>> 浙商證券-2025年11月CPI和PPI數(shù)據(jù)解讀：11月通脹，短期擾動(dòng)仍較多，物價(jià)彈性較有限-251210
| 上傳日期： |
2025/12/11 |
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來源： |
浙商證券 |
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作者： |
李超,廖博 |
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核心觀點(diǎn)
11月CPI同比上漲0.7%（前值為0.2%），符合市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期0.7%），高于我們前期預(yù)測0.6%，環(huán)比增速為-0.1%（前值0.2%）。11月PPI同比增速錄得-2.2%（前值-2.1%），低于市場預(yù)期和我們前期預(yù)測（Wind一致預(yù)期-2.0%，前期預(yù)測-1.9%），環(huán)比0.1%（前值0.1%），主要受工業(yè)品供需短期再平衡影響，總體表現(xiàn)為實(shí)際庫存消化尚需觀察。我們認(rèn)為，A股在2026年繼續(xù)走強(qiáng)的是流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好的估值改善行情，我們繼續(xù)看好A股的主升浪上升行情，有望形成低波紅利與科技成長交織的結(jié)構(gòu)化行情。寬基指數(shù)中建議關(guān)注中證2000、科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、上證50。債券市場方面，基本接受了科技牛引領(lǐng)下的權(quán)益市場的勝率賠率均優(yōu)于利率市場的趨勢已形成，風(fēng)險(xiǎn)偏好的波動(dòng)在一定程度上會(huì)壓制債市的表現(xiàn)。預(yù)計(jì)債券利率總體震蕩，即使在基本面較為疲弱的背景下，市場對(duì)于基本面弱的敘事已經(jīng)鈍化。
11月CPI同比漲幅擴(kuò)大
11月CPI同比0.7%（前值0.2%），符合市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為0.7%）和我們預(yù)測（前期預(yù)測0.6%），11月環(huán)比增速錄得-0.1%（前值0.2%）。CPI同比漲幅比上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)，為2024年3月份以來最高，同比漲幅擴(kuò)大主要是食品價(jià)格由降轉(zhuǎn)漲拉動(dòng)。食品價(jià)格的同比增速由上月下降2.9%轉(zhuǎn)為上漲0.2%，對(duì)CPI同比的影響由上月下拉0.54個(gè)百分點(diǎn)轉(zhuǎn)為上拉0.04個(gè)百分點(diǎn)。從結(jié)構(gòu)上看，CPI八大類價(jià)格呈現(xiàn)六漲一平一降。其中，其他用品及服務(wù)、生活用品及服務(wù)、衣著價(jià)格分別上漲14.2%、2.1%和1.9%，醫(yī)療保健、教育文化娛樂、食品煙酒價(jià)格分別上漲1.6%、0.8%和0.3%；居住價(jià)格持平；交通通信價(jià)格下降2.3%。其他用品及服務(wù)受金銀飾品持續(xù)支撐，本月金飾品價(jià)格漲幅擴(kuò)大至58.4%。從環(huán)比來看，八大類價(jià)格呈現(xiàn)四漲四降，其他用品及服務(wù)、衣著、食品煙酒、醫(yī)療保健為本月主要上漲項(xiàng)，分別環(huán)比上漲1.2%、0.7%、0.3%和0.1%。
第一，食品價(jià)格環(huán)比顯著回升，同比由降轉(zhuǎn)漲。從環(huán)比看，11月食品價(jià)格上漲0.5%，高于季節(jié)性水平0.9個(gè)百分點(diǎn)，主要是鮮菜價(jià)格上漲影響。10月下旬起，全國氣溫偏低，且秋雨增多，局部地區(qū)遭受低溫冷凍災(zāi)害或暴雨洪澇災(zāi)害，對(duì)蔬菜生產(chǎn)造成了不利影響，導(dǎo)致部分蔬菜市場供應(yīng)偏緊，價(jià)格明顯上漲，11月鮮菜環(huán)比上漲7.2%，遠(yuǎn)高于平均下降3.2%的季節(jié)性水平，影響CPI環(huán)比上漲約0.17個(gè)百分點(diǎn)。食品價(jià)格由上月下降2.9%轉(zhuǎn)為上漲0.2%，對(duì)CPI同比的影響由上月下拉0.54個(gè)百分點(diǎn)轉(zhuǎn)為上拉0.04個(gè)百分點(diǎn)。食品中，鮮菜價(jià)格由上月下降7.3%轉(zhuǎn)為上漲14.5%，為連續(xù)下降9個(gè)月后首次轉(zhuǎn)漲，對(duì)CPI同比的上拉影響比上月增加約0.49個(gè)百分點(diǎn)；鮮果價(jià)格由上月下降2.0%轉(zhuǎn)為上漲0.7%；牛肉和羊肉價(jià)格分別上漲6.2%和3.7%，漲幅均有擴(kuò)大；豬肉和禽肉類價(jià)格分別下降15.0%和0.6%，降幅均有收窄。
