>> 浙商證券-2025年9月PMI數(shù)據(jù)解讀-9月PMI：經(jīng)濟呈現(xiàn)穩(wěn)中有升發(fā)展態(tài)勢-250930
| 上傳日期： |
2025/10/1 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
李超,廖博 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
9月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.8%，較8月回升0.4個百分點，說明經(jīng)濟維持修復(fù)態(tài)勢，經(jīng)濟的主要支撐來自政策組合拳協(xié)同共振，內(nèi)生動能尚有一定改善空間。從結(jié)構(gòu)上看，與8月基本一致，生產(chǎn)指數(shù)和供應(yīng)商配送時間指數(shù)均高于臨界點，新訂單指數(shù)、原材料庫存指數(shù)和從業(yè)人員指數(shù)低于臨界點，說明制造業(yè)有效需求依然承壓，供給側(cè)的韌性主要來自工業(yè)穩(wěn)增長政策效能釋放。我們認為，前期的“兩重”和“兩新”等政策穩(wěn)步發(fā)力，新近推出的財政貼息、加強全國碳市場建設(shè)、金融支持新型工業(yè)化、“人工智能+”行動等政策也更多支撐新動能。
從重點行業(yè)來看，新動能加快擴張，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)邊際改善。9月裝備制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)和消費品行業(yè)PMI分別為51.9%、51.6%和50.6%，均明顯高于制造業(yè)總體，同時上述重點行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)均位于擴張區(qū)間，企業(yè)供需兩端較為活躍；高耗能行業(yè)PMI為47.5%，比上月下降0.7個百分點。
大類資產(chǎn)方面，我們認為四季度市場或呈現(xiàn)股債雙牛的結(jié)構(gòu)。一方面，預(yù)計中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系可能在震蕩曲折中走向緩和，另一方面“類平準(zhǔn)”基金兜底尾部風(fēng)險，二者均將支撐市場風(fēng)險偏好。綜合來看，A股有望形成低波紅利與科技成長交替向上的結(jié)構(gòu)化行情。固定收益方面，考慮到年內(nèi)大規(guī)模內(nèi)需刺激概率較低，10年國債利率預(yù)計將在震蕩過程中下行至1.5%附近。
9月供給側(cè)擴張速度有所加速
9月生產(chǎn)指數(shù)為51.9%，較上月上升1.1個百分點，連續(xù)2個月上升，連續(xù)5個月運行在擴張區(qū)間。同時，生產(chǎn)相關(guān)的原材料采購活動和就業(yè)活動也向好運行，較好支持生產(chǎn)活動擴張，采購量指數(shù)為51.6%，較上月上升1.2個百分點。從行業(yè)看，隨著“兩新”、“兩重”等政策繼續(xù)發(fā)力，城市工作以及整治“內(nèi)卷式”競爭等逐步推進，相關(guān)行業(yè)將繼續(xù)運行在規(guī)模穩(wěn)定擴大、質(zhì)量持續(xù)提升的趨勢性增長路徑。我們重點提示，9月制造業(yè)生產(chǎn)活動加快擴張還有一個重要原因是部分行業(yè)企業(yè)在銷售旺季預(yù)期下增加產(chǎn)成品儲備，9月產(chǎn)成品庫存指數(shù)為48.2%，較上月上升1.4個百分點，也從側(cè)面說明供給端活力持續(xù)上升，供給保障不斷加強。
大型企業(yè)延續(xù)穩(wěn)定擴張態(tài)勢，或繼續(xù)支撐基本面穩(wěn)中有進。9月大型企業(yè)PMI為51.0%，比上月上升0.2個百分點，高于臨界點；中型企業(yè)PMI為48.8%，比上月下降0.1個百分點，低于臨界點；小型企業(yè)PMI為48.2%，比上月上升1.6個百分點，仍低于臨界點。
9月需求側(cè)邊際回暖
隨著高溫多雨極端天氣影響基本消退，疊加擴內(nèi)需促增長政策繼續(xù)發(fā)力，制造業(yè)市場需求端趨穩(wěn)恢復(fù)，9月新訂單指數(shù)錄得49.7%，較上月上升0.2個百分點，連續(xù)2個月上升，經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)生動力正在鞏固，9月制造業(yè)積壓訂單指數(shù)為45.2%，較8月下降0.3個百分點。需要說明的是，市場引導(dǎo)的需求收縮對制造業(yè)投資的制約仍然比較突出，后續(xù)建議關(guān)注宏觀快變量（例如政府公共投資）對總需求的拉動作用。
出口方面，9月外需活力有所釋放。受“新三樣”優(yōu)勢持續(xù)鞏固、傳統(tǒng)出口重點裝備行業(yè)穩(wěn)定發(fā)力以及出口市場多元化策略繼續(xù)推進等因素的帶動，結(jié)合來看，9月出口需求下降勢頭有所收窄，新出口訂單指數(shù)為47.8%，較上月上升0.6個百分點，實現(xiàn)連續(xù)2個月上升。綜合來看，外貿(mào)企業(yè)對新增訂單漸持謹(jǐn)慎態(tài)度。相比對未來運價的博弈，外貿(mào)企業(yè)更擔(dān)心關(guān)稅的不確定性。據(jù)我們測算，9月港口完成集裝箱吞吐量同比下降14.7%，9月港口完成貨物吞吐量同比下降15.4%，這說明短期實際出口量相對承壓。
9月價格指數(shù)分化較為突出
9月制造業(yè)購進價格指數(shù)為53.2%，較上月下降0.1個百分點；出廠價格指數(shù)為48.2%，較上月下降0.9個百分點?？傮w來看，9月價格指數(shù)均較上月有所下降，但分行業(yè)來看，市場價格運行走勢有所分化。
數(shù)據(jù)顯示，9月裝備制造業(yè)和消費品制造業(yè)購進價格指數(shù)都在50%以上，且環(huán)比上升，出廠價格指數(shù)雖都在50%以下，但環(huán)比上升，顯示裝備制造業(yè)和消費品制造業(yè)原材料購進價格都加快上升，產(chǎn)成品銷售價格降勢收窄。高技術(shù)制造業(yè)購進價格指數(shù)在擴張區(qū)間內(nèi)環(huán)比上升，出廠價格指數(shù)與上月持平，顯示高技術(shù)制造業(yè)原材料購進價格加快上升，產(chǎn)品銷售價格穩(wěn)定。壓力較大的是基礎(chǔ)原材料行業(yè)，由于房地產(chǎn)投資相對低迷以及國外大宗商品市場波動等原因，基礎(chǔ)原材料行業(yè)運行趨弱，購進價格指數(shù)雖保持在擴張區(qū)間，但較上月下降2.2個百分點，出廠價格指數(shù)較上月下降4.5個百分點至略高于45%的水平，顯示基礎(chǔ)原材料行業(yè)購進價格上升勢頭放緩，產(chǎn)品銷售價格加快下降。
我們認為，裝備制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)和消費品制造業(yè)市場供需同步擴張帶動市場價格向好運行，基礎(chǔ)原材料行業(yè)供需兩端加快下滑導(dǎo)致市場價格有所偏弱。整體來看，當(dāng)前市場價格向好運行的行業(yè)較多，價格積極變化正在醞釀，隨著需求繼續(xù)趨穩(wěn)回升，價格仍有上升空間。需要提示的是，上述兩個價格指數(shù)的變化幅度或與實際通脹水平的波動幅度存在差異，我們認為反內(nèi)卷實踐對于價格的提振趨于漸進節(jié)奏，廣義價格的回升較難一蹴而就。近期推出的整治
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