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■美股觀點(diǎn)：流動性壓力持續(xù)但政府停擺出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟強(qiáng)化降息預(yù)期；維持戰(zhàn)略性看多，短期下跌后有望反彈
　　 ■美國10月ADP就業(yè)新增4.2萬人超預(yù)期，但絕對值仍低
　　■美國最高法院就特朗普依據(jù)IEEPA征收“對等關(guān)稅”的合法性進(jìn)行辯論，多名大法官質(zhì)疑總統(tǒng)越權(quán)
　　投資建議：美股上周錄得4月以來最差表現(xiàn)，多重因素共振引發(fā)調(diào)整。1）流動性偏緊。10月國債大量發(fā)行推動財(cái)政部一般賬戶（TGA）余額升至1萬億美元，較8,500億美元目標(biāo)明顯超標(biāo)，準(zhǔn)備金余額降至約2.8萬億美元。加拿大銀行從美國回購市場撤資進(jìn)一步加劇壓力。不過流動性并非主因，因9月已持續(xù)偏緊但未引發(fā)大跌，且11月已邊際改善。2）市場情緒受重點(diǎn)公司財(cái)報(bào)拖累。Palantir盈利未達(dá)市場樂觀預(yù)期；AMD業(yè)績指引未達(dá)預(yù)期，投資者信心受挫。3）做空力量增強(qiáng)，知名空頭MichaelBurry做空英偉達(dá)與Palantir，80%倉位押注AI概念股崩盤；德銀亦考慮做空AI股票并轉(zhuǎn)移數(shù)據(jù)中心貸款違約風(fēng)險(xiǎn)。4）高估值與市場結(jié)構(gòu)脆弱性是根本問題。"七巨頭"占標(biāo)普500權(quán)重超40%，納斯達(dá)克滾動市盈率超41倍。AI巨頭預(yù)計(jì)到2026年資本支出將占經(jīng)營性現(xiàn)金流80%，主要依賴發(fā)債，相關(guān)債券利差已從50BP擴(kuò)至80BP。市場對AI投資回報(bào)存疑，疊加美聯(lián)儲鷹派信號，恐慌指數(shù)VIX突破20。
　　本周流動性壓力延續(xù)但政府停擺出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)。銀行準(zhǔn)備金降至2021年來最低，縮短交易周內(nèi)還將面臨約1,650億美元債券密集發(fā)行。積極進(jìn)展是參議院兩黨就臨時(shí)撥款達(dá)成協(xié)議，擬將政府資金延長至2026年1月30日，特朗普表示"政府關(guān)門似乎快要結(jié)束"。
　　就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟強(qiáng)化降息預(yù)期。雖然ADP就業(yè)10月增4.2萬超預(yù)期，但絕對值仍低。AI技術(shù)革命推動企業(yè)以資本支出替代運(yùn)營支出，10月裁員同比激增175.3%，今年累計(jì)裁員突破1,000萬。應(yīng)屆畢業(yè)生失業(yè)率從4%翻倍至8%。10月PMI降至48.7低于預(yù)期。
　　我們維持美股戰(zhàn)略性看多，短期下跌后有望反彈。本周關(guān)注AMD分析師日、Circle等公司財(cái)報(bào)及10月CPI數(shù)據(jù)。
　　美股市場：標(biāo)普500指數(shù)上周下跌1.6%（年初至今上漲14.4%）。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下跌1.2%（年初至今+10.4%）。納斯達(dá)克綜合指數(shù)下跌3.0%（年初至今+19.1%）。羅素1000成長指數(shù)下跌2.9%（年初至今+17.4%），羅素1000價(jià)值指數(shù)持平（年初至今+10.2%），羅素2000指數(shù)下跌1.9%（年初至今+9.1%）。
　　海外更新：1）中美落實(shí)吉隆坡經(jīng)貿(mào)磋商成果，先后宣布下調(diào)及暫停部分關(guān)稅。特朗普11月4日簽署行政令，將對華芬太尼關(guān)稅從20%降至10%，并延長一年對等關(guān)稅暫緩期。中方5日回應(yīng)，暫停實(shí)施24%加征稅率，維持10%，并取消對美主要農(nóng)產(chǎn)品加征關(guān)稅，同時(shí)調(diào)整出口管制及不可靠實(shí)體清單。美方稱中方承諾加強(qiáng)芬太尼管控、解除關(guān)鍵礦物出口限制并擴(kuò)大農(nóng)產(chǎn)品采購。該協(xié)議有助于穩(wěn)定雙邊關(guān)系，但仍面臨執(zhí)行與政治不確定性。特朗普預(yù)計(jì)明年上半年訪華，雙方元首會晤將成為協(xié)議落實(shí)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。
　　2）11月5日，美國最高法院就特朗普依據(jù)《國際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法》（IEEPA）征收對等關(guān)稅的合法性進(jìn)行辯論，多名大法官質(zhì)疑總統(tǒng)越權(quán)。若判違憲，或致數(shù)百億美元退稅，影響約900億美元商品。IEEPA關(guān)稅占今年新增關(guān)稅收入75%，2025年或超1,400億美元。若被推翻，有效關(guān)稅率將降至6.5%，經(jīng)濟(jì)拖累減半，但仍高于1月水平。即便IEEPA受限，總統(tǒng)仍可依賴Section 232、301等條款延續(xù)關(guān)稅政策。即便最終關(guān)稅調(diào)整，其范圍也將十分有限，可能僅針對少數(shù)小型貿(mào)易伙伴，對主要貿(mào)易伙伴的凈影響微乎其微，象征性大于實(shí)質(zhì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）美聯(lián)儲利率政策和美國市場回調(diào)；2）宏觀數(shù)據(jù)及業(yè)績；3）地緣政治；4）黑天鵝事件。