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核心觀點(diǎn)：
　　瑞豐銀行發(fā)布2025年三季報(bào)，我們點(diǎn)評(píng)如下：25Q1-3營收、PPOP、歸母利潤同比增速分別為1.0%、-2.8%、5.8%，增速較25H1分別變動(dòng)-2.87pct、-2.00pct、+0.26pct。前三季度凈利息收入同比增長6.1%，增速環(huán)比上升2.7pct，營收增速邊際下行預(yù)計(jì)原因有二：其一，5月增值稅計(jì)稅方法由簡易計(jì)稅（銷售額征收率，征收率為3%）調(diào)整為一般計(jì)稅方法（銷項(xiàng)稅額-進(jìn)項(xiàng)稅額，適用稅率為6%）；其二，Q3債市利率回升，其他非息及債券浮盈下降。從三季度累計(jì)業(yè)績驅(qū)動(dòng)看，規(guī)模、中收、撥備形成正貢獻(xiàn)，凈息差收窄、其他收支、有效稅率形成一定拖累。
　　亮點(diǎn)：（1）負(fù)債成本改善，息差邊際企穩(wěn)回升。25Q1-3凈息差1.49%，較25H1上升3bp；測算25Q3單季凈息差環(huán)比上升12bp，主要得益于負(fù)債成本大幅改善。公司持續(xù)壓降長久期、高成本存款，存款掛牌利率調(diào)降及存款結(jié)構(gòu)優(yōu)化成效持續(xù)釋放，測算Q3單季度負(fù)債成本率環(huán)比下降13bp至1.75%。（2）存貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化。資產(chǎn)端，票據(jù)規(guī)模持續(xù)壓降。25Q3末貸款同比增長6.8%，Q3單季貸款規(guī)?；芈?.6億元，其中票據(jù)規(guī)?；芈?4.5億元，對(duì)公及個(gè)人貸款分別增長4.8億元、3.1億元。負(fù)債端，主動(dòng)負(fù)債壓降，個(gè)人存款活期化開啟。25Q3末存款同比增長10.3%，Q3單季存款增長5億元，同業(yè)負(fù)債壓降13億元。存款結(jié)構(gòu)看，Q3單季個(gè)人活期增長5億元，Q3末個(gè)人活期/存款總額環(huán)比上升0.3pct至9.4%。（3）不良生成邊際下降，撥備進(jìn)一步夯實(shí)。25Q3末不良率0.98%，環(huán)比持平；撥備覆蓋率345%，環(huán)比上升5pct，撥備余糧充足，且風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力增強(qiáng)。前瞻指標(biāo)來看，25Q3末關(guān)注率1.89%，環(huán)比上升28bp；測算25Q1-3不良凈生成率0.48%，同比下降15bp。
　　關(guān)注：（1）其他非息對(duì)業(yè)績擾動(dòng)，AC兌現(xiàn)力度加大。25Q1-3其他非息同比下降16.4%，主要由于三季度利率回升，交易戶浮虧，25Q3公允價(jià)值變動(dòng)損失0.53億元。浮盈兌現(xiàn)力度加大，25Q3單季度AC終止確認(rèn)收益1.06億元，占其他非息52%。（2）債券浮盈下降帶動(dòng)資本充足率回落。前三季度綜合收益總額同比下降54%，25Q3單季其他綜合收益下降4.8億元，核心一級(jí)資本充足率12.85%，環(huán)比下降7bp。
　　盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)計(jì)公司25/26年歸母凈利潤增速分別為5.33%/5.87%，EPS分別為1.03/1.09元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)E分別為5.34X/5.05X，對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)B分別為0.52X/0.48X，綜合考慮公司歷史PB（LF）估值中樞和基本面情況，給予公司最新財(cái)報(bào)每股凈資產(chǎn)0.65倍PB，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值6.39元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）外部環(huán)境超預(yù)期演化；（2）經(jīng)濟(jì)增長超預(yù)期下滑；（3）存款成本上升超預(yù)期；（4）國際經(jīng)濟(jì)及金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。