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投資建議
　　本周洽洽、勁仔、萬辰等公司披露三季報，從現(xiàn)已披露的業(yè)績情況來看具備以下三個特征：
　　1）產(chǎn)業(yè)鏈上下游業(yè)績居于分化態(tài)勢。下游渠道地位日漸鞏固，規(guī)模化帶來的議價能力持續(xù)強化。反饋在報表端，萬辰集團毛利率/凈利率持續(xù)提升，單Q3分別為12.14%/2.74%，同比+1.82%/1.88%。而洽洽、勁仔等公司受渠道變化、成本上漲影響，毛利率邊際下行，25Q3分別同比-8.59%/-1.14%。
　　2）新渠道紅利逐步見頂，傳統(tǒng)大單品增長乏力，收入端普遍降速。我們認(rèn)為一方面是新渠道紅利漸進尾聲，如零食量販門店增速、抖音等新媒體流量擴張速度放緩，愈發(fā)接近天花板。另一方面，休閑零食品類高度分散，如魔芋等現(xiàn)象級爆品難以預(yù)判，新的增長支點依舊模糊。
　　3）市場低價競爭加劇，倒逼企業(yè)供應(yīng)鏈升級、優(yōu)化產(chǎn)品和渠道結(jié)構(gòu)。如鹽津鋪子較早地布局了多個重點產(chǎn)品原材料基地，且今年以來多數(shù)企業(yè)主動控制ROI較低的新媒體渠道占比，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高毛利的大單品傾斜，一定程度上緩和了凈利率壓力。
　　投資建議：當(dāng)前多數(shù)零食對應(yīng)26年P(guān)E位于20x以內(nèi)，部分企業(yè)從股息率視角來看亦具備較強的配置價值，如洽洽食品（預(yù)計26年分紅70%+，股息率4.6%）。中長期來看，我們認(rèn)為具備品類研發(fā)能力、渠道挖潛能力、及上游成本控制能力的企業(yè)仍值得重點關(guān)注，當(dāng)前聚焦新品儲備、渠道拓展、供應(yīng)鏈挖潛打下堅實基礎(chǔ)，孕育下一輪成長機會，推薦鹽津鋪子、衛(wèi)龍美味。
　　白酒：建議重視板塊左側(cè)配置契機，雖板塊估值整體較6月下旬底部有所修復(fù)，但主要受益于流動性改善，而非基于基本面改善的配置比重修復(fù)，且近期板塊情緒再有回落?？紤]到此輪周期的動銷底逐步探明，表觀業(yè)績壓力正加速釋放，海外降息預(yù)期提升、旺季動銷反饋環(huán)比持續(xù)改善、當(dāng)下正值自上而下政策窗口期，我們看好白酒板塊的配置價值。配置方向建議：1）品牌力突出、護城河深厚的高端酒（貴州茅臺、五糧液），渠道勢能仍處于上行期的山西汾酒，受益于大眾需求強韌性&鄉(xiāng)鎮(zhèn)消費提質(zhì)升級趨勢的穩(wěn)健區(qū)域龍頭。2）順周期潛在催化的彈性標(biāo)的（如泛全國化名酒古井貢酒、瀘州老窖），有新產(chǎn)品、新渠道、新范式催化的彈性酒企（如珍酒李渡、舍得酒業(yè)、酒鬼酒等）。
　　啤酒：啤酒的需求場景偏大眾化、目前餐飲等現(xiàn)飲需求仍在穩(wěn)步修復(fù)中，啤酒酒企也在加碼非即飲渠道布局、發(fā)展軟飲等多元化發(fā)展?？紤]到啤酒酒企不錯的業(yè)績置信度與股息水平，建議持續(xù)關(guān)注。
　　黃酒：行業(yè)前期有提價催化，頭部品牌的趨同性提價也意味著酒企拉力有望形成合力、競爭格局趨緩，當(dāng)前逐步臨近旺季、邊際催化仍可期；中期產(chǎn)業(yè)趨勢變化、以及新品年輕化培育等值得關(guān)注。
　　軟飲料：旺季逐步收尾，終端動銷放緩，行業(yè)整體略有承壓。9月社零限額以上飲料類單月同比-0.8%，1-9月累計同比+0.1%，受氣溫轉(zhuǎn)涼及華南雨水天氣影響，板塊增速放緩。持續(xù)推薦具備平臺化潛力的東鵬飲料、農(nóng)夫山泉，建議關(guān)注百潤股份新品動銷表現(xiàn)。
　　調(diào)味品：下游餐飲需求平淡、居民端需求平穩(wěn)，龍頭擠壓式增長，景氣度底部企穩(wěn)。9月社零餐飲同比+0.9%，1-9月累計同比+3.3%，受B端拖累影響，板塊需求仍表現(xiàn)疲軟?？紤]到行業(yè)beta偏弱，推薦需求相對穩(wěn)健，且有能力持續(xù)提升份額的海天味業(yè)、安琪酵母，建議關(guān)注旺季需求改善&估值處于低位的頤海國際。
　　風(fēng)險提示
　　宏觀經(jīng)濟恢復(fù)不及預(yù)期、區(qū)域市場競爭風(fēng)險、食品安全問題風(fēng)險。