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比音勒芬公布25年三季報(bào)業(yè)績(jī)：前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.0億元（yoy+6.7%），歸母凈利潤(rùn)6.2億元（yoy-18.7%）；其中三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.0億元（yoy+3.2%），歸母凈利潤(rùn)2.1億元（yoy-27.4%）。公司前三季度收入端保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，但利潤(rùn)端因品牌推廣投入加大導(dǎo)致承壓。我們認(rèn)為，公司主品牌卡位男裝運(yùn)動(dòng)時(shí)尚領(lǐng)域，其他品牌打開成長(zhǎng)空間，品牌力持續(xù)鞏固，短期費(fèi)用投入是為長(zhǎng)期發(fā)展蓄力，隨著品牌勢(shì)能的進(jìn)一步釋放，業(yè)績(jī)有望逐步改善，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　收入增長(zhǎng)保持穩(wěn)健，加大投入致利潤(rùn)短期承壓
　　公司1-3Q25實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入32.0億元，同比增長(zhǎng)6.7%；其中第三季度單季收入11.0億元，同比增長(zhǎng)3.2%。在復(fù)雜的宏觀環(huán)境下，公司收入端展現(xiàn)了較強(qiáng)韌性，我們認(rèn)為這主要得益于公司在高端服飾領(lǐng)域的品牌力以及高爾夫運(yùn)動(dòng)持續(xù)滲透帶來的市場(chǎng)紅利。1-3Q25歸母凈利潤(rùn)同比下降18.7%至6.2億元，第三季度單季同比下降27.4%至2.1億元。整體利潤(rùn)下滑幅度較上半年有所擴(kuò)大（1H25同比-13.6%），主要系銷售費(fèi)用投入增加所致。
　　毛利率同比穩(wěn)定，市場(chǎng)投入持續(xù)加大
　　前三季度公司毛利率同比-0.8pct至75.6%，維持行業(yè)領(lǐng)先水平，得益于公司較強(qiáng)的品牌溢價(jià)能力。費(fèi)用方面，公司銷售費(fèi)用率同比+6.9pct至41.9%，主要由于公司為提升品牌形象持續(xù)加大廣告及市場(chǎng)推廣投入；管理費(fèi)用率同比-1.3pct至7.6%，主因內(nèi)部管理效率提升。整體看，銷售費(fèi)率走高是當(dāng)期利潤(rùn)承壓的主要原因，致前三季度公司凈利率同比-6.1pct至19.4%。
　　存貨及現(xiàn)金流指標(biāo)整體可控，在手現(xiàn)金充沛
　　截至3Q25公司存貨為11.3億元，較年初增長(zhǎng)18.7%，主因公司為后續(xù)年末銷售旺季備貨所致。應(yīng)收賬款為3.1億元，較年初的3.6億元有所下降，回款情況良好。前三季度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為4.8億元，同比-26.1%，主要系支付職工現(xiàn)金及支付貨款等經(jīng)營(yíng)性支出增加所致。3Q25公司持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物仍有3.4億元，財(cái)務(wù)狀況整體穩(wěn)健。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們維持2025-27年歸母凈利潤(rùn)7.0/7.9/9.1億元。參考Wind可比公司26EPE均值為13x（前值：11.8x），短期公司尚處于投入階段致盈利能略有承壓，但我們認(rèn)為公司主品牌營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)健，長(zhǎng)期隨費(fèi)用投放有效轉(zhuǎn)化后，有望釋放利潤(rùn)彈性，維持2026年P(guān)E 15x，維持目標(biāo)價(jià)20.7元，維持"買入"評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）零售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；2）消費(fèi)復(fù)蘇弱于預(yù)期；3）海外拓展不及預(yù)期。