>> 銀河證券-11月美國CPI：方向確認，信號失真-251218
| 上傳日期： |
2025/12/19 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
張迪 |
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11月通脹延續(xù)回落，但短期變化難以識別：從結(jié)果看，本次CPI并未改變通脹下行的整體方向。
2025年9月至11月，經(jīng)季調(diào)后CPI兩個月合計上漲0.2%；同比口徑下，11月CPI為2.7%，較9月對應(yīng)的12個月漲幅3.0%繼續(xù)回落，核心CPI同比為2.6%。在能源價格同比仍上漲4.2%的背景下，總體通脹能夠繼續(xù)回落，說明價格壓力并未重新積聚。由于10月調(diào)查數(shù)據(jù)缺失，11月數(shù)據(jù)難以提供可用于判斷近期通脹變化的有效信息，其意義更多體現(xiàn)在方向確認。
分項結(jié)構(gòu)延續(xù)分化，服務(wù)端價格黏性仍存：從結(jié)構(gòu)上看，通脹變化主要體現(xiàn)在分項分化而非整體同步回落。能源價格同比上漲4.2%，其中電力價格上漲6.9%，管道天然氣服務(wù)上漲9.1%，燃料油漲幅達11.3%，但汽油同比僅上漲0.9%，能源項內(nèi)部并未形成一致趨勢。食品價格同比上漲2.6%，家庭食品漲幅為1.9%，明顯低于外出就餐3.7%的漲幅，其中全服務(wù)餐廳價格上漲4.3%，顯示成本壓力仍主要集中在服務(wù)端。核心分項中，住房價格同比上漲3.0%；與此同時，服裝、娛樂和外出住宿價格走弱，而二手車價格同比上漲3.6%，家庭用品與運營上漲4.6%，核心內(nèi)部的結(jié)構(gòu)性分化依然清晰。
環(huán)比缺失源于統(tǒng)計中斷，而非通脹信號變化：與常規(guī)CPI發(fā)布不同，本次數(shù)據(jù)缺乏完整的月度環(huán)比口徑。由于2025年10月聯(lián)邦政府撥款中斷，勞工統(tǒng)計局未能開展當月調(diào)查類價格采集，且相關(guān)數(shù)據(jù)無法事后補采，因此10月和11月多數(shù)分項未公布標準的季調(diào)環(huán)比。本次0.2%的漲幅為9月至11月的合并結(jié)果，而非單月變化。這一處理方式在技術(shù)上平滑了短期波動，使環(huán)比信息在當前階段不具備可比性。少數(shù)能源商品仍可給出單月變動，源于其主要依賴非調(diào)查類數(shù)據(jù)來源，并不改變整體統(tǒng)計結(jié)構(gòu)被打斷的事實。
數(shù)據(jù)更適合用于趨勢驗證，而非精細化推斷：在數(shù)據(jù)質(zhì)量層面，市場需要降低對短期信號的依賴。一方面，部分分項依賴非調(diào)查類估算，樣本完整性弱于常態(tài)；另一方面，兩個月合并計算壓縮了短期波動，使近期價格變化的統(tǒng)計特征難以清晰呈現(xiàn)。同比數(shù)據(jù)仍能反映通脹的中期方向，但不足以支持對通脹回落是否加速或階段性停滯作出判斷，因此本次CPI更適合作為趨勢驗證。
市場反應(yīng)以方向鞏固為主，定價變化有限：11月CPI同比回落至2.7%、核心通脹降至2.6%，有助于緩解通脹再度上行的擔憂，但統(tǒng)計不連續(xù)性抬升了數(shù)據(jù)噪聲，其對政策路徑的新增信息有限。從CME定價看，市場對通脹回落趨勢的信心進一步鞏固，而對降息次數(shù)和幅度的預(yù)期并未發(fā)生明顯調(diào)整，截至23時30分，市場定價2026年仍存在2次降息空間，累計幅度50BP。我們預(yù)計，2026年聯(lián)儲主席換屆和勞動力市場結(jié)構(gòu)重塑對降息環(huán)境有一定保障，明年仍有三次降息空間，2026年底基準利率有望降至2.75%~3%區(qū)間。
風險提示
1.美國總需求下滑的風險
2.特朗普政府關(guān)稅政策意外大幅調(diào)整的風險
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