>> 國信證券-榮盛石化(002493)煉化利潤有望修復(fù)，硫磺提供業(yè)績增量-251229
| 上傳日期： |
2025/12/29 |
大小： |
2946KB |
| 格式： |
pdf 共49頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
楊林,張歆鈺 |
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榮盛石化為國內(nèi)民營煉化龍頭，核心浙石化項目具備4000萬噸原油加工、880萬噸PX及420萬噸乙烯處理能力。公司合計擁有設(shè)計產(chǎn)能PX 1040萬噸（權(quán)益609萬噸）、PTA 2150萬噸（權(quán)益1101萬噸）、成品油1366萬噸（權(quán)益697萬噸）等全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能，是全球最大PX、PTA生產(chǎn)商。2022年起推進(jìn)“強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈”，聚焦新能源與高端材料領(lǐng)域，投建浙石化高端新材料、高性能樹脂、金塘新材料等項目，布局EVA、POE、DMC、PC等產(chǎn)品，項目將于2026-2027年陸續(xù)投產(chǎn)，產(chǎn)品鏈持續(xù)豐富。
PX供需關(guān)系持續(xù)改善，聚酯環(huán)節(jié)盈利有望修復(fù)。PX供給端2024-2025年國內(nèi)PX產(chǎn)能近乎零擴(kuò)張，2026年僅下半年計劃新增550萬噸；需求端下游PTA、聚酯、長絲產(chǎn)能持續(xù)增長，疊加海外裂差擴(kuò)大時PX原料調(diào)油需求影響實際產(chǎn)量，推動PX議價增強(qiáng)。截至2025年12月19日PX-石腦油價差達(dá)332美元/噸，較年初提升88%。PTA此前因產(chǎn)能過剩長期低利潤，2026年無新增產(chǎn)能，下游聚酯長絲預(yù)計同比增長4-5%，供需將改善，當(dāng)前PTA加工費為218元/噸，較年初仍有提升空間。公司作為全球聚酯鏈龍頭，擁有1040萬噸PX、2150萬噸PTA產(chǎn)能，將直接受益于上游PX議價增強(qiáng)與下游聚酯鏈盈利修復(fù)的雙重盈利驅(qū)動。
海外煉廠擾動推高汽柴油裂差，公司依托成品油出口配額受益。2025年下半年，烏克蘭無人機(jī)襲擊致俄羅斯煉廠，俄原油加工量與柴油出口量持續(xù)回落；美國受電力緊張與秋季煉廠檢修影響，10月煉廠關(guān)停133.7萬桶/日（電力相關(guān)占比56.24%），開工率下滑。雙重因素推動全球汽柴油裂差沖高，11月歐洲/新加坡/美國汽油價差最高達(dá)27/17/25美元/桶（較年初+286%/+125%/+92% ），柴油價差最高41/33/48美元/桶（較年初+174%/+93%/+110%）。公司擁有1366萬噸靈活調(diào)整成品油產(chǎn)能及350萬噸/年出口配額，可通過規(guī)劃出口窗口期實現(xiàn)成品油價差及退稅套利。
海內(nèi)外硫磺價格漲幅顯著，為公司帶來利潤彈性。硫磺供給端煉能緩慢增長制約，需求端磷肥新能源制酸需求持續(xù)增長，呈現(xiàn)供需緊平衡，2024年下半年起價格持續(xù)上行，12月11日國內(nèi)固體/液體硫磺均價分別達(dá)3936元/噸、3993元/噸，同比漲幅均超160%，月初至今漲幅約5%。公司依托浙石化擁有121萬噸硫磺產(chǎn)能，居行業(yè)第三，且硫磺為副產(chǎn)物，成本以固定費用為主，價格上漲將顯著增厚公司利潤。
盈利預(yù)測與估值：公司所屬行業(yè)當(dāng)前處于景氣度逐步改善的階段，隨著煉油端產(chǎn)能逐步穩(wěn)定，需求端不斷增長，公司PX-PTA-聚酯鏈盈利能力有望顯著修復(fù)；此外在供需錯配下，硫磺價格利潤快速上行，公司具備121萬噸副產(chǎn)硫磺產(chǎn)能，將顯著增厚公司利潤。預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤13.8/22.7/25.7億元（+90.9%/64.2%/13.1%），EPS分別為0.14/0.23/0.26元。通過多角度估值，預(yù)計公司合理估值11.23-13.54元，相對目前股價有2%-23%溢價，維持“優(yōu)于大市”評級。
風(fēng)險提示：環(huán)保政策的風(fēng)險、安全生產(chǎn)的風(fēng)險、原材料價格大幅波動的風(fēng)險、新建產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險、產(chǎn)品價格及盈利能力下滑的風(fēng)險
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