>> 東方證券-美國流動(dòng)性壓力：短期市場逆風(fēng)，中期寬松轉(zhuǎn)折-251110
| 上傳日期： |
2025/11/11 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王仲堯,孫金霞,吳澤青 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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研究結(jié)論
近期美國市場避險(xiǎn)情緒明顯上升，資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)了較為典型的避險(xiǎn)交易特征，股市普遍回調(diào)，美債收益率下行，美元表現(xiàn)較強(qiáng)，在市場所擔(dān)憂的一系列風(fēng)險(xiǎn)中，美國的流動(dòng)性壓力是其中邊際變化最為明顯的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。
近期美國流動(dòng)性壓力陡增，主要來自Q3美債大額增發(fā)+政府關(guān)門擾動(dòng)。1）財(cái)政部Q3超發(fā)美債，2025Q3，美債凈發(fā)行激增到1.2萬億；2）10月政府關(guān)門導(dǎo)致資金淤積在政府存款中；3）逆回購見底，不再提供緩沖作用；4）美聯(lián)儲(chǔ)縮表導(dǎo)致總量持續(xù)收縮。在上述因素的綜合作用下，美國財(cái)政部一般賬戶規(guī)模近期快速攀升，截止11月1日當(dāng)周，美國財(cái)政存款賬戶規(guī)模已經(jīng)回補(bǔ)至9840億美元，已大幅超過財(cái)政部合意目標(biāo)水平8500億美元。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表中的準(zhǔn)備金余額加速回落至約2.8萬億美元，為2020年10月以來的最低水平。
當(dāng)前流動(dòng)性壓力來到近三年最高水平，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)逐步顯現(xiàn)，短、中期資金面均有承壓跡象。下述指標(biāo)刻畫了當(dāng)前流動(dòng)性壓力水平，我們也可以通過持續(xù)跟蹤這批指標(biāo)，在后續(xù)對(duì)本輪流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的趨勢進(jìn)行跟蹤研判。
1）資金市場價(jià)格指標(biāo)走高。擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）顯著走高，10月31日SOFR利率飆升18個(gè)基點(diǎn)至4.22%。中期流動(dòng)性價(jià)格指標(biāo)同步上行。
2）流動(dòng)性紓困工具用量異常激增。10月底SRF工具用量明顯上升，10月31日使用規(guī)模達(dá)到503.5億美元，反映出金融機(jī)構(gòu)業(yè)出現(xiàn)流動(dòng)性緊張。
3）銀行準(zhǔn)備金規(guī)模跌破經(jīng)驗(yàn)充足準(zhǔn)備金下限。
當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下行，流動(dòng)性緊張加劇市場壓力。貨幣市場流動(dòng)性是金融條件的一個(gè)重要組成部分，也是影響資產(chǎn)價(jià)格的一個(gè)重要因素。但是顯然，1）貨幣市場的流動(dòng)性并不等價(jià)于整個(gè)金融市場的流動(dòng)性。2）貨幣市場的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)向廣義金融資產(chǎn)價(jià)格的傳導(dǎo)和影響，通常是間接的。3）資產(chǎn)價(jià)格的影響因素是多元的。所以，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)我們觀察到貨幣市場流動(dòng)性發(fā)生重大變化時(shí)，股票、債券、匯率、加密貨幣市場確實(shí)經(jīng)常伴隨一些異動(dòng)。但是這種大類資產(chǎn)聯(lián)動(dòng)也并非“每次一定出現(xiàn)”。因此當(dāng)前各類資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整也并非直接與美國流動(dòng)性收緊掛鉤，而是在風(fēng)險(xiǎn)偏好下行的大環(huán)境中，流動(dòng)性收緊作為壓力因素之一，與美國基本面表現(xiàn)、美聯(lián)儲(chǔ)減緩降息節(jié)奏預(yù)期等因素共同作用，加速市場短期調(diào)整。
前景展望：流動(dòng)性最大壓力的階段或已接近尾聲。
1）美國政府重開后財(cái)政支出將重啟、補(bǔ)發(fā)。我們認(rèn)為有可能在11月感恩節(jié)前重開政府。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，10-11月美國財(cái)政支出均值合計(jì)約為1萬億美元，意味著財(cái)政部最高能夠釋放相當(dāng)規(guī)模的流動(dòng)性。
2）美聯(lián)儲(chǔ)停止縮表，轉(zhuǎn)向擴(kuò)表。10月fomc會(huì)議上美聯(lián)儲(chǔ)宣布將于12月1日起停止縮表，相較當(dāng)前政策，每月大約能夠緩解350億流動(dòng)性壓力。
3）準(zhǔn)備金修復(fù)。當(dāng)前美國銀行準(zhǔn)備金/銀行總資產(chǎn)占比距離13%的充足水平大約存在700億美元缺口資金，如果政府順利重開，疊加美聯(lián)儲(chǔ)停止縮表，預(yù)計(jì)該缺口能夠被快速補(bǔ)充，能夠有效緩解資金緊張，推動(dòng)融資成本下行。
由于持續(xù)性的寬財(cái)政融資壓力，以及金融市場脆弱性，美聯(lián)儲(chǔ)流動(dòng)性管理預(yù)計(jì)進(jìn)一步寬松。25Q4流動(dòng)性的壓力測試或是“黎明前的黑暗”，當(dāng)前指標(biāo)亮紅燈，或加速政策寬松進(jìn)程。長期來看，美國流動(dòng)性反而將從趨勢緊縮逐步轉(zhuǎn)入趨勢寬松。利好風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)、全球金融資產(chǎn)估值提升、黃金繼續(xù)上漲。拐點(diǎn)或在25年末-26年初。
風(fēng)險(xiǎn)提示
流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)變化的非線性風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)基本面走向的不確定性。降息落地進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)條件發(fā)生變化影響測算結(jié)果的風(fēng)險(xiǎn)。
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