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中國經(jīng)濟(jì)增長中的消費(fèi)：隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，傳統(tǒng)投資增速趨緩，外部環(huán)境不確定性加大，出口依賴型企業(yè)面臨壓力，消費(fèi)在“三駕馬車”中的作用和地位更加凸顯。展望“十五五”時(shí)期，有效需求不足仍然是突出矛盾?！笆逦濉币?guī)劃或?qū)@推動收入分配制度改革、提供高品質(zhì)消費(fèi)供給、完善促消費(fèi)長效機(jī)制等方面釋放消費(fèi)潛力。
　　“十五五”時(shí)期：政策引領(lǐng)消費(fèi)轉(zhuǎn)型：（1）國家層面的總體框架：黨的十八大以來，中央將擴(kuò)大內(nèi)需作為戰(zhàn)略基點(diǎn)，黨的十九大強(qiáng)調(diào)增強(qiáng)消費(fèi)的基礎(chǔ)性作用。2020年政治局會議首次提出“需求側(cè)改革”，旨在貫通經(jīng)濟(jì)循環(huán)環(huán)節(jié)，形成供需高水平動態(tài)平衡，服務(wù)新發(fā)展格局。黨的二十大報(bào)告指出，把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來。截至2024年，中央經(jīng)濟(jì)工作會議持續(xù)突出消費(fèi)戰(zhàn)略地位。（2）部委聯(lián)合發(fā)布的專項(xiàng)政策：擴(kuò)大內(nèi)需從應(yīng)急紓困轉(zhuǎn)向體系化建設(shè)，再到精準(zhǔn)深化的系統(tǒng)性戰(zhàn)略部署。隨著政策協(xié)同發(fā)力，消費(fèi)增速明顯回升，固定資產(chǎn)投資穩(wěn)定增長?！皟尚隆薄⑾M(fèi)券、入境消費(fèi)和消費(fèi)金融等政策對消費(fèi)有著促進(jìn)作用。
　　 A股消費(fèi)主題投資機(jī)會：（1）業(yè)績表現(xiàn)：2010年以來，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，消費(fèi)風(fēng)格業(yè)績增速中樞下移。消費(fèi)風(fēng)格營收增速仍處于磨底階段，2025年上半年呈現(xiàn)邊際回暖跡象；歸母凈利潤同比自2023年底以來持續(xù)實(shí)現(xiàn)正增長；ROE（TTM）為10.48%，處于2010Q1以來21%分位數(shù)水平。（2）行情回顧：2016年至2021年初，消費(fèi)行情走勢震蕩向上，且相對全A指數(shù)呈現(xiàn)超額收益。2021年以來，隨著盈利增長放緩，估值進(jìn)入消化期，消費(fèi)行情震蕩回調(diào)。2024年“924”以來，消費(fèi)行情迎來反彈。（3）估值：當(dāng)前消費(fèi)風(fēng)格估值處于歷史低位，估值修復(fù)空間較大。重點(diǎn)關(guān)注估值處于歷史中低位且業(yè)績分位數(shù)表現(xiàn)相對靠前的啤酒、飼料加工、畜牧養(yǎng)殖、白色家電、調(diào)味品等。
　　港股消費(fèi)主題投資機(jī)會：（1）業(yè)績表現(xiàn)：港股消費(fèi)板塊營收增速2010年至2015年呈下行趨勢，2016年至2021年震蕩上升，2022年至2024年維持在中低水平。當(dāng)前可選消費(fèi)業(yè)績景氣度處于歷史中等水平，日常消費(fèi)處于歷史中低水平。（2）行情回顧：2010年至今，港股消費(fèi)板塊經(jīng)歷了三輪完整的漲跌行情。2010年以來的上漲行情中，漲幅最高的行業(yè)依次為：酒店餐館與休閑、汽車、家電、休閑用品，體現(xiàn)出消費(fèi)的時(shí)代變遷。（3）估值：港股消費(fèi)板塊估值處于歷史中低水平，且日常消費(fèi)板塊估值分位數(shù)相對更低。
　　消費(fèi)板塊因子選股：基于消費(fèi)板塊追求“確定性溢價(jià)”的定價(jià)邏輯，從八大消費(fèi)行業(yè)中，篩選出代表盈利穩(wěn)定性和增長能力的核心因子。通過IC值檢驗(yàn)確定有效因子，并構(gòu)建多因子加權(quán)評分模型。等權(quán)重構(gòu)建“消費(fèi)精選指數(shù)”，在2025年1月1日至10月21日的檢驗(yàn)期內(nèi)，該組合收益率達(dá)26.65%，并獲得相對消費(fèi)指數(shù)的16.23%的超額收益。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)政策效果不確定的風(fēng)險(xiǎn)；地緣因素?cái)_動的風(fēng)險(xiǎn)；市場情緒不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。