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三季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)概覽：投資走低、消費放緩、出口亮眼總量上，前三季度不變價GDP累計增速5.2%，四季度經(jīng)濟增長達到4.5%以上即可完成全年目標，難度相對不大。節(jié)奏上，三季度GDP環(huán)比+1.1%，高于二季度的+1.0%，但相較于2023-2024年同期來看，環(huán)比增幅偏低，指向三季度經(jīng)濟增長雖略有加快，但強度弱于季節(jié)性。價格上，三季度GDP平減指數(shù)當季同比-1.0%，高于二季度的-1.2%，價格對名義增長的拖累開始收窄，后續(xù)伴隨PPI同比觸底、進入上行區(qū)間，名義增速進一步向?qū)嶋H增速靠攏。結(jié)構(gòu)上，投資弱化的特征較為突出，消費也有放緩；而出口逆勢上行，成為經(jīng)濟增長的有力支撐。
　　展望四季度，“寬信用”積極發(fā)力，投資或成為對沖出口放緩的抓手，全年增速有望完成“5%”。尤其是（1）消費基數(shù)上行或壓制讀數(shù)；（2）出口在周期規(guī)律上指向四季度或有邊際走弱的壓力。但另一方面，5000億政策性金融工具在9月下旬投放，疊加中央財政安排5000億結(jié)存限額下達地方，部分用于支持經(jīng)濟大省項目建設，投資有望修復，或部分對沖出口下滑的擾動。短期追加“穩(wěn)增長”力度的概率相對下降。
　　對于債市而言，四季度“寬信用”發(fā)力、中美談判在即，經(jīng)濟內(nèi)生動能或較三季度邊際改善，基本面多空因素交織，債市或在新的平臺窄區(qū)間波動。四季度國內(nèi)宏觀與財政發(fā)力較三季度更加積極，且未來兩周內(nèi)中美談判形勢或有變化，以尋求均衡的目標看，階段緩和的概率或大于繼續(xù)升級的風險。四季度而言，經(jīng)濟增長動能或較三季度環(huán)比改善，短期需提防權(quán)益風險偏好回暖或?qū)星榫w的壓制。但同時，年內(nèi)債券供需結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向友好、貨幣寬松預期等或為債市提供一定支撐。多空因素交織下，債市或處于關(guān)稅事件后的新平臺窄區(qū)間震蕩，α利差挖掘策略的重要性再次回歸。
　　9月數(shù)據(jù)解讀：投資弱化、消費放緩，生產(chǎn)強勢再回歸
　　1、月度GDP：9月工業(yè)生產(chǎn)強勢回歸，帶動二產(chǎn)增速邊際上行，9月GDP約為5.0%左右。其中三產(chǎn)增速平穩(wěn)，二產(chǎn)在工業(yè)增速、基建投資回暖之下表現(xiàn)改善，是9月GDP回升的主要動力。
　　2、基建：政策效果初顯，傳統(tǒng)基建邊際回暖。單月看，不含電力基建投資9月同比-4.6%、全口徑基建同比-8.0%，一升一降。9月下旬，多地新型政策性金融工具資金完成首筆投放，投資施工等高頻指標開始改善，指向基建投資景氣或有上行，10月政策效果釋放或更為充分。
　　2、房地產(chǎn)：投資降幅擴大，銷售持穩(wěn)。1-9月地產(chǎn)投資累計同比增速-13.9%，單月同比-21.3%，繼續(xù)下滑1.8pct。住宅銷售面積同比-11.4%、較上月擴大1.7pct?！敖鹁拧毙星槿跤谌ツ晖诒憩F(xiàn)，總量政策維持定力之下，四季度高基數(shù)擾動或進一步放大。
　　3、制造業(yè)投資：9月降幅繼續(xù)走擴。9月制造業(yè)投資同比-1.9%，降幅擴大0.6pct，1-9月累計同比+4.0%。國內(nèi)價格環(huán)境尚未修復，企業(yè)盈利預期有待增強，“反內(nèi)卷”之下投資決策或也相對后置。
　　4、消費：弱環(huán)比與高基數(shù)拖累社零回落。9月社零同比+3.0%，環(huán)比季調(diào)轉(zhuǎn)負至-0.18%。去年“兩新”加力后，9月至年底國補品類零售持續(xù)高增。去年納入補貼范圍的品類，導致今年9月起同比加速走弱（如家電），而電子產(chǎn)品、家具零售增速并列最高。
　　5、工業(yè)：出口拉動疊加生產(chǎn)旺季，工增回歸強勢。9月工業(yè)增速同比+6.5%，較8月提升1.3pct，環(huán)比季調(diào)+0.64%，季節(jié)性上行。9月出口超預期，出口交貨值同比上行至+3.8%，對制造業(yè)生產(chǎn)有一定拉動。
　　風險提示：貿(mào)易形勢及經(jīng)濟影響存在不確定性