>> 上海證券-固收&宏觀周報：延遲的數(shù)據(jù)，推遲的降息-251125
| 上傳日期： |
2025/11/25 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
上海證券 |
| 評級： |
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作者： |
張河生 |
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主要觀點(diǎn)
美股三大指數(shù)與恒生指數(shù)均下跌。
過去一周（20251117-20251123），納斯達(dá)克、標(biāo)普500指數(shù)與道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)分別變化-2.74%、-1.95%與-1.91%，納斯達(dá)克中國科技股指數(shù)變化-6.06%；同時期恒生指數(shù)變化-5.09%。
A股普跌。
過去一周（20251117-20251123）wind全A指數(shù)變化-5.13%，中證A100、滬深300、中證500、中證1000、中證2000與wind微盤股分別變化-3.88%、-3.77%、-5.78%、-5.80%、-6.78%與-7.49%。
滬、深兩市藍(lán)籌、成長板塊均下跌。
從板塊風(fēng)格看，滬市中成長下跌：上證50與科創(chuàng)板50分別變化2.72%與-5.54%；深市藍(lán)籌與成長均下跌：深證100與創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別變化-4.47%與-6.15%；北證50指數(shù)變化-9.04%。
銀行與消費(fèi)等跌幅較少，債券類ETF領(lǐng)漲。
從行業(yè)表現(xiàn)看，30個中信行業(yè)30個行業(yè)下跌。跌幅較少的行業(yè)為銀行、食品飲料、傳媒與家電，過去一周跌幅小于2.0%。
從ETF表現(xiàn)來看，債券類ETF表現(xiàn)領(lǐng)先，不少實現(xiàn)正收益。
過去一周國債市場窄幅波動。
過去一周（20251117-20251123）10年期國債期貨主力合約較2025年11月14日上漲0.01%。從現(xiàn)券來看，10年國債活躍券收益率較2025年11月14日提升0.26 BP至1.8166%；從曲線形態(tài)看，各期限品種收益率有漲有跌。
資金價格下跌為主，央行公開市場操作凈投放。
資金價格提升，截至2025年11月21日R007為1.4952%，較2025年11月14日提升0.07 BP；DR007為1.4408%，下降2.65BP，兩者利差提升。
公開市場操作方面（逆回購操作與央票互換），央行過去一周（20251117-20251123）凈投放5540億元。
債市杠桿水平下降。
當(dāng)前7天資金成本低于5年期限品種國債收益率，5Y、10Y與30Y的國債收益率與IRS007的差額截至2025年11月21日分別為8.07、30.66與64.76 BP。債市杠桿水平下降，銀行間質(zhì)押式回購成交量（5日均值）由2025年11月14日的7.44萬億元變?yōu)?025年11月21日的7.29萬億元。
美債收益率下降，曲線整體下移。
過去一周（20251117-20251123）美債收益率下降，截至2025年11月21日，10年美債收益率較2025年11月14日變化-8 BP至4.06%；從曲線形態(tài)看，過去一周（20251117-20251123）各期限品種收益率下降，曲線整體下移。
美元走強(qiáng)，人民幣兌美元貶值。
過去一周（20251117-20251123）美元指數(shù)提升0.87%，美元兌歐元、英鎊與日元分別變化0.89%、0.48%與1.20%。美元兌離岸、在岸人民幣匯率提升：美元兌離岸人民幣匯率提升0.07%至7.1054，美元兌在岸人民幣匯率提升0.14%至7.1103。
黃金價格外盤穩(wěn)定內(nèi)盤下跌。
過去一周（20251117-20251123）黃金內(nèi)外盤分化，外盤平穩(wěn)，內(nèi)盤下跌。倫敦金現(xiàn)貨價格上漲0.04%至4072.85美元/盎司；COMEX黃金期貨價格下跌0.03%至4085.20美元/盎司。國內(nèi)黃金價格下跌，上海金現(xiàn)下跌2.49%至924.44元/克，期貨下跌2.79%至924.00元/克。
美國9月新增非農(nóng)超預(yù)期，但失業(yè)人口大幅增加。
9月美國新增非農(nóng)11.9萬人，好于預(yù)期的5.3萬人，但是下修7、8月非農(nóng)數(shù)據(jù)，最終8月新增非農(nóng)為負(fù)值，而且9月失業(yè)率為4.4%，連續(xù)第4個月提升，其中9月失業(yè)人口較6月份增加8.4%，勞動力人口9月較6月增加0.5%，可見失業(yè)人口大幅增加是失業(yè)率提升的重要原因，因此我們認(rèn)為9月的就業(yè)形勢并沒有特別樂觀。
最新期貨數(shù)據(jù)顯示美聯(lián)儲12月降息概率再次高于50%。
10月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)延遲公布，將與11月非農(nóng)數(shù)據(jù)于12月16日共同發(fā)布，這位于美聯(lián)儲12月召開議息會議之后，因此12月美聯(lián)儲的決議將基于9月份的最新數(shù)據(jù)。不過從最新的11月22日聯(lián)邦基金期貨交易數(shù)據(jù)看市場認(rèn)為12月份美聯(lián)儲降息的概率高于50%，而前一日還低于50%。
美聯(lián)儲或再次轉(zhuǎn)鴿。
展望后市，我們認(rèn)為即使12月美聯(lián)儲不降息，但是待10、11月相關(guān)數(shù)據(jù)公布后美聯(lián)儲可能再次轉(zhuǎn)鴿，風(fēng)險資產(chǎn)價格因美聯(lián)儲轉(zhuǎn)鷹而下跌反而創(chuàng)造了較好的機(jī)會。
國內(nèi)權(quán)益市場方面，我們認(rèn)為A股后續(xù)震蕩走強(qiáng)的概率較高，建議關(guān)注電新、光伏、煤炭、鋼鐵、化工、芯片、算力、人工智能等方向的投資機(jī)會。
債市方面，我們認(rèn)為債牛邏輯雖未改變，但債市收益率下行幅度有限，債市收益率大概率繼續(xù)窄幅震蕩。對于黃金而言，我們認(rèn)為黃金價格有望保持強(qiáng)勢震蕩的態(tài)勢。
風(fēng)險提示
穩(wěn)增長政策不及預(yù)期；
中美貿(mào)易摩擦具有不確定性；
地緣沖突存在不確定性。
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