>> 華創(chuàng)證券-【債券日?qǐng)?bào)】債券視角看中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議：平穩(wěn)開(kāi)局，重在增效-251213
| 上傳日期： |
2025/12/14 |
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pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南,靳曉航,宋琦 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2025年12月10日至11日，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開(kāi)，部署2026年經(jīng)濟(jì)工作。從通稿看，總體政策力度更偏“穩(wěn)”、結(jié)構(gòu)上更看重“優(yōu)化”、效果上更強(qiáng)調(diào)“提質(zhì)增效”，而對(duì)加力、短期擴(kuò)大增量的訴求相對(duì)弱化。
對(duì)于債券市場(chǎng)，2026年宏觀環(huán)境和政策布局或基本持穩(wěn)，但對(duì)“物價(jià)回升”的政策訴求有所增強(qiáng)，債市總體或延續(xù)區(qū)間震蕩行情，波動(dòng)中樞小幅上移?！胺€(wěn)定增長(zhǎng)”目標(biāo)之下，貨幣維持“適度寬松”定調(diào)，總體宏觀政策力度也更訴求平穩(wěn)、重質(zhì)量、而弱化追求增量。這一條件之下，債市或難以走出顯著的趨勢(shì)行情，延續(xù)區(qū)間震蕩為主。需要關(guān)注的是，政策對(duì)于“物價(jià)回升”的訴求有所增強(qiáng)，一是貨幣條件更將“物價(jià)合理回升”作為重要考量，二是統(tǒng)一大市場(chǎng)和“反內(nèi)卷”在“改革攻堅(jiān)”的排列也較去年提前，三是明確“質(zhì)的有效提升上取得更大突破”、“增強(qiáng)居民和企業(yè)獲得感”。綜合指向，政策對(duì)價(jià)格回升的訴求比往年更強(qiáng)，通脹對(duì)名義利率定價(jià)的影響需要關(guān)注。
一、宏觀基調(diào)：平穩(wěn)開(kāi)局，重在增效
1、總體基調(diào)：“穩(wěn)中求進(jìn)、提質(zhì)增效”，力度或持穩(wěn)、對(duì)擴(kuò)大增量訴求下降，對(duì)經(jīng)濟(jì)“質(zhì)”要求高于“量”?！翱缰芷凇币搀w現(xiàn)目光更長(zhǎng)遠(yuǎn)、而非短期刺激。
2、財(cái)政政策：延續(xù)“更加積極”定調(diào)，強(qiáng)調(diào)“必要的財(cái)政赤字、債務(wù)總規(guī)模和支出總量”，相較去年略偏保守，預(yù)計(jì)明年財(cái)政擴(kuò)張力度基本維持、資金投向進(jìn)一步優(yōu)化，準(zhǔn)財(cái)政工具延續(xù)使用，配合實(shí)現(xiàn)投資“止跌回穩(wěn)”目標(biāo)。
二、貨幣政策：兼顧跨周期，如何操作？
目標(biāo)側(cè)重關(guān)注增長(zhǎng)和物價(jià)，淡化金融總量訴求。落點(diǎn)更突出“穩(wěn)增長(zhǎng)”與“物價(jià)合理回升”。一是通過(guò)維持流動(dòng)性合理充裕、降實(shí)體成本，配合財(cái)政加杠桿，推動(dòng)物價(jià)回升。二是更關(guān)注利率傳導(dǎo)機(jī)制暢通，突出利率調(diào)控、合理的利率比價(jià)關(guān)系的保持。
“靈活高效”運(yùn)用降準(zhǔn)降息。相較于“適時(shí)”降準(zhǔn)降息或更加關(guān)注政策效果，與兼顧“跨周期”調(diào)控的思路一致。明年降息窗口并未關(guān)閉，寬松基調(diào)延續(xù)或?qū)腥孕纬杀Ｗo(hù)。中性情形政策利率或降息1次、幅度10bp。基數(shù)影響下為支持經(jīng)濟(jì)增速達(dá)標(biāo)或需靠前發(fā)力，一季度末至二季度初落地概率或更高。
三、重點(diǎn)任務(wù)：“質(zhì)”＞“量”，關(guān)注政策乘數(shù)的放大
1、內(nèi)需政策：2026年投資、消費(fèi)增長(zhǎng)或仍有潛力。明確“內(nèi)需主導(dǎo)”地位，指出“強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)”，更著眼于中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，力度上或更有定力。
?。?）消費(fèi)：一是提出居民增收計(jì)劃，或納入財(cái)富效應(yīng)等考量。二是擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)商品和服務(wù)供給，或以創(chuàng)造新消費(fèi)需求。三是優(yōu)化“兩新”，需求刺激力度維穩(wěn)或下降、重在提升乘數(shù)效應(yīng)。
?。?）投資：一是首次提出“推動(dòng)投資止跌回穩(wěn)”，正視投資走弱現(xiàn)象，明年政策支持上或有傾斜。二是優(yōu)化“兩重”項(xiàng)目，增量訴求下降。三是繼續(xù)發(fā)揮新型政策性金融工具作用，明年或適時(shí)追加。
2、深化改革：“反內(nèi)卷”靠前，加緊“清欠”
“統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)”排位更靠前，要求制定“條例”、重申“反內(nèi)卷”，價(jià)格回升的目標(biāo)靠前。“加緊清理拖欠企業(yè)賬款”，2026年承上啟下，地方清欠任務(wù)或依然靠前，關(guān)注對(duì)投資的影響。“中小金融機(jī)構(gòu)減量提質(zhì)”合并趨勢(shì)或延續(xù)。
四、化解風(fēng)險(xiǎn)：增加地方化債相關(guān)表述，地產(chǎn)政策力度有所回收
1、地方債務(wù)：增加對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)表述，落點(diǎn)更為細(xì)節(jié)。首次提及“地方政府融資平臺(tái)經(jīng)營(yíng)性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”，債務(wù)重組和置換相關(guān)具體舉措或有優(yōu)化。
2、房地產(chǎn)：會(huì)議指出“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”，刪去“止跌回穩(wěn)”，力度有所回收。更突出供給側(cè)優(yōu)化、去化，以實(shí)現(xiàn)供需平衡。
風(fēng)險(xiǎn)提示：通脹回升斜率超預(yù)期。
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