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事件概述
　　錦波生物發(fā)布2025年三季報，2025Q1-Q3公司實現(xiàn)營收12.96億元，同比+31.10%，歸母凈利潤5.68億元，同比+9.29%，扣非歸母凈利潤5.60億元，同比+9.61%。2025Q3單季度公司實現(xiàn)營收4.37億元，同比+13.36%，歸母凈利潤1.76億元，同比-16.24%，扣非歸母凈利潤1.72億元，同比-16.72%。2025Q1-Q3經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比增長2.06%至5.54億元，主要系銷售商品和提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增多。
　　分析判斷:
　　收入端：醫(yī)美植入劑及功能性護膚品同步發(fā)力，收入維持穩(wěn)增趨勢
　　公司Q3收入維持平穩(wěn)增長，主要得益于醫(yī)療器械和功能性護膚品收入增長，其中醫(yī)療器械的增長主要來源于重組人源化膠原蛋白植入劑；功能性護膚品的增長則系公司自有品牌收入增長。公司醫(yī)美植入劑保持穩(wěn)定推新節(jié)奏，先后推出4mg極純、10mg至真、12mg ColNet、重組膠原蛋白凝膠等產(chǎn)品線，凝膠等新品的推出在完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的同時維持品牌強勁生命力，并有望貢獻顯著增量。護膚品則基于公司創(chuàng)新材料優(yōu)勢強化自有品牌心智，“重源”、“ProtYouth”等品牌收入實現(xiàn)快速增長。
　　利潤端：毛利率維持高位，加大費用投入致凈利率暫時下降
　　盈利能力方面，25Q1-Q3公司毛利率90.80%，同比-1.57pct；歸母凈利率43.86%，同比-8.75pct。2025Q3單季度毛利率91.05%，同比-2.55pct；歸母凈利率40.32%，同比-14.25pct。公司毛利率略微下滑，依然維持較高水平，費用率上升致凈利率短期明顯下滑。
　　期間費用率方面，25Q1-Q3公司期間費用率為37.03%，同比+6.13pct，其中銷售費用率、管理費用率、研發(fā)費用率、財務(wù)費用率分別為22.34%、8.72%、5.50%、0.48%，同比分別+4.96pct、+0.30pct、+1.11pct、-0.24pct；25Q3單季度公司期間費用率為41.27%，同比+12.12pct，其中銷售費用率、管理費用率、研發(fā)費用率、財務(wù)費用率分別為24.86%、10.18%、5.83%、0.41%，同比分別+8.26pct、+3.06pct、+0.98pct、-0.19pct。銷售費用率增加主要因公司線上推廣費用增加，銷售人員數(shù)量和薪酬增加，以及公司實施股權(quán)激勵相應(yīng)股份支付攤銷費用增加。管理費用率增加則系管理人員數(shù)量和薪酬增加，以及股權(quán)激勵相應(yīng)股份支付攤銷費用增加。研發(fā)費用率增加則因公司深化與北京大學(xué)醫(yī)學(xué)部等高校和科研院所的合作，合作研究費用增加，同時研發(fā)項目增加相應(yīng)基礎(chǔ)研究，臨床試驗費用增加。
　　投資建議
　　公司作為國內(nèi)率先獲批重組膠原蛋白三類械的企業(yè)，技術(shù)優(yōu)勢及市場先發(fā)優(yōu)勢明顯，伴隨合作醫(yī)美機構(gòu)逐步拓展，醫(yī)美滲透率有望提升，此外功效性護膚品高速增長，海外布局穩(wěn)步推進，公司具備長期增長勢能。我們預(yù)計公司2025-2027年營收分別為19.95/25.87/32.61億元，2025-2027年歸母凈利潤分別為9.59/12.88/16.29億元，對應(yīng)EPS分別為8.34/11.19/14.16元，對應(yīng)2025年11月7日收盤價234元，PE分別為28/21/17X，首次覆蓋，給予“增持”評級。
　　風(fēng)險提示
　　消費市場表現(xiàn)不佳；行業(yè)競爭加??；新品表現(xiàn)不及預(yù)期。