蘇明顯，上半年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)3460億美元，同比增長(zhǎng)18.9%，主要受AI基礎(chǔ)設(shè)施投資及終端應(yīng)用需求驅(qū)動(dòng)。晶圓代工作業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)，呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”格局，臺(tái)積電主導(dǎo)市場(chǎng)，中芯國(guó)際則以約6%份額位居全球第三。行業(yè)資本與技術(shù)壁壘極高，設(shè)備投資占晶圓廠總成本70%-80%，且客戶認(rèn)證周期長(zhǎng)、轉(zhuǎn)換成本高。中國(guó)大陸晶圓代工雖起步較晚，但在國(guó)產(chǎn)替代與政策驅(qū)動(dòng)下快速發(fā)展，2025年本土市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)1026億元，中芯國(guó)際作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的代工廠，在成熟制程擴(kuò)產(chǎn)與本土化供應(yīng)鏈中扮演關(guān)鍵角色。
　　公司通過“制程升級(jí)與產(chǎn)能擴(kuò)張”雙軌并進(jìn)策略持續(xù)提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。中芯國(guó)際一方面深耕成熟制程，2024年實(shí)現(xiàn)8英寸月產(chǎn)能45萬(wàn)片、12英寸月產(chǎn)能25萬(wàn)片，持續(xù)鞏固在汽車電子、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì);另一方面積極研發(fā)先進(jìn)制程，已完成14nm FinFET量產(chǎn)，為支持產(chǎn)能建設(shè)，2024年資本開支達(dá)73.3億美元，重點(diǎn)投向上海、北京、深圳、天津等地的12英寸晶圓廠擴(kuò)建項(xiàng)目，部分新產(chǎn)線將于2025年起陸續(xù)投產(chǎn)。盡管擴(kuò)張帶來短期壓力，隨著產(chǎn)能釋放和良率提升，公司經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力有望持續(xù)改善。
　　投資建議︰我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年公司營(yíng)業(yè)收入分別為727.71/764.01/936.1l億元，預(yù)計(jì)公司2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為49.46/58.39/83.39億元，增速為33.7%/18.1%/42.8%，對(duì)應(yīng)A股PB為6.91/6.66/6.32倍。首次評(píng)級(jí)，給予A股中芯國(guó)際“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:技術(shù)研發(fā)與外部限制的風(fēng)險(xiǎn);財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)壓力的風(fēng)險(xiǎn);地緣政治與全球供應(yīng)的不確定性的風(fēng)險(xiǎn)。