>> 國金證券-電力設(shè)備與新能源行業(yè)風(fēng)電整機(jī)專題(二)：從成本驅(qū)動到價值驅(qū)動，看好整機(jī)格局持續(xù)優(yōu)化-251211
| 上傳日期： |
2025/12/12 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
買入（上調(diào)） |
作者： |
姚遙 |
| 行業(yè)名稱： |
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投資邏輯：
整機(jī)環(huán)節(jié)天然具備較強(qiáng)的馬太效應(yīng)，看好“十五五”行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化。接近90%的國內(nèi)風(fēng)電項(xiàng)目業(yè)主為央國企業(yè)主，對供應(yīng)商的歷史供貨業(yè)績大多提出GW級業(yè)績要求，這使得風(fēng)機(jī)環(huán)節(jié)具備較高的進(jìn)入壁壘。而風(fēng)電項(xiàng)目壽命一般在20年以上，高度定制化的系統(tǒng)結(jié)構(gòu)使得在后續(xù)部件更換等運(yùn)維需求釋放時嚴(yán)重依賴于產(chǎn)品供應(yīng)商的協(xié)助，進(jìn)而推動下游業(yè)主在選擇供應(yīng)商時也會更傾向于選擇交付規(guī)模較大、財務(wù)狀況更加穩(wěn)定的頭部企業(yè)。以上兩點(diǎn)因素決定了整機(jī)環(huán)節(jié)天然具備較強(qiáng)的馬太效應(yīng)，根據(jù)CWEA數(shù)據(jù)顯示，2014-2024年國內(nèi)整機(jī)環(huán)節(jié)CR6集中度由63%提升至85%，展望后續(xù)，我們認(rèn)為伴隨著行業(yè)由成本驅(qū)動轉(zhuǎn)型為價值驅(qū)動，“十五五”期間整機(jī)環(huán)節(jié)格局有望持續(xù)優(yōu)化。
平價周期下風(fēng)電需求由成本驅(qū)動，驅(qū)動行業(yè)朝著大型化同質(zhì)化發(fā)展。復(fù)盤“十四五”風(fēng)機(jī)發(fā)展歷史，受風(fēng)電項(xiàng)目補(bǔ)貼退出而帶來的降本需求推動，行業(yè)的技術(shù)迭代主要圍繞降本進(jìn)行，能夠提供大幅降本能力的風(fēng)機(jī)大型化技術(shù)進(jìn)展持續(xù)加速，頭部風(fēng)機(jī)企業(yè)呈現(xiàn)出較強(qiáng)的同質(zhì)化競爭特征。而在電力市場化交易及大型化放緩背景下，風(fēng)機(jī)需求有望從成本導(dǎo)向轉(zhuǎn)向價值導(dǎo)向，能夠提供更高可靠性產(chǎn)品及增量價值服務(wù)的企業(yè)將有望獲取更大的市場份額及產(chǎn)品溢價。
風(fēng)機(jī)事故頻發(fā)背景下，可靠性重要程度凸顯，頭部整機(jī)企業(yè)已逐步形成溢價。受過去四年內(nèi)行業(yè)激進(jìn)的降本措施影響，近三年內(nèi)風(fēng)電場質(zhì)量事故持續(xù)增加，隨著成本端的下降速度趨緩，對發(fā)電量影響較大的可靠性逐步受到開發(fā)商的重視。根據(jù)我們對超220GW的中標(biāo)項(xiàng)目統(tǒng)計，產(chǎn)品可靠性相對較好的金風(fēng)科技及遠(yuǎn)景能源已逐步建立并形成產(chǎn)品溢價，在投標(biāo)中即使采用更高的報價也能實(shí)現(xiàn)中標(biāo)。同時，參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，采取低價策略但產(chǎn)品可靠性不佳的企業(yè)盡管能在短時間內(nèi)取得市場份額的大幅提升，但隨著質(zhì)量事故的頻發(fā)也會逐步丟失份額，甚至徹底退出市場。
電力市場化交易需求下，提供增量價值的產(chǎn)品或服務(wù)的企業(yè)有望收獲一定溢價或市場份額的提升。136號文落地以來，風(fēng)電項(xiàng)目上網(wǎng)電價進(jìn)入市場化定價階段，項(xiàng)目收益與上網(wǎng)電量不再直接線性相關(guān)，電價水平受更多因素影響，比如發(fā)電時機(jī)、低風(fēng)速時的出力情況等。在此背景下，今年北京風(fēng)能展上金風(fēng)及遠(yuǎn)景兩家行業(yè)頭部企業(yè)不約而同地推出了面向電力市場化交易的新一代風(fēng)機(jī)產(chǎn)品，通過根據(jù)電價波動靈活發(fā)電，電價高時多發(fā)，電價低時少發(fā)，從而實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目增收以及延長了風(fēng)機(jī)設(shè)計使用壽命，并最終實(shí)現(xiàn)提升項(xiàng)目收益率2%～2.5%的效益。在風(fēng)電入市的背景下，頭部企業(yè)有望憑借優(yōu)秀的氣象、功率、價格預(yù)測能力為下游客戶提供增量價值，并最終形成市場份額或產(chǎn)品溢價的提升。
海外市場更重視可靠性及售后服務(wù)，本土化精細(xì)運(yùn)營強(qiáng)化格局穩(wěn)定性。根據(jù)CWEA統(tǒng)計，國內(nèi)整機(jī)企業(yè)歷史外銷規(guī)模中金風(fēng)科技及遠(yuǎn)景能源占比分別為41%及42%，明顯高于二者在國內(nèi)的的市占率。海外業(yè)主更加重視產(chǎn)品質(zhì)量及可靠性，與國內(nèi)整機(jī)企業(yè)在簽署供貨協(xié)議時僅提供5年免費(fèi)質(zhì)保不同，海外供貨協(xié)議往往包含20年期的運(yùn)維合同或穩(wěn)定電費(fèi)收入預(yù)期協(xié)議，若后續(xù)出現(xiàn)重大質(zhì)量問題或項(xiàng)目發(fā)電收入不及預(yù)期，業(yè)主可以對風(fēng)機(jī)企業(yè)索賠較高的賠償金。因此，對于海外業(yè)主而言，同樣也更傾向于與海外項(xiàng)目業(yè)績較多、同時財務(wù)更加健康的頭部企業(yè)一起合作。
投資建議
隨著國內(nèi)風(fēng)電發(fā)展邏輯從成本驅(qū)動轉(zhuǎn)變?yōu)橛蓛r值驅(qū)動，我們看好風(fēng)電整機(jī)行業(yè)格局加速向產(chǎn)品可靠性優(yōu)勢突出、能夠?yàn)榭蛻籼峁┰隽績r值的供應(yīng)商集中，重點(diǎn)推薦當(dāng)前估值尚屬低位且后續(xù)有望明確受益于格局持續(xù)改善以及盈利彈性持續(xù)釋放的頭部企業(yè)：金風(fēng)科技（A/H）、運(yùn)達(dá)股份、明陽智能、三一重能。
風(fēng)險提示
價格競爭加劇、原材料價格上漲。
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