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核心觀點(diǎn)
　　2025年杭州銀行核心營收實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長，營收質(zhì)量佳，利潤保持兩位數(shù)增速，符合預(yù)期。規(guī)模保持兩位數(shù)增速，資產(chǎn)端預(yù)計(jì)對公仍是主要投向。負(fù)債端成本持續(xù)優(yōu)化，托底息差。資本市場活躍下中收延續(xù)向好趨勢。資產(chǎn)質(zhì)量保持優(yōu)異，撥備覆蓋率繼續(xù)領(lǐng)跑。憑借區(qū)位beta和深厚撥備“家底”，預(yù)計(jì)杭州銀行能夠保持個(gè)位數(shù)營收增長+雙位數(shù)利潤增長的趨勢。
　　事件
　　1月23日，杭州銀行公布2025年業(yè)績快報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入387.99億元，同比增長1.1%（9M25：1.4%），歸母凈利潤190.3億元，同比增長12.1%（9M25：14.5%）。4Q25不良率0.76%，季度環(huán)比持平；撥備覆蓋率502.24%，季度環(huán)比下降11.4pct。
　　簡評
　　1、“量增價(jià)穩(wěn)”+中收趨勢向好，核心營收實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長。2025杭州銀行實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入387.99億元，同比增長1.1%，較9M25回落0.3pct。規(guī)模方面，受益于區(qū)域beta，規(guī)模保持雙位數(shù)增長。價(jià)格方面，存款掛牌利率下調(diào)紅利持續(xù)釋放下，預(yù)計(jì)息差降幅有所收窄，“量增價(jià)穩(wěn)”下凈利息收入同比增長12.8%。非息收入方面，，一攬子增量政策出臺以來資本市場升溫，杭州銀行零售客戶AUM同比增長15.7%，杭銀理財(cái)存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模超過6,000億元，同比增長39%。助力中收同比增長13.1%。凈利息收入+中收核心營收同比增長12.9%，營收質(zhì)量佳。四季度債市低位震蕩，公允價(jià)值變動(dòng)損益明顯承壓，其他非息收入同比大幅下降31.4%，為營收增速回落最主要的拖累項(xiàng)。利潤方面，2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤190.3億元，同比增長12.1%，繼續(xù)保持兩位數(shù)增速。2025 ROE同比下降1.37pct至14.65%，預(yù)計(jì)仍保持同業(yè)領(lǐng)先水平，2025年ROE水平有所下降主要是可轉(zhuǎn)債順利轉(zhuǎn)股增厚了公司資本，一定程度上攤薄了ROE。
　　展望2026年，預(yù)計(jì)杭州銀行營收增速小個(gè)位數(shù)，利潤保持兩位數(shù)增長。憑借優(yōu)異的區(qū)位beta，預(yù)計(jì)規(guī)模仍能保持兩位數(shù)穩(wěn)健增長。負(fù)債端成本持續(xù)優(yōu)化下，凈息差降幅有望進(jìn)一步收窄。在適度寬松的政策背景下，資本市場仍十分活躍，中收有望保持較好增長趨勢。公司長期嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)穩(wěn)定。同時(shí)，杭州銀行撥備家底十分深厚能夠通過以豐補(bǔ)歉保持利潤高速增長，有力內(nèi)生補(bǔ)充資本，支撐業(yè)務(wù)發(fā)展。綜合來看，預(yù)計(jì)2026年杭州銀行營收實(shí)現(xiàn)小個(gè)位數(shù)增長，“以豐補(bǔ)歉”下利潤有望保持兩位數(shù)增速。
　　2、規(guī)模保持兩位數(shù)增速，資產(chǎn)端預(yù)計(jì)對公仍是主要投向，負(fù)債端結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。資產(chǎn)端，4Q25杭州銀行貸款同比增長14.3%，繼續(xù)保持兩位數(shù)高增。結(jié)構(gòu)上預(yù)計(jì)對公貸款仍是主要投向，杭州銀行堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，持續(xù)聚焦“五篇大文章”等重點(diǎn)領(lǐng)域，制造業(yè)、科技、綠色貸款余額分別同比增長了22.25%、23.44%、22.75%。負(fù)債端，4Q25杭州銀行總負(fù)債同比增長11.4%，存款同比增長13.2%，預(yù)計(jì)2024年存款手工補(bǔ)息整改一定程度上影響存款增長，低基數(shù)下存款增速顯著高于其他負(fù)債，負(fù)債結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。
　　3、資產(chǎn)端利率預(yù)計(jì)仍將下行，負(fù)債成本持續(xù)優(yōu)化托底息差。展望2026年，央行近期表示2026年降準(zhǔn)降息還有一定的空間，在降息的大環(huán)境下，資產(chǎn)端利率預(yù)計(jì)跟隨LPR趨勢繼續(xù)下行。負(fù)債端，公司強(qiáng)化負(fù)債主動(dòng)管理，疊加存款掛牌利率下調(diào)的利好繼續(xù)顯現(xiàn)，公司2026年負(fù)債端成本應(yīng)當(dāng)有進(jìn)一步優(yōu)化空間。負(fù)債端成本持續(xù)優(yōu)化下，預(yù)計(jì)杭州銀行2026年凈息差降幅能夠進(jìn)一步收窄。
　　4、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異，撥備覆蓋率仍領(lǐng)跑同業(yè)。杭州銀行長期堅(jiān)守穩(wěn)健審慎的經(jīng)營風(fēng)格，2025年杭州銀行逾期貸款/不良貸款比例、逾期90天以上貸款/不良貸款比例分別為55.87%和45.44%，分別同比下降16.9pct、10.2pct。在嚴(yán)格的不良認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)下，4Q25杭州銀行不良率環(huán)比持平為0.76%，維持在極低水平。撥備覆蓋率季度環(huán)比下降11.4pct至502.24%，仍保持500%以上，繼續(xù)領(lǐng)跑同業(yè)。杭州銀行非常深厚的撥備也是其利潤能夠維持高增的重要保障。
　　5、投資建議與盈利預(yù)測：2025年杭州銀行營收小個(gè)位數(shù)增長，利潤增速保持兩位數(shù)，符合預(yù)期。在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的大環(huán)境下，杭州銀行依托區(qū)域優(yōu)勢，規(guī)模維持兩位數(shù)增長，同時(shí)負(fù)債端成本持續(xù)優(yōu)化下，息差降幅預(yù)計(jì)進(jìn)一步收窄，凈利息收入表現(xiàn)突出。資本市場活躍下，中收延續(xù)向好趨勢，核心營收實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長，營收質(zhì)量佳。四季度債市低位震蕩下其他非息有所承壓。公司延續(xù)穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格，在不良認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步提升的情況下不良率仍保持優(yōu)異水平，撥備覆蓋率繼續(xù)領(lǐng)跑同業(yè)。展望2026年，憑借優(yōu)異的資產(chǎn)質(zhì)量、深厚的撥備家底，以豐補(bǔ)歉下業(yè)績保持高速釋放。預(yù)計(jì)2026、2027年?duì)I收增速為5.1%、5.6%，利潤增速為10.5%、10.2%。當(dāng)前杭州銀行股價(jià)對應(yīng)0.75倍26年P(guān)B，對應(yīng)26年股息率為4.5%，維持買入評級和銀行板塊首推。
　　6、風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)銀行不良暴露風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)質(zhì)量大幅下降。（2）地產(chǎn)、地方融資平臺債務(wù)等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)集中暴露，對銀行資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。（3）寬信用政策力度不及預(yù)期，公