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本周行情復(fù)盤：保險(xiǎn)指數(shù)上漲1.23%，跑贏大盤0.41pct。保險(xiǎn)個(gè)股表現(xiàn)分化，友邦+8.02%，財(cái)險(xiǎn)+6.51%，太平+3.17%，陽(yáng)光+2.17%，平安+1.83%，人保+1.18%，太保+0.31%，新華-0.84%，國(guó)壽-0.84%，眾安-1.14%。10年期國(guó)債收益率1.81%，較上周末+2bps。
　　主要險(xiǎn)企三季度償付能力數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：
　　以下分析主要險(xiǎn)企樣本：
　　壽險(xiǎn)：中國(guó)人壽、平安壽險(xiǎn)、太保壽險(xiǎn)、新華人壽、太平人壽、人保壽險(xiǎn)、陽(yáng)光人壽
　　財(cái)險(xiǎn)：人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)、太平財(cái)險(xiǎn)、陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)
　　壽險(xiǎn)償付能力普遍下降，預(yù)計(jì)主要受權(quán)益配置提升影響。截至2025Q3，主要壽險(xiǎn)公司綜合/核心償付能力充足率均環(huán)比下降。其中，償付能力環(huán)比下降最多的是太平壽險(xiǎn)，綜合/核心償付能力充足率對(duì)應(yīng)分別-47pct/-38pct至248%/156%；中國(guó)人壽償付能力下降幅度最小，綜合/核心償付能力充足率對(duì)應(yīng)分別-7pct/-2pct至184%/138%。結(jié)合三季報(bào)考慮，我們預(yù)計(jì)主要受權(quán)益配置影響。三季度權(quán)益市場(chǎng)明顯活躍向好，險(xiǎn)企或積極把握市場(chǎng)機(jī)遇，擇機(jī)增配權(quán)益資產(chǎn)，以此提升投資回報(bào)。但同時(shí)，權(quán)益資產(chǎn)波動(dòng)顯著高于其他資產(chǎn)，資本占用較為明顯，侵蝕險(xiǎn)企償付能力。
　　財(cái)險(xiǎn)償付能力變動(dòng)分化，陽(yáng)光財(cái)、人保財(cái)、太保財(cái)償付能力上行。截至2025Q3，主要財(cái)險(xiǎn)公司綜合/核心償付能力充足率環(huán)比變動(dòng)分化，人保財(cái)/太保財(cái)上行，平安財(cái)/太平財(cái)下降。其中，太保財(cái)/平安財(cái)/太平財(cái)產(chǎn)償付能力變動(dòng)相對(duì)較小，絕對(duì)值約在3pct以內(nèi)（包含3），陽(yáng)光財(cái)綜合/核心償付能力充足率分別環(huán)比+12pct/+13pct，人保財(cái)分別+8pct/+9pct。我們認(rèn)為，或由于業(yè)務(wù)久期屬性差異，財(cái)險(xiǎn)公司杠桿低于壽險(xiǎn)，權(quán)益資產(chǎn)波動(dòng)的影響亦小于壽險(xiǎn)公司；同時(shí)，預(yù)計(jì)受益于自然災(zāi)害同比減少和費(fèi)用管控趨嚴(yán)，財(cái)險(xiǎn)承保盈利提升，內(nèi)生性增長(zhǎng)抵消部分權(quán)益資產(chǎn)波動(dòng)的負(fù)面影響。
　　當(dāng)前上市險(xiǎn)企的壽險(xiǎn)/財(cái)險(xiǎn)子公司多數(shù)對(duì)應(yīng)30%的權(quán)益配置上限。根據(jù)《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金權(quán)益類資產(chǎn)監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》，主要壽險(xiǎn)綜合償付能力充足率在150%-250%區(qū)間，對(duì)應(yīng)30%的權(quán)益配置上限；陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)綜合償付能力充足率大于250%，對(duì)應(yīng)40%的權(quán)益配置上限，此外其他主要財(cái)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)30%的權(quán)益配置上限。
　　投資建議：中短期來(lái)看，板塊強(qiáng)貝塔屬性明顯，資產(chǎn)端將持續(xù)作為主要邏輯，但仍需關(guān)注彈性標(biāo)的業(yè)績(jī)波動(dòng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)期來(lái)看，預(yù)定利率調(diào)整和報(bào)行合一驅(qū)動(dòng)壽險(xiǎn)降本、行穩(wěn)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量改善或驅(qū)動(dòng)估值逐步修復(fù)；非車險(xiǎn)報(bào)行合一或有望進(jìn)一步財(cái)險(xiǎn)行業(yè)盈利空間，同時(shí)新能源車或持續(xù)作為重要增量流入。
　　人身險(xiǎn)標(biāo)的PEV估值：
　　A股：國(guó)壽0.83x、新華0.75x、平安0.71x、太保0.58x。
　　H股：平安0.65x、新華0.53x、太保0.49x、國(guó)壽0.46x、陽(yáng)光0.36x、太平0.35x、友邦1.49x、保誠(chéng)1.04x。
　　財(cái)險(xiǎn)標(biāo)的PB估值：財(cái)險(xiǎn)1.41x、人保A1.2x、人保H0.93x、眾安1.16x、中國(guó)再保險(xiǎn)0.58x。
　　推薦順序：中短期來(lái)看考慮業(yè)績(jī)彈性，推薦新華保險(xiǎn)、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)、中國(guó)人壽、中國(guó)太平；長(zhǎng)期結(jié)合基本面及估值性價(jià)比，推薦中國(guó)太保、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)、中國(guó)平安。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)、權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)、長(zhǎng)端利率下行、改革不及預(yù)期。