第二，扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI環(huán)比-0.1%，服務(wù)價(jià)格季節(jié)性下降影響較大。節(jié)后出行需求出現(xiàn)季節(jié)性回落，賓館住宿、飛機(jī)票、旅行社收費(fèi)和交通工具租賃費(fèi)價(jià)格分別環(huán)比下降10.4%、10.2%、6.2%和3.6%；房屋租賃進(jìn)入淡季，房租價(jià)格下降0.2%。但因雙十一疊加全國氣候偏冷因素，防寒產(chǎn)品進(jìn)入銷售旺季，需求拉動(dòng)衣著項(xiàng)出現(xiàn)價(jià)格回升，環(huán)比上漲0.7%。核心CPI同比上漲1.2%，漲幅連續(xù)3個(gè)月保持在1%以上。服務(wù)和扣除能源的工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格分別上漲0.7%和2.1%，分別影響CPI同比上漲約0.29個(gè)百分點(diǎn)和0.53個(gè)百分點(diǎn)。其中擴(kuò)內(nèi)需政策措施繼續(xù)顯效，家用器具和服裝價(jià)格分別上漲4.9%和2.0%，飛機(jī)票、家政服務(wù)和在外餐飲價(jià)格分別上漲7.0%、2.4%和1.2%。金飾品價(jià)格漲幅擴(kuò)大至58.4%。另外，燃油小汽車和新能源小汽車價(jià)格分別下降2.5%和2.4%。
綜合研判，居民部門的消費(fèi)需求仍處于修復(fù)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，隨著增量逆周期政策發(fā)力和消費(fèi)需求的漸次改善，并考慮經(jīng)濟(jì)運(yùn)行距離潛在增速尚有一段距離，在產(chǎn)出缺口逐步彌合的過程中，我們預(yù)計(jì)CPI正處于溫和回升的過程中。
11月PPI同比降幅擴(kuò)大
11月PPI同比增速錄得-2.2%（前值-2.1%），低于市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為2.0%）和我們預(yù)測（前期預(yù)測-1.9%），PPI環(huán)比0.1%（前值0.1%）。
第一，綜合整治“內(nèi)卷式”競爭成效顯現(xiàn)，相關(guān)行業(yè)價(jià)格同比降幅收窄。重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理持續(xù)推進(jìn)，市場競爭秩序不斷優(yōu)化，煤炭開采和洗選業(yè)、光伏設(shè)備及元器件制造、鋰離子電池制造價(jià)格同比降幅比上月分別收窄3.8個(gè)、2.0個(gè)和0.7個(gè)百分點(diǎn)，均已連續(xù)多個(gè)月收窄；新能源車整車制造價(jià)格降幅比上月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)。
第二，新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，帶動(dòng)相關(guān)行業(yè)價(jià)格同比上漲。隨著我國新材料、具身智能等行業(yè)的快速發(fā)展和綠色低碳轉(zhuǎn)型的深入推進(jìn)，相關(guān)行業(yè)需求增加，外存儲(chǔ)設(shè)備及部件價(jià)格同比上漲13.9%，石墨及碳素制品制造價(jià)格上漲3.8%，集成電路制造價(jià)格上漲1.7%，服務(wù)消費(fèi)機(jī)器人制造價(jià)格上漲1.1%，控制微電機(jī)價(jià)格上漲0.4%，廢棄資源綜合利用業(yè)價(jià)格上漲0.4%。
第三，消費(fèi)潛力有效釋放，帶動(dòng)有關(guān)行業(yè)價(jià)格同比回升向好。提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)持續(xù)顯效，消費(fèi)需求煥新提升，工藝美術(shù)及禮儀
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