>> 銀河證券-2025年10月金融數(shù)據(jù)解讀：存款搬家信號回歸-251113
| 上傳日期： |
2025/11/14 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
詹璐,張迪 |
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2025年11月13日，央行發(fā)布2025年10月金融數(shù)據(jù)。10月M1同比6.2%（前值7.2%），M2同比8.2%（前值8.4%）。新增社融8150億元，同比少增5970億元，社融增速8.5%（前值8.7%）。金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款2200億元，同比少增2800億元，貸款增速6.5%（前值6.6%）。
本月金融數(shù)據(jù)顯示股市賺錢效應(yīng)進(jìn)一步帶動居民存款搬家，是值得市場關(guān)注的積極信號。我們在9月的金融數(shù)據(jù)解讀報(bào)告中曾強(qiáng)調(diào)“9月的金融數(shù)據(jù)表面上顯示居民存款搬家去往非銀的行為暫停，實(shí)際上是由于去年9月快速搬家的基數(shù)擾動，我們認(rèn)為搬家并沒有被暫停，需持續(xù)觀測后續(xù)數(shù)據(jù)?！?0月的金融數(shù)據(jù)進(jìn)一步驗(yàn)證我們之前的判斷，居民存款搬家正在進(jìn)行。我們觀測居民存款搬家的三個(gè)指標(biāo)均顯示居民存款搬家回歸：1、居民存款增速本月轉(zhuǎn)為下降，我們估算本月居民存款增速9.69%（前值10.17%）；2、居民存款增速與M2增速差值為1.49個(gè)百分點(diǎn)（前值1.77個(gè)百分點(diǎn)），差值收窄；3、非銀新增存款滾動12個(gè)月求和數(shù)在10月再次上升。
貨幣供應(yīng)量數(shù)據(jù)：M1增速轉(zhuǎn)為下行、M2增速繼續(xù)回落
M1增速轉(zhuǎn)為下行，主要來自高基數(shù)的擾動。M1增速結(jié)束連續(xù)5個(gè)月的上行轉(zhuǎn)為下行可能來自以下四個(gè)原因：1、本月M0增速回落至10.6%（前值11.5%），回落速度加快；2、去年高基數(shù)的擾動本月M1減少1.15萬億元，基本符合季節(jié)性（2021-2023年的三年同期均值為-9713億元），而去年同期M1僅減少526億元；3、企業(yè)資金的活化程度可能有所降低。10月制造業(yè)PMI錄得49.0%，環(huán)比有所走弱。10月BCI企業(yè)銷售、利潤前瞻指數(shù)亦出現(xiàn)環(huán)比下降。顯示企業(yè)預(yù)期可能環(huán)比走弱；4、地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)在10月明顯下行，居民資金通過購房回流企業(yè)受到一定阻礙。
M2增速繼續(xù)回落。一方面，貸款增速的回落，帶來信貸派生的貨幣減少。另一方面也受到去年同期高基數(shù)的影響。本月M2減少2471億元，而去年同期M2增加2293億元，大幅高于歷史均值（2021年-2023年的歷史均值為減少11580億元）。10月金融機(jī)構(gòu)人民幣存款新增6100億元，其中居民存款減少1.34萬億元、企業(yè)存款減1.09萬億元、非銀存款增加1.85萬億元。10月金融機(jī)構(gòu)新增人民幣存款同比多增100億元，其中居民同比多減7700億元，企業(yè)同比多減3553億元，非銀存款同比多增7700億元，顯示居民存款流向非銀。
社融數(shù)據(jù)：社融、貸款增速均下行
本月社融的拉動項(xiàng)來自企業(yè)直接融資、委托貸款和對實(shí)體的外幣貸款，拖累項(xiàng)則主要來自政府債券融資、對實(shí)體的人民幣貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票。10月新增社融同比少增5970億元，同比多增的項(xiàng)目包括企業(yè)直接融資、委托貸款和對實(shí)體的外幣貸款，分別同比多增1894億元、1872億元和510億元。同比少增的項(xiàng)目則主要包括政府債券融資、對實(shí)體的人民幣貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票，分別同比少增5602億元、3166億元和1498億元。委托貸款同比大幅多增，主要來自新型政策性金融工具投放的帶動。進(jìn)入5月以來市場對于人民幣升值預(yù)期升溫，疊加中國企業(yè)的出海需求，這會增加外幣貸款需求，外幣貸款連續(xù)同比多增。政府債券融資增速連續(xù)三個(gè)月下行，增速為19.2%（前值20.2%），去除政府融資的社融增速為5.92%（前值5.94%），環(huán)比上月亦下降。今年和去年政府債券發(fā)行節(jié)奏錯(cuò)位，去年政府債券從8月開始加速發(fā)行，由于基數(shù)效應(yīng)，四季度政府債券融資對社融增速的拉動作用可能減弱。有效社融增速（中長期貸款+委托+信托+直接融資）為5.57%(前值5.56%)，連續(xù)兩個(gè)月上行。
貸款同比少增，居民貸款同比少增、企業(yè)信貸好于去年同期。10月金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款2200億元，同比少增2800億元。居民短貸同比少增3356億元，居民中長期貸款同比少增1800億元。10月30大中城市商品房成交面積同比減少26.6%，地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的走弱可能是本月居民中長期貸款同比少增的主要原因。企業(yè)信貸同比多增主要來自票據(jù)融資的支撐，企業(yè)短貸與去年持平，企業(yè)中長貸同比少增1400億元。票據(jù)融資同比多增3312億元，10月末票據(jù)利率明顯下行，可能存在一定的票據(jù)沖量現(xiàn)象。非銀貸款同比少增164億元。
貨幣政策展望：2026年貨幣政策將延續(xù)適度寬松的基調(diào)，但寬松的路徑發(fā)生改變。我們預(yù)計(jì)2026年中國經(jīng)濟(jì)有望保持穩(wěn)定增長，物價(jià)也將呈現(xiàn)溫和回升的態(tài)勢。同時(shí)，人民幣匯率將呈現(xiàn)穩(wěn)健升值。在此背景下，貨幣政策的首要目標(biāo)將是充分就業(yè)和金融穩(wěn)定。貨幣寬松的路徑將圍繞三條主線展開：穩(wěn)預(yù)期、防風(fēng)險(xiǎn)、與財(cái)政政策協(xié)同發(fā)力。第一，貨幣政策一攬子發(fā)力旨在穩(wěn)預(yù)期，一方面提高憂患意識，如果中美博弈再遇波折，貨幣政策將有望先行發(fā)力提振預(yù)期。另一方面強(qiáng)化底線思維，如果結(jié)構(gòu)性失業(yè)壓力加大，有望推動貨幣政策寬松落地。第二，宏觀審慎政策框架將在2026將做出重要演進(jìn)，貨幣政策雙支柱框架意在防風(fēng)險(xiǎn)。主要包括來自房地產(chǎn)市場以及金融市場的風(fēng)險(xiǎn)，兼顧支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長和銀行業(yè)自身的健康性。第三，增強(qiáng)宏觀政策一致性，與財(cái)政政策協(xié)同發(fā)力，保持流動性充裕。2026年地方政府化債、中央政府杠桿率將穩(wěn)步提升的背景下，將更加強(qiáng)調(diào)宏觀政策一致性，貨幣
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