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事件：
　　2025年10月31日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布2025年10月PMI數(shù)據(jù)，制造業(yè)PMI 49%，前值49.8%；非制造業(yè)PMI 50.1%，前值50.0%。
　　核心觀點(diǎn)：
　　10月制造業(yè)PMI迎來(lái)超季節(jié)性回落。一是，受美國(guó)高關(guān)稅政策影響，制造業(yè)出口明顯承壓，新出口訂單指數(shù)降至今年4月對(duì)等關(guān)稅出臺(tái)以來(lái)的次低水平；二是，受雙節(jié)長(zhǎng)假擾動(dòng)，企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)季節(jié)性放緩。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，受外貿(mào)形勢(shì)不確定性影響，小型企業(yè)景氣度明顯承壓；與出口相關(guān)度較大的裝備制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)和消費(fèi)品制造業(yè)PMI指數(shù)降幅明顯大于內(nèi)需驅(qū)動(dòng)的高耗能行業(yè)。
　　非制造業(yè)方面，10月假期消費(fèi)帶動(dòng)服務(wù)業(yè)景氣度小幅回升，與居民出行、購(gòu)物、旅游、文體娛樂(lè)相關(guān)的接觸型服務(wù)業(yè)表現(xiàn)較好；建筑業(yè)PMI則持續(xù)受地產(chǎn)拖累，但基建活動(dòng)開(kāi)始升溫，土木工程商務(wù)活動(dòng)指數(shù)及新訂單指數(shù)明顯回升。后續(xù)隨著5000億元新型政策性金融工具投放、2000億元新增專項(xiàng)債券額度落地，有望加快形成實(shí)物工作量，對(duì)基建投資形成支撐。
　　制造業(yè)：出口承壓疊加季節(jié)性因素，制造業(yè)景氣度明顯回落
　　10月制造業(yè)PMI錄得49.0%，較上月大幅下降0.8個(gè)百分點(diǎn)，降幅顯著大于季節(jié)性水平（2020-2024年同期均值為環(huán)比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)）。其中，生產(chǎn)指數(shù)較上月回落2.2個(gè)百分點(diǎn)、新訂單指數(shù)較上月回落0.9個(gè)百分點(diǎn)；原材料庫(kù)存指數(shù)較上月回落1.2個(gè)百分點(diǎn)；從業(yè)人員指數(shù)較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)較上月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)。
　　究其原因，一是，受美國(guó)高關(guān)稅政策影響，制造業(yè)出口明顯承壓。10月新出口訂單指數(shù)較上月大幅下降1.9個(gè)百分點(diǎn)至45.9%，為今年4月對(duì)等關(guān)稅出臺(tái)以來(lái)的次低水平。從行業(yè)來(lái)看，與出口相關(guān)度較大的裝備制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)和消費(fèi)品制造業(yè)PMI指數(shù)降幅明顯大于內(nèi)需驅(qū)動(dòng)的高耗能行業(yè)。
　　二是，受十一中秋雙節(jié)長(zhǎng)假擾動(dòng)，企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)出現(xiàn)季節(jié)性放緩。從歷史數(shù)據(jù)看，多數(shù)年份內(nèi)，10月制造業(yè)PMI呈現(xiàn)季節(jié)性回落，2020-2024年10月制造業(yè)PMI均值較9月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)；生產(chǎn)指數(shù)均值較9月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)。
　　從結(jié)構(gòu)看，受外貿(mào)形勢(shì)不確定性影響，小型企業(yè)景氣度明顯承壓。10月小型企業(yè)PMI較上月回落1.1個(gè)百分點(diǎn)至47.1%；大型企業(yè)PMI較上月回落1.1個(gè)百分點(diǎn)至49.9%；中型企業(yè)PMI較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)至48.7%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　政策落地不及預(yù)期，國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化超預(yù)期。