>> 浙商證券-2025年9月宏觀數據預測-9月經濟前瞻：基本面穩(wěn)中有進-251003
| 上傳日期： |
2025/10/3 |
大小： |
1503KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
李超，林成煒，廖博 |
| 下載權限： |
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核心觀點
我們認為，9月經濟維持弱修復態(tài)勢，經濟增長動能高點或已過去，內生動能修復節(jié)奏相對平坦化，預計三季度GDP實際增速有望達到4.8%左右。我們判斷，后期經濟基本面的不確定性或有所增加，特別是外貿修復的斜率與可持續(xù)性。綜合來看，經濟運行在內外部環(huán)境不確定性抬升的過程中或呈現非線性波動的特征，供給和需求可能呈現K型分化走勢?？紤]前期逆周期政策將漸次落地形成對基本面的托底作用，預計后續(xù)經濟或漸次放緩。
大類資產方面，我們認為下半年市場或呈現股債雙牛結構。一方面，預計中美經貿關系可能在震蕩曲折中走向緩和，另一方面“類平準”基金兜底尾部風險，二者均將支撐市場風險偏好。綜合來看，A股有望形成低波紅利與科技成長交替向上的結構化行情。固定收益方面，考慮到年內大規(guī)模內需刺激概率較低，10年國債利率預計將在震蕩過程中下行至1.6%附近。
穩(wěn)增長生產平穩(wěn)，“反內卷”較為漸進
9月工業(yè)生產景氣總體平穩(wěn)，我們預計9月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速或為5.0%，三季度工業(yè)增加值同比增速或為5.3%。一方面，工業(yè)穩(wěn)增長著力于裝備制造業(yè)，工業(yè)生產中樞較為穩(wěn)?。涣硪环矫?，制造業(yè)需求保持恢復但邊際或有放緩，消費、固定資產投資等有所放緩，同時外需方面有待提升。9月份服務業(yè)保持景氣，但內部結構有所分化，生產性服務業(yè)相較消費性服務業(yè)更為活躍。
預計9月社零增速同比+3.2%
預計9月社會消費品零售總額同比+3.2%（前值+3.4%），小幅下行0.2個百分點。其一，以舊換新政策對消費的拉動力度已邊際走弱，疊加財政配套資金減少，9月社零或將承壓。其二，預計餐飲和煙酒類零售額將持續(xù)承壓。其三，今年“金九銀十”汽車銷售旺季或呈現旺季不旺的特征，主因是去年同期以舊換新政策下形成的較高基數及近期各地汽車補貼政策的調整與收緊。
預計9月固定資產投資增速延續(xù)回落態(tài)勢
我們預計，2025年1-9月全國固定資產投資（不含農戶）增速為0.4%。分領域看，預計1-9月制造業(yè)投資增長4.9%，基礎設施投資同比增長2.0%，房地產開發(fā)投資下降13.1%。需要重點關注的是，考慮到外部環(huán)境的不確定性，后續(xù)出口放緩疊加以及反內卷漸進優(yōu)化產能或更多影響制造業(yè)投資的彈性。一方面，出口的波動會通過資本品價格渠道影響制造業(yè)投資的名義增速；另一方面，隨著企業(yè)層面對中長期維度的下游需求、市場空間等缺乏共識，也會一定程度上制約資本開支的強度。
預計9月CPI同比增速持平，PPI同比降幅進一步收斂
我們預計，9月CPI同比增速持平（前值-0.4%），對應9月環(huán)比增速為0.2%（前值0%）；工業(yè)品價格方面，我們預計9月PPI同比增速為-2.4%（前值-2.9%），環(huán)比增速為-0.3%（前值0）。庫存周期難以對價格形成有效支撐，中游制造業(yè)產能出清或需經歷較長一段時間。從供需平衡的角度看，目前的政策強度更多指向提振信心，對終端需求和供需缺口彌合的實質性改善仍需觀察，特別是具有針對性的增量地產、消費等總需求側政策陸續(xù)出臺，才有可能進一步判定PPI的筑底信號。
年內失業(yè)率脈沖高峰或已平穩(wěn)渡過
我們預計9月份全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率或為5.2%，較前值略有回落，畢業(yè)季對就業(yè)市場帶來階段性脈沖影響逐漸退坡，同時，政策持續(xù)發(fā)力高校畢業(yè)生就業(yè)，有助于緩解青年就業(yè)壓力。工業(yè)、服務業(yè)保持積極的生產態(tài)勢，對就業(yè)的吸納能力較強。9月失業(yè)金搜索指數有所回落，高于近三年均值，但低于去年中樞水平。
預計9月金融數據仍然承壓
預計9月社融新增3.08萬億，同比少增6000億元，增速回落0.2個百分點至8.7%。預計9月人民幣貸款新增1.2萬億元，同比少增3900億元，對應增速回落0.2個百分點為6.6%。預計9月M2增速為8.2%，前值8.8%，回落0.6個百分點。預計9月M1增速為5.8%，前值為6%，回落0.2個百分點，M1-M2剪刀差收窄，存款進一步“非銀化”。
對于后續(xù)貨幣政策，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中下一階段貨幣政策部分再度提及“防范資金空轉，把握好金融支持實體經濟和保持自身健康性的平衡”。我們認為雖然央行再度提及防空轉，但重點在于在金融穩(wěn)定與實體經濟發(fā)展間尋求平衡，而非貨幣政策收緊。預計去杠桿相對較溫和，或通過公開市場操作、利率信號工具等漸進式手段引導金融機構主動降杠桿，避免因利率急劇上升或流動性驟緊引發(fā)系統(tǒng)性風險，導致金融機構出現金融穩(wěn)定問題，而無法支持實體經濟情況的發(fā)生。
我們認為下半年外部沖擊仍存在不確定性，國內有效需求不足和供給端過度競爭的結構性矛盾依舊存在，正如央行在國內外經濟金融形勢分析部分提出的“當前外部環(huán)節(jié)更趨復雜嚴峻,…，我國經濟運行依然面臨不少風險挑戰(zhàn)”，所以需要適度寬松的貨幣政策對沖經濟下行的壓力和外部環(huán)境不確定性。全年看，預計2025年貨幣政策維持寬松基調，與財政、產業(yè)、就業(yè)、社保等各項政策形成政策合力，我們預計四季度末央行仍有一次50BP降準，以及10BP降息。但同時我們也提示，物價回升并未一蹴而就，其將是一個緩慢的
